טבע (TEVA) פרסמה ביום חמישי שעבר דו"חות לרבעון הרביעי של 2017 ולשנה כולה. למרות שהדו"חות היו טובים מהצפי, תחזית ההנהלה ל-2018 הייתה נמוכה משמעותית מהתחזיות המוקדמות, על רקע המשך שחיקת מחירים אגרסיבית בחטיבה הגנרית וירידה במכירות וברווחים של הקופקסון. בנוסף, טבע רשמה הרבעון הפרשת ענק של 11 מיליארד דולר או 17 מיליארד דולר ברמה השנתית, בין השאר בעקבות מחיקת מוניטין על הנכסים שנרכשו מ-Actavis. אנו ממשיכים לדרג את מניית TEVA ב-Perform נייטרלי בשל האתגרים המשמעותיים בחטיבה הגנרית ובחטיבה האתית, רמות המינוף הגבוהות ואי הוודאות ביישום תוכנית ההתייעלות עליה הכריזה לאחרונה.
ברבעון הרביעי של 2017 טבע דיווחה על הכנסות של 5.5 מיליארד דולר, ירידה של 16% בהשוואה לרבעון המקביל אך מעל לצפי (5.31 מיליארד דולר). הרווח הנקי (non GAAP) היה 93 סנט למנייה, ירידה לעומת 1.38 דולר למניה ברבעון המקביל, אך מעל לצפי של 76 סנט למניה. הנהלת טבע ביצעה הברבעון זה מחיקת ענק של מוניטין, בהיקף של 11 מיליארד דולר, כתוצאה מהערכה מחודשת של תיק הגנריקה שנרכש מ-Actavis, השפעת עסקת RIMSA והפסקת פעילות חברות הבנות שלה בוונצואלה.
ב-2018 צופה הנהלת טבע EBITDA של 4.7-5 מיליארד דולר, כ-10% מתחת לתחזית השוק, כאשר הרווח המתואם צפוי להיות 2.25-2.5 דולר למנייה, בכ-20% מתחת לתחזיות הקונצנזוס. האכזבה בתחזית לשנה הקרובה נובעת מהמשך לחץ מחירים בתעשייה הגנרית (החברה צופה ירידה של יותר מ-20% במכירות החטיבה בארה"ב) וירידה במחירים ובנתח השוק של הקופקסון (החברה צופה ירידה של יותר מ-50% במכירות התרופה בשנה הקרובה), שהתמודדה עד עכשיו עם מתחרה אחת (מיילן) בגרסת ה-40 מ"ג, אך צפויה להתמודד עם תחרות נוספת (מומנטה/סנדוז) כבר החל מהרבעון השני 2018. בצד החיובי, אנו מעריכים כי מנכ"ל טבע החדש, קר שולץ, נוקט באסטרטגיה שמרנית יחסית במתן תחזיות, שנחוצה בעקבות אי יכולתה של החברה לעמוד בתחזיותיה ברבעונים האחרונים.
מעבר לבעיות בפעילות הליבה של טבע, החברה עשויה להתמודד גם עם עיכוב בהשקת התרופה fremanezuma לטיפול במיגרנה, שהייתה צפויה להיות מנוע צמיחה מרכזי בימים שאחרי אבדן הבלעדיות על הקופקסון. חברת Celltrion, שמייצרת את התרופה עבור טבע, קיבלה מכתב אזהרה (CRL) מה-FDA, כאשר באופן כללי, הפתרון למכתבי אזהרה של ה-FDA אורך, לפי הנהלת טבע, 6-18 חודשים. עדיין לא ברור אם אותו מכתב אזהרה יגרום לעיכוב באישור התרופה (PDUFA Date ב-16 ליוני), אך הוא בהחלט מוסיף גורם נוסף לאי וודאות עבור החברה.
אנו מעריכים כי טבע תסיים את 2018 עם יחס חוב נטו ל-EBITDA של כ-5.7, יחס מינוף גבוה מאוד. הנהלת טבע ציינה כי ייתכן ותמכור מספר נכסים קטנים לשם הקטנת המינוף ומיחזור החוב לטווח קצר, אך אנו מתקשים לראות שיפור משמעותי במינוף החברה בקרוב.
בהתחשב ברמת המינוף, באתגרים שעימם היא מתמודדת ובסיכון שתוכנית ההתייעלות לא תיושם במלואה, אנו סבורים כי מניית טבע אינה זולה במיוחד, כאשר נסחרת במכפיל EV/EBITDA של כ-11 על תחזיתנו ל-2018, בהשוואה למכפיל 8.5 של מיילן (MYL), המתחרה הדומה ביותר לטבע לדעתנו. גם עיכוב אפשרי בהשקת אחד ממוצרי הצמיחה הפוטנציאליים של החברה, תרופת ה- fremanezumab לטיפול במיגרנה, מהווה גורם סיכון למנייה. אנו מורידים את תחזית הרווח המתואם למנייה ב-2018-2019 ב-18% וב-10%, בהתאמה, ומשמרים את דירוג ה-Perform על מניית TEVA
https://www.hon.co.il/%D7%98%D7%91%D7%A2-%D7%94%D7%A0%D7%A4%D7%99%D7%9C%D7%94/