הרהורי בורסה מדריכי השקעות

מניות בכורה – כל מה שצריך לדעת

מהן מניות בכורה? כמה סוגי מניות יש לפייסבוק וסנאפצ'ט? ולמה כשיש סוגי מניות שונים, קיימת פגיעה בבעלי המניות הרגילות?

מה המשותף לפייסבוק (FB ) ולסנאפצ'ט (SNAP )? מעבר לכך שמדובר בסוג של רשתות חברתיות, שתיהן הנפיקו בוול-סטריט בשיטה קצת ממזרית (פייסבוק הנפיקה לפני כארבע שנים וסנאפצ'ט ממש לאחרונה). שתיהן הנפיקו מניות שמקנות אחזקה בהון, אבל הן נחותות מבחינת שליטה.


השיטה הזו חזרה בשנים האחרונות לוול-סטריט וגם לגוגל יש שני סוגי מניות (שניהם נסחרים – GOOG ,GOOGL  (, סוג אחד עם משמעות בהון ובשליטה, וסוג שני עם משמעות בהון בלבד בלי משמעות בשליטה. איך זה יכול להיות? ובכן, כאשר לחברה יש מספר סוגי מניות, ניתן להגדיר לכל סוג את המשמעות שלו בהון ובשליטה, ונמחיש מספר מקרים –

נניח שלחברה מסוימת יש 1,000 מניות מסוג אחד בלבד. במקרה כזה כל מניה מהווה 0.1% מההון של החברה (1 חלקי 1,000) ו-0.1% בשליטה על החברה. הנתח בהון מהווה את הנתח שבעל המניות יקבל במקרה של חלוקת דיבידנדים (ובמקרה ש פירוק), והנתח בשליטה הוא "הכוח" של בעל המניות באספות  השונות, לרבות היכולת להשפיע על הניהול השוטף של החברה.

נניח כעת שלחברה יש שני סוגי מניות – 1,000 מניות מסוג A  ו-1,000 מניות מסוג B. נניח שכל מניה זהה מבחינת חלקה בבעלות/ בהון, אבל נניח שלמניות B  אין נתח/ השפעה על השליטה. ומכאן שכל מניה מסוג A  מהווה  - 0.05% מהון המניות (1 מניה חלקי 2,000 מניות), ו-0.1% מהשליטה (1 מניה חלקי 1,000 מניות). מניית B  מהווה 0.05% בהון ואפס בשליטה – כלומר, מדובר במניה נחותה יותר.

התרחיש הזה, בגדול מאוד נמצא בחברות האלו, והתופעה הזו הולכת וגדלה, כאשר מניות השליטה נמצאות בידי מספר מועט של גורמים, והמניות האחרות מפוזרות ומונפקות לציבור. כלומר, יכול להיות מצב שלחברה יש 100 מיליון מניות שנותנים רק נתח בבעלות, ומספר מועט של מניות – נניח 100 מניות בלבד שמקנות את כל השליטה, ואז מי שמחזיק בהן אמנם בקושי מחזיק בזכויות הוניות, אבל הוא בעצם שולט ללא עוררין בחברה. נשמע תמוהה, ואפילו מפתיע, אבל זה המנגנון בחברות הייטק רבות.

בפועל, כבר בשלב הגיוסים הראשונים של חברות הייטק, עוד בשלב שהן סטארטאפים, הגיוסים נעשים לפי מסלולים שונים של מניות, כאשר כל מניה מספקת ערך אחר. זה גם העניין של האחזקה בהון וזכויות השליטה, וזה גם מהווה מדרג של זכויות שונות בין בעלי המניות. המדרג הזה יכול להיות דרך הנפקת מניות בכורה, שמקנות למחזיק בהן זכות לקבל דיבידנדים מעבר לדיבידנדים הרגילים. יש כל מיני סוגים של מניות בכורה, לרבות מניות בכורה שצוברות את הדיבידנדים באופן שוטף. כלומר אם נניח שמדובר במניית בכורה שזכאית לדיבידנד בשיעור של 5%, אזי אם לא חילקו בשנה שעברה היא כבר זכאית ל-10%, ואם לא חילקו 5 שנים היא זכאית ל-25% (5% בשנה במשך 5 שנים). הצבירה הזו עומדת לזכות מחזיקי מניות הבכורה, וברוב המקרים, לא ניתן לחלק דיבידנדים לבעלי המניות הרגילות לפני שמחלקים לבעלי מניות הבכורה. כלומר, יש כאן עדיפות גדולה למניות בכורה האלו – הם הראשונים לקבל נתח מהרווחים.

מעבר למניות בכורה צוברות, יש מניות בכורה לא צוברות – שאם מחלקים אז בעלי מניות אלו מקבלים דיבידנד לפי ההסכם (בשיעור מסוים) ואם לא מחלקים אז הזכות אובדת (היא לא נצברת לשנים הבאות), ובכל מקרה – האפשרויות והסגנונות הם רבים ומגוונים. במקרים רבים למשל, ברגע שהחברה הופכת לציבורית (מנפיקה מניותיה לציבור) אזי יש לשלם לבעלי מניות הבכורה את כל הדיבידנדים הצבורים ולפרוע את המניות (בתמורה למניות רגילות, לפי יחס המרה מסוים).

מניות הבכורה, מעבר לכך שהם מקנות זכויות עודפות, הן גם מכשיר יותר בטוח ממניות רגילות, הן סוג של "מישמש", ייצור כלאיים  בין מניות לבין אג"ח, בזכות העובדה שהן מבטאות דיבידנד שוטף לבעלי המניות (כמו ריבית שמחולקת למחזיקי אגרות החוב).

המוצרים האלו הם נזק גדול לשוק ההון המודרני, בעיקר מפני שהם לא ברורים לציבור המשקיעים, והם מעוותים את השווי של המכשירים הפיננסים הסטנדרטיים – כמה שווה מניה רגילה של החברה אם יש גם מניות בכורה? זה הרי לא שווה לערך כאשר אין מניות בכורה. כאשר יש לחברה מניות בכורה, ובכלל כשיש סוגים שונים של מניות, התמחור של המניות הרגילות נהיה כבר הרבה יותר קשה. אחרי הכל, מישהו גוזר רווחים עוד לפני בעלי המניות הרגילים - הרווח שלהם קטן יותר.


ולמרות זאת, לאחרונה אישר דירקטוריון הבורסה המקומית עקרונות שיאפשרו לחברות להנפיק מניות בכורה. פשוט כי זו המגמה בעולם, והבורסה כאן לא יכולה להישאר מאחור (למרות הבעייתיות כאמור בכמה סוגי מניות).  הבורסה בחנה את הנושא וגובשו כללים שיאפשרו לחברות הנפקה ורישום למסחר של מניות בכורה. עד עכשיו ניתן לחברות הדואליות (שמניותיהן רשומות בארץ ובוול-סטריט) להנפיק מניות בכורה, ומעתה גם החברות הגדולות יוכלו להנפיק מניות בכורה.

נראה שלחברות זה יכול להיות רעיון לא רע.  לאחרונה, הנפיקה מניית טבע מניות בכורה (בהמשך לרכישת החטיבה הגנרית של אלרגן) ובכלל – בעלי החברות יעדיפו לגייס במכשיר שאינו מדלל אותם (כבעלי מניות) ויותר מזכיר אג"ח מאשר מניה רגילה. מעבר לכך, יש שאלה חשבונאית חשובה בקשר לכסף שיגויס בהנפקה איך הוא נרשם במאזן? וכאן יש סוג עוד יתרון במניות הבכורה – חלק מהסכום עשוי להיחשב כהון מניות (ולא התחייבות) ואז בעצם המשמעות  היא שההון של החברה גדל, ויחסי המינוף שלה קטנים, היא פחות ממונפת מבעבר. כלומר למרות שהיא מנפיקה מכשיר שהוא בין הוני להתחייבותי היא נהנית מגידול משמעותי בהון ושיפור ביחסי המינוף (ההון ביחס לסך המאזן אמור לגדול), לכאורה היא פחות ממונפת, פחות מסוכנת מבעבר.


כשפייסבוק הנפיקה גם אז היו כאמור כמה סוגי מניות, זה עבד כך -  בדוח רווח והפסד של החברה יש  שורה של רווח - רווח לבעלי מניות A,B, והוא מסתכם ב-668 מיליון דולר. בין שתי שורות הרווח הללו יש שורה שמסבירה את הפער - הוצאות בגין השתתפות של מניות בכורה, בסך 332 מיליון דולר.מדובר בהוצאה שנובעת מהשתתפות ברווח שמיוחסת למניות בכורה (מסוגים שונים - A,B,C,D,E) - אשר יש להן זכויות שונות ממניות רגילות של החברה. הן כביכול נחותות בזכויות ההצבעה, אך יש לבעליהן זכות לקבל ריבית/דיבידנד שוטף שנתי. יש סוגים שונים של מניות בכורה: כאלו המשתתפות ברווח עד הגבלה מסוימת; כאלו הצוברות את חלקן מדי שנה בשנה; יש כאלו שמעבר לחלקן מקבלות גם נתח ברווח הנוסף (לצד המניות הרגילות). אלו פשוט מניות שיש להן בכורה בחלוקת הרווחים, ויש גם חובה לחלק להן נתח מסוים (שמוגדר בתשקיף של כל סוג מניית בכורה).

במילים אחרות, הן מניות עם קריצה לאג"ח - הן מספקות ריבית/דיבידנד שוטף (ולפעמים גם נצבר); הן יכולות להפוך למניות רגילות עם זכויות הצבעה רגילות בהתקיים תנאים מסוימים (כמו במקרה של הנפקה לציבור), ואז מופעל יחס המרה ספציפי לכל סדרה, ובעלי מניות הבכורה מקבלים במקומן מניות רגילות.

זכויות הוניות זהות, אבל...

ובכן, המיליארד הוא הנתון הרלוונטי. עכשיו נשאר להבין מה זה רווח המיוחס לבעלי המניות של החברה, או בלשון הסעיף המדויקת - "רווח שמיוחס לבעלי מניות A ובעלי מניות B". מסתבר שמעבר למניות הבכורה, יש לחברה שני סוגים של מניות רגילות. רגע לפני ההנפקה (ובמקביל למימוש כל האופציות ומניות הבכורה למניות רגילות) יהיו לפייסבוק 117 מיליון מניות A ו-1.758 מיליארד מניות B. בהנפקה יונפקו מניות B (לפי ההערכות, סדר גודל של 100 מיליון מניות).

שני סוגי המניות זהים מבחינה הונית (הזכות לקבל דיבידנדים), כלומר יהיו בסופו של דבר סדר גודל של 2 מיליארד מניות בעלות זכויות הוניות שוות. אבל - וזה אבל גדול - למניות A יש זכות הצבעה גדולה פי 10 ממניות B, ואתם כבר מנחשים מי מחזיק במניות האלו (נכון, צוקרברג), ומבינים שהמניות המונפקות לציבור נחותות מבחינת השליטה (וכוח ההצבעה).

ואם הציבור מקבל תמורת ההשקעה שלו שיעור החזקה נמוך יותר (השיעור בשליטה נמוך יותר - תמורה של 5 מיליארד דולר עבור 5% בהון ו-3% בשליטה), אזי המשמעות היא ששווי החברה לצורך הנפקה גבוה יותר.

מדריך השקעה במניות

מניית פייסבוק

האם הכסף שלכם מושקע בהתאם לרמת הסיכון המתאימה לכם? לבדיקת ההשקעות הפיננסיות שלכם – מלאו פרטים (ללא התחייבות וללא עלות!)

קראתי את תקנון האתר ואני מקבל את תנאי השימוש


על המחבר

אבישי עובדיה

השאר תגובה