למה חברת דמרי לא משתתפת במכרזי "מחיר למשתכן? איך מתבטאת עליית מחירי הדירות בדוחות של דמרי? ומה זה אומר על שוק הדירות?

מחשבון מחירי הדירות

השבוע פרסמה, חברת הבנייה, דמרי הבהרות לדוח הכספי השנתי (2015). ההבהרות שניתנו בהמשך לשאלות של רשות ניירות ערך (שבחנה הגשת תשקיף הנפקה של החברה) היו במספר תחומים ונגעו גם לדוח הדירקטוריון הצמוד לדוחות הכספיים וגם לדוחות הכספיים.

במסגרת ההבהרות, הרחיבה, הנהלת דמרי, את הפסקה בנושא מחיר למשתכן. נראה שברשות שאלו איך התוכנית תשפיע על הענף ועל החברה עצמה, והאם דמרי מתכוונת להשתלב בתחום? בדמרי כתבו – ".. נכון למועד הדוח להערכת החברה שיעורי הרווח הגולמי שניתן להשיג בפרויקטים הנ"ל אינם מצדיקים את השתתפות החברה במכרזים אלו. ככל שבעתיד יתפרסמו מכרזים מסוג "מחיר למשתכן" אשר החברה תסבור כי שיעורי הרווח תשוכל להשיג בהם מתאימים – היא תשתתף גם במכרזים כאמור". בהמשך מדגישים מנהלי החברה כי העדיפות הראשונה מבחינתם היא לפתח את הקרקעות הקיימים של החברה ורק אחר כך לבחון פרויקטים אחרים לרבות מחיר למשתכן.

"החברה אינה יכולה להעריך בשלב זה את ההשפעה שתהיה בעתיד לפעילות הממשלה להורדת מחירי הדיור על פעילותה. נכון למועד הדוח, הפעולות שננקטות על ידי הממשלה (לרבות מכרזי מחיר למשתכן, מכרזי מחיר מטרה והעלאת מדרגות מס רכישה למשקיעים, לא פגעו באופן ובהיקפי הפעילות של החברה".

לכאורה תשובה ברורה, עם מסר חד משמעי – תוכנית מחיר למשתכן מספקת רווחיות גולמית נמוכה, ולא כדאי לנו להיכנס לתחום. אבל, רגע – אם לדמרי לא כדאי להיכנס לתחום, למי כן כדאי? דמרי היא מהגדולות בענף, היא נהנית מיתרונות לגודל, היא יודעת לנהל פרויקטים ביעילות וברווחיות. אז נכון שבמחיר למשתכן, המרווח הגולמי נמוך יותר, אבל אם דמרי אם כל היתרונות שלה  לא יכולה להתחרות בשוק הזה, אז בטח שחברות קטנות יותר, יתקשו. האם דמרי פשוט מאותתת על כך שהתוכנית נידונה לכישלון? לפני שנגיע למסקנות פזיזות, חשוב לזכור שיש אפשרויות אחרות – אולי פשוט, אין לחברה כוונה להיכנס לתחום שעלול  להיות תחרות לדירות שלה עצמה. אחרי הכל  תוכנית מחיר למשתכן נועדה להוריד את מחירי הדירות אז למה לה לשתף פעולה? האינטרס שלה הפוך לגמרי; ואולי דמרי  באמת רווחיות מאוד ובוחרת את פרויקטים רווחים, ואין לה טעם ורצון להיכנס לתחום פחות רווחי – כלומר, סוג של "פינוק", וזה בהחלט אפשרי, רק שאם זה כך אין בזה להעיד כמובן על כך שתוכנית מחיר למשתכן לא תצליח.

ההתייחסות לרווחיות הגולמית הנמוכה (בשבילה) בתוכנית מחיר למשתכן, מציפה עניין ברווחיות הגולמית הנוכחית (וההיסטורית) של החברה –  אולי זה לא שהרווחיות של מחיר למשתכן נמוכה, אלא פשוט שהרווחיות של חברות הבנייה ודמרי ביניהן גבוה.; וגם אם זה נכון והרווחיות גבוה , הרי שאין כאן טענה כלפי החברות האלו – זה התפקיד שלהם להרוויח, הן מציעות דירות, ומולן יש גל של ביקושים שרק הולך ומתגבר. וזה לצד ריבית אפסית (ומימון זול שמתחיל להתייקר בשנה האחרונה) מחממים בשנים האחרונות את שוק הדירות ומגבירים את הביקושים לדירות, ובהתאמה, על פי חוקי הכלכלה הבסיסיים של ביקוש והיצע, מעלים את המחיר.

זה לא סוד שמחירי הדירות גבוהים –  הם גבוהים ביחס לעבר, הם גבוהים ביחס לשכר, הם גבוהים ביחס למדינות רבות בעולם, והשאלה איך המחירים האלו שרק הולכים ועולים, מתבטאים  בדוחות של חברות הבנייה.

ורגע  לפני שנצלול למספרים של דמרי, כמה דגשים חשבונאיים. ההכנסות של חברות הבנייה נרשמות רק בעת מסירת הדירות, כלומר בשלב "הקצה" של תהליך המכירה. בפועל, המכירה בשטח נעשית שנים לפני שהדייר מקבל את הדירה, והמשמעות היא שמה שקורה בשטח מתגלגל לדוחות רק אחרי תקופה ארוכה – הדוחות לא רלבנטיים למצב הנוכחי בשטח, אבל אם לוקחים מדגם רחב (מס' שנים גדול)  אז הדוחות כן מבטאים את מצב הענף בתקופה. מעבר לכך, התקינה החשבונאית השתנתה לאורך התקופה ושיטת ההכרה השתנתה, אבל גם כאן, מדגם גדול מנטרל את הרעשים.

ולנתונים – בטבלה המצורפת מפורטים ההכנסות והרווחים של דמרי מתחום הבנייה בארץ (שזה הרוב הגדול של הפעילות כולה). הרווחים חשוב להסביר הם הרווחים ממגזר הפעילות  (פעילות בנייה למגורים) כפי שפורסם בביאורים לדוחות הכספיים השנתיים. הרווח המגזרי הוא מעין הרווח התפעולי בתחום.  הנתונים על הפרויקטים העתידיים (שיתבטאו בהכנסות העתידיות – החל משנת 2016) הם מדוח הדירקטוריון והם מבטאים הכנסות ורווח גולמי.

ממבט על, ניתן להתרשם מרווחים ורווחיות נאים וכן מעליית מדרגה בשנתיים האחרונות. דמרי מכרה משנת 2001 ועד 2015 ב-6.6 מיליארד שקל והרוויחה 1.4 מיליארד שקל. הרווחיות הממוצעת שלה היא  20%  – זה שיעור גבוה וחריג לאורך זמן. מעבר לכך, בצבר הפרויקטים שלה גלום   רווח גולמי של 1.1 מיליארד שקל על הכנסות צפויות של 4.2 מיליארד שקל (רווחיות גולמית של 25.6%). בסה"כ – המכירות בפועל והמכירות החזויות מסתכמות ב-10.9 מיליארד שקל ורווח (ערבוב של רווח מגזרי וגולמי ועדיין די קרוב למספר המייצג) של 2.5 מיליארד שקל שזה רווחיות של 22.5%, וגם אם נהיה שמרניים, הרי שמדובר ברווחיות מגזרית / תפעולית של סביב 20% (אולי מעט מתחת).

המספרים האלו מרשימים, וחשוב להדגיש שדמרי היא סיפור הצלחה בענף. לצידה יש חברות בנייה שלא מצליחות להגיע לרווחים ורווחיות כאלו, אם כי, בשנים האחרונות, רוב החברות הבורסאיות שמתעסקות בתחום מדווחות על פריחה משמעותית.

 המספרים האלו, מתמצתים בעצם את הסיפור של שוק הדירות המקומי – ביקושים גדולים, מחירים עולים, ורווח ורווחיות משמעותיים לחברות הבנייה, במיוחד בשנים האחרונות. זה עדיין לא הרווח בשורה התחתונה – לחברות האלו יש אשראי (לצורך הקמת הפרויקטים, אם כי חלק גדול ממנו נשען על מקדמות מהלקוחות) ובהתאמה הוצאות מימון משמעותיות, וגם מיסים (ולחלק גדול מהן יש פעילות בחו"ל – לרוב כושלת), ועדיין הנתון הרלבנטי לבחינת מאזן הכוחות בין הקבלנים לרוכשי הדירות הוא ברווח הגולמי והתפעולי וברווחיות הגולמית והתפעולית, ושוק הדירות הוא שוק של מוכרים (המוכרים קובעים את התנאים), אבל הבשורה הפחות משמחת, היא שגם אם זה יתהפך, והכוח יחזור לקונים, לא תהיה דרמה גדולה. נניח רק לשם המשחק, שהתחרות גוברת מאוד (חברות זרות), מה יקרה אז למחירים? זה תלוי באיזה רווח יספק את החברות. הם כבר לא ירוויחו 20% תפעולית, אבל 5%, 10% זה כבר סביר, והמשמעות של המספרים האלו היא שהמחירים יכולים לרדת אולי ב-10%, אולי קצת יותר. זו כמובן לא כל התמונה, כי במקביל לירידת המחירים כתוצאה מהתחרות, גם העלויות אמורות לרדת (מחירי הקרקע שתלויים במדינה, והתייעלות בהוצאות השוטפות), ועדיין – ירידת מחירים כתוצאה מהשוק עצמו (תחרות, עלויות וכו') לא תהיה דרמה גדולה, וזו הסיבה שצריך התערבות מממשלתית מקיפה (אולי מעבר לתוכנית כמו מחיר למשתכן) לרבות הפחתת המיסים שהמדינה גורפת ממכירת דירות.

ובחזרה לרמת המיקרו. הנתונים של דמרי מתחלקים לשני סוגים – נתוני עבר ונתוני עתיד. ביחס לעבר מדווחת החברה (במסגרת הביאורים) על רווח מגזרי, וביחס לעתיד (במסגרת דוח הדירקטוריון) היא מדווחת על רווח גולמי עתידי.  רווח גולמי, רק נחדד, מבטא את הרווח מהדירה עצמה עוד לפני עלויות תפעוליות (ולכן הוא גבוה מהרווח התפעולי/ רווח מגזרי). הרווח הגולמי בחברות בנייה הוא ההכנסות ממכירת דירות, בניכוי העלות שלהן שנובעת מעלות הקרקע ועלות הבנייה (עלות פועל בניין, עלות חומרים ועוד).במילים פשוטות – רווח גולמי מבטא מחיר של דירה פחות העלות שלה (לכל הדירות שנמכרו בתקופה). מרכיב חשוב ברווח הגולמי וברווחיות הגולמית של הקבלנים נובע מהיכולת שלהם לאתר קרקעות טובות ובמחיר נוח.

מהרווח הגולמי נגזרת רווחיות גולמית – הרווח מחולק במכירות, והיא מבטאת מה הנתח שנותר לחברה אחרי המכירה (באחוזים). ככל שבמאזן הכוחות, הכח נוטה יותר למוכרים, כך הרווחיות תהיה גבוה יותר.

הרווח התפעולי, להבדיל מהרווח הגולמי מבטא את הרווח מפעילות בהינתן שיש גם הוצאות תפעוליות נוספות – מכירה ושיווק, הנהלה וכלליות. אי אפשר להתעלם מהן, ולכן הרווח התפעולי הוא זה שמבטא עד כמה העסק איתן, טוב, ובעל זכות קיום. חברות שיש להן כמה תחומי פעילות, מדווחות על מגזרים שונים, ומספקים מידע על הרווח המגזרי (רווח של כל תחום), שהוא בגדול הרווח התפעולי (הפער עשוי להיות בהוצאות תפעוליות שמשויכות לכל המגזרים).