fbpx
הרהורי בורסה

האם טבע תצליח לשרוד?

קאר שולץ, מנכ"ל טבע

האם טבע תצליח לשרוד?

המצב של טבע כבר יצא משליטתה; התוצאות שלה תלויות בשוק; החיים שלה תלויים בגיוסי חוב – שנת המבחן 2021, אבל טבע תנסה עוד קודם לגייס חוב. זה לא יהיה פשוט

התוצאות של טבע במהלך 2018 היו טובות לעומת התחזיות המוקדמת. ככל שהתקדמה השנה התברר שטבע מצליחה להתייצב, להרוויח, ולהפתיע. הקופקסון אמנם איבד גובה, אבל לא בקצב שהעריכו האנליסטים.

התקווה הלכה ועלתה, עד שהגיעו התחזיות ל-2019 שפורסמו במקביל לדוחות 2018. מסתבר שהתוצאות של טבע השנה יהיו חלשות לעומת שנת 2018, אבל לא סתם חלשות –  חלשות עד כדי איום על עתידה של החברה. במילים אחרות, החגיגה היתה מוקדמת. טבע עדיין בצרות צרורות.

השוק לא משקר

אבל האמת שהחגיגה לא היתה מושלמת. השוק לא באמת "קנה" את השיפור בתוצאות על פני שנת 2018. המניה אמנם התאוששה בעשרות אחוזים לאזור ה-20 דולר. אבל הצפי לרווח בשנה הקרובה היה קרוב ל-4 דולר. כלומר השוק גילם מכפיל רווח של 5-6. יחסית נמוך, אפילו נמוך מאוד, וכשזה קורה, יהיו כאלו שיחשבו שמדובר בהזדמנות, ואולי הם צודקים. אבל, במקרים רבים, למעשה ברוב המקרים – השוק לא משקר.

השוק העריך שהתחזית הזו לא תחזיק. הוא צדק. ואגב, למרות הפחתת תחזית בכ-30%-40% לעומת המצב הקודם, המניה הגיבה בירידה של 8% בלבד - כלומר, השוק ציפה להפחתה בתחזית (רק לא עד כדי כך).

הנתון הכי חשוב - התזרים

שנת 2019 הוגדרה על ידי הנהלת טבע כשנת הרצפה, והשאלה הגדולה האם הצמיחה ב-2020 תתחדש, וגם אם כן, באיזה קצב זה יהיה. בינתיים מספקת הנהלת טבע תחזית הכנסות של 17 עד 17.4 מיליארד דולר לשנה הקרובה, לעומת 18.9 מיליארד דולר ב-2018.  הרווח החזוי יהיה 2.2-2.5 דולר למניה (2-2.3 מיליארד דולר), לעומת 2.92 דולר (כ-2.6 מיליארד דולר) בשנת 2018.

טוב, טבע עדיין רווחית – רווח של מעל 2 מיליארד דולר, "לא הולך ברגל", אבל השורה היותר חשובה בתחזית היא תזרים המזומנים החופשי של החברה, ושם המספרים לא מעודדים. טבע צפויה לייצר תזרים חופשי של 1.6 עד 2 מיליארד דולר (ממוצע של 1.8 מיליארד דולר).  זה אמנם כסף גדול, אבל התזרים הזה צריך לשרת חוב של מעל 27 מיליארד דולר.

האם זה אפשרי? לא. התזרים הזה משרת את הריבית אבל בטח שלא את הקרן. כדי לשרת את החוב הזה, צריך תוצאות טובות יותר, והנהלת טבע מצפה שזה יקרה בשנה הבאה.

טבע באיבוד שליטה

קאר שולץ, מנכ"ל טבע התייחס ל-2019  כשנה אבודה, שנת השפל בתוצאות שממנה והלאה תהיה צמיחה. אבל גם הוא יודע שזה כבר לא בידיים שלו. הבעיה הגדולה של טבע שהיא נתונה לחסדי אחרים – המתחרים, השוק, שוק המניות, המלווים ועוד. הצמיחה ב-2020 לא בכיס וזה אומר שטבע עדיין באזור הסכנה.

טבע כבר לא שולטת במצב הפיננסי שלה. טבע  מאוד רגישה למה שיקרה בשוק הגנרי בארה"ב – כל אפצ'י שם, משפיע דרמטית על השורה התחתונה שלה ועל תזרים המזומנים; טבע תלויה עדיין בצורה אנושה בקופקסון, התרופה לטרשת נפוצה. התוצאות היחסית טובות של 2018 היו בזכות הקופקסון. המכירות פשוט לא ירדו כמצופה, אבל לכולם ברור שבהינתן התחרות מצד המוצרים המקוריים, ובעיקר התחרות מצד המוצרים הגנריים, הכיוון של הקופקסון הוא למטה. התרופה חיה על זמן שאול – היא לא "תמות", אבל היא תאבד את החיות שלה. היא צריכה תרופה.

טבע מהמרת על שתי תרופות שיקזזו את הירידה במכירות הקופקסון, רק שזה יקרה "מתישהו ב-2020" - אג'ובי לטיפול במיגרנה ואוסטדו לטיפול בהפרעות תנועה. התרופות האלו צומחות, והנהלת טבע מעריכה כי הצמיחה בהכנסותיהן תעלה על הירידה בהכנסות הקופקסון "מתישהו ב-2020". אבל המתישהו הזה, כבר יהיה שהקופקסון יהיה מוחלש בעוד לפחות 45%, ואולי גם 60%, ואפילו 70% (טבע מעריכה כי ההכנסות  מהקופקסון ירדו ב-2019 בדומה ל-2018 – כ-45%). כלומר, הן בתרחיש של הנהלת טבע, יקזזו את הירידה שגם כך תהיה יחסית נמוכה. ומעבר לכך – המספרים של התרופות האלו ל-2020 עלולים כמובן שלא להתממש. במצב עסקים רגיל, ניחא, אבל טבע נמצאת במצב שטעות כזו בהערכה יכולה להניע כדור שלג לתרחיש האימים – התמוטטות, פירוק, פשיטת רגל.

השנה הגורלית של טבע - 2021

הנהלת טבע יישמה שני מהלכים משמעותיים כדי להתמודד עם המשבר הגדול. הראשון – רה ארגון כואב, סגירת עשרות מפעלים, פיטורים של מעל 10 אלף עובדים. השני, והחשוב באמת שהתנאי לו הוא מהלך הרה ארגון – גיוס חוב ארוך. טבע גייסה מעל 4.5 מיליארד דולר בתחילת 2018 – זה הישג גדול. זה סידר לה שקט לכמה שנים.

הגיוס נעשה בריבית של 6%-6.5%, כשלפני שנה וחצי הריבית היתה באזור 2.6%-2.7%.  השוק תפס את טבע כמסוכנת יותר, והשאלה החשובה היא איך נראים פירעונות החוב בשנים הבאות, ואם טבע תצטרך את השוק לגיוס חוב, באיזה ריבית הא תוכל לגייס. היא צריכה להגיע לנקודה הזו, חזקה, יציבה, עם עתיד של צמיחה. אחרת, הריבית עלולה להיות כזו, שתדרדר את מצבה.

אז מתי זה יקרה? השנה לא צפויה בעיה לטבע לשרת את החוב. יש לה בקופה 1.8 מיליארד דולר, היא אמורה לשלם 1.7 מיליארד דולר למחזיקי החוב (יש לה עוד אובליגו, ותשלומים נוספים – אבל בהיקפים יחסית נמוכים). וחוץ מזה כמובן היא צופה תזרים של 1.8 מיליארד דולר בשנה.

חשבון גס - אחרי הפירעון של 2019 היא אמורה להיות עם 1.9 מיליארד בקופה. זה בתיאוריה, במציאות, יהיו כמובן תנודות.

בשנת 2020 טבע צריכה לפרוע 2.6 מיליארד דולר. זה כבר יותר מאתגר, אבל לכאורה בהינתן המזומנים בקופה, והתזרים, זה בהחלט אפשרי. טבע צופה התאוששות בפעילות החל ב-2020. האם זה יבוא לידי ביטוי בתזרים? מצד אחד - לרוב קיים מתאם בין הרווח לתזרים. מצד שני, צמיחה עולה כסף – יותר לקוחות לממן, יותר מלאי שצריך לממן.

אז אם אניח תזרים דומה ל-2019 – 1.8 מיליארד דולר, הרי שיחד עם המזומנים, ניתן יהיה  לפרוע את החוב, ולהישאר עם מעל 1 מיליארד דולר. זה הכל תחזית, אבל היא מעידה שהבעיה מגיעה ל-2021. ב-2021 צריך לשרת חוב של 4.2 מיליארד דולר. סיכוי קטן שטבע תוכל לעשות זאת מהמקורות הפנימיים שלה – שצפויים להיות סביב 3 מיליארד דולר. סיכוי גבוה שהיא תגייס חוב בשוק. אבל, כאן הבעיה – מה תהיה הריבית? איך השוק יתפוס את מצבה של טבע? מה תהיה הצמיחה של טבע? השוק ייתן כסף כאשר יש תוכנית ברורה להחזיר את החוב, והוא יתמחר את הריבית לפי מצבה של טבע, מחירי אגרות החוב בפועל, ומצב השוק בכלל (מאקרו).

שוב – זה לא בידיים של טבע. הריבית היא נעלם גדול, ואם לבחון על פי השטח עכשיו – טבע לא באמת יכולה לגלגל חובות. תיאורטית, החלפת החוב, תכפיל את הוצאות המימון שלה – הריבית האפקטיבית בגיוס האחרון היתה 6%-6.5%, בעוד ששנה וחצי קודם, היא גייסה לפי 2.6%-2.7%.

הכפלת ההוצאות, והישענות על ריבית גיוס קודם, זה עוד תרחיש סביר. בשטח הריבית האפקטיבת גבוה יותר. האם חברה שמרוויחה 2-2.3 מיליארד דולר, ומייצרת 1.8 מיליארד דולר שצפויה להגדיל הוצאות מימון ותשלום ריבית בסכום של לפחות 800 מיליון דולר (במובן התיאורטי),  יכולה להחזיק חוב של מעל 27 מיליארד דולר? לא.

ולכן, המפתח הוא בצמיחה, ובגידול בתזרים העתידי. העתיד של טבע תלוי בגורמים רבים, לרבות במצב רוחם של בנקאי ההשקעות בוול-סטריט. בגיוס האחרון הם העמידו לחברה מימון, וזה לא היה טריוויאלי. בגיוס הבא, הם כבר ירצו לראות קבלות. קאר שולץ, והנהלת טבע ינסו לאתר מנועי צמיחה, אבל במקביל, הם ינסו לנצל הזדמנות – שוק אג"ח טוב, סנטימנט חיובי במצב החברה, כדי לחזור לוול-סטריט (עוד לפני הדדליין) ולגייס.

 

מניית טבע

האם מניית טבע יכולה לרדת לאפס?

מלאו פרטים וקבלו הצעה  אטרקטיביות לניהול חשבון ניירות ערך.

 

קראתי את תקנון האתר ואני מקבל את תנאי השימוש


על המחבר

אבישי עובדיה

אבישי עובדיה

כותב ומפרשן על פיננסיים (20 שנה), מרצה על פיננסיים באקדמיה (12 שנה) מתעסק בפיננסיים/ שוק ההון (מעל 30 שנה); יוזם האתר - כדי לחבר בין האהבה לפיננסים ולמדיה, ולספק ערך מוסף לגולשים

השאר תגובה

שינוי גודל גופנים
ניגודיות