המשביר –  האם תצליח לשרת את החוב?

מהם סימני האזהרה שהגדירה רשות ניירות ערך? למה התזרים של המשביר משקר? ומדוע המשביר לא מפרסמת תזרים חזוי?

המשביר של רמי שביט, דיווחה על רבעון קשה – הפסד של 14.5 מיליון שקל,  גירעון בהון החוזר,  הון עצמי מכווץ של 41 מיליון שקל, שמחזיק מאזן של 1.56 מיליארד שקל, גירעון בהון העצמי של החברה הבת המרכזית. לא משהו להתגאות בו, כן משהו שצריך לחשוש ממנו –  המשביר לא מצליחה לייצר רווח ותזרים מפעילות הליבה כבר שנים, הונה נשחק, ובקצב הזה, היא עלולה למצוא את עצמה עם קושי לשרת את החוב.

אבל, במשביר משדרים אופטימיות. הרבעון היה חלש, אבל התחזית לשנה כולה היא לגידול בהכנסות ומעבר לרווח. חוץ מזה מתכוונים במשביר למכור את 365 טכנולוגיות, להכניס שותף נוסף למועדון פיננסים, להכניס משקיע אסטרטגי לחברה או לחברה הבת – המשביר בתי כלבו (שעברה לגירעון בהון העצמי ברבעון האחרון) ועוד שורה של צעדים תפעוליים ומימונים.

ואכן, לזכותם של המשביר והעומד בראשה – שביט, ייאמר שהם מצליחים לייצר מדי תקופה מימוש מוצלח בחברות בנות ומוחזקות שמעשיר את הקופה. זה נותן להם חמצן לתקופה ממושכת, אבל הבעיה שהעסקים השוטפים – עסקי הכלבו, מדשדשים בכיוון מטה.

אז האם המצב הפיננסי תקין או שיש חשש מהבאות? תלוי את מי שואלים, ובדיוק מכיוון שהתשובה היא בעיני המתבונן, החליטה רשות ניירות ערך, כבר לפני כעשור לקבוע כללים ברורים לשאלה – האם קיים חשש שהחברה לא תשרת את חובותיה?.

רשות ניירות ערך הגדירה סימני אזהרה – גירעון בהון העצמי, הפניית תשומת הלב של רואי החשבון,  הון חוזר שלילי בצירוף תזרים מזומנים שלילי מתמשך מפעילות שוטפת וגם כל אחד מהיחסים האחרונים בנפרד – הון חוזר שלילי, תזרים מזומנים שוטף מתמשך ושלילי.

המצבים האלו הם סימן אזהרה, וכשיש סימן אזהרה, המנהלים צריכים לספק תזרים מזומנים חזוי לשנתיים הקרובות, אלא אם הם סבורים שאין בסימן האזהרה להעיד על קושי פיננסי/ תזרימי ואין סיבה לחשוש שהחברה לא תעמוד בהתחייבויותיה.

תזרים המזומנים החזוי מלמד את המשקיעים ומחזיקי החוב, איך ומאין החברה מצפה לשרת את חובה. בתזרים הזה, חברות מציינות את כוונתם למכור פעילויות ונכסים כדי להיפגש עם מזומנים, הן מדווחות על הסכומים הצפויים מאותם מימושים, על התזרים מפעילות, על דיבידנדים ותקבולים מחברות בת ומוחזקות, על גיוסים צפויים ועוד.

מדובר על הערכת הנהלה לגבי העתיד, ולכן זה מידע כל כך חשוב. ההנהלה כותבת שחור על גבי לבן, מה להערכתה הולך להיות קדימה. מידע נהדר למשקיעים ולמחזיקי החוב, אלא שקיימת בעיה אחת – הערכות זה סבבה, רק שאם תבדקו את החברות שמספקות תזרים חזוי ותעקבו אחרי מה שקרה בפועל, תקבלו ב-90% מהמקרים ( ואני שמרן) שהן לא עמדו בתחזית שלהן.

ובכל זאת – מדובר באמירה חזקה של ההנהלה, שמבטאת את כוונתה, איך להיפגש עם כסף.

המשביר – מצבנו טוב, אין צורך בתזרים חזוי

האמירה הזו לא נאמרה במשביר. מנהלי החברה מדגישים כי בדקו את סימני האזהרה ולא מצאו צורך להציג תזרים כי אין בסימני האזהרה להעיד על בעיה ביכולת שירות החוב. בין היתר נכתב בדוח דירקטוריון ביחס לסימן האזהרה השלישי הון חוזר שלילי בצירוף תזרים מזומנים שלילי מתמשך מפעילות שוטפת – "סימן אזהרה זה אינו רלוונטי מאחר ועל פי הדוחות הכספיים (מאוחדים וסולו) של החברה, לחברה קיים תזרים מזומנים חיובי מפעילות שוטפת.

ולגבי סימן האזהרה הרביעי הון חוזר שלילי או תזרים מזומנים שלילי מתמשך מפעילות שוטפת, נכתב – "דירקטוריון החברה לא קבע כי אין בכך כדי להצביע על בעיית נזילות – על פי הדוחות הכספיים המאוחדים של החברה, לחברה הון חוזר שלילי בסך של 110.8 מיליון שקל, הנובע בעיקרו מיישום לראשונה של תקן IFRS16 ,ותזרים מזומנים חיובי מתמשך מפעילות שוטפת. על פי הדוח הכספי סולו של החברה, לחברה הון חוזר חיובי בסך של 13.7 מיליון שקל ותזרים מזומנים חיובי מתמשך מפעילות שוטפת בסך של כ-3 מיליון שקל. דירקטוריון החברה דן בנושא וקבע, כי לאור יתרות המזומנים הקיימות, יכולות גיוס החוב של החברה ותחזיותיה של החברה לרווחים בשנת 2019 ,אין בכך כדי להצביע על בעיית נזילות בחברה".

טוב, הדירקטוריון החליט והוא קובע. אבל שימו לב איך בדלת האחרית החשבונאות משפיעה בצורה אקוטית גם על סימני האזהרה – מדובר בסימנים כלכליים, אמיתיים, על העסק עצמו. שינוי בשפה, לא אמור להשפיע על סימני אזהרה. עסק לא הופך ליותר בטוח או פחות בטוח, בגלל שינוי השפה החשבונאית.

ובכל זאת – מכיוון שסימני האזהרה מאוד נוקשים  וכמותיים, הרי שהתשובה אם חברה עוברת אותן  או לא, נגזרת מהחשבונאות. החשבונאות באימוץ התקינה החדשה בנושא חכירות (Ifrs16 ) גרמה למהפך בדוחות, וגם ליחסים הנמדדים בסימני האזהרה.

הנהלת החברה הדגישה כי רוב ההון החוזר השלילי במאוחד נובע מיישום התקינה של חכירות. אך, מנגד, החברה מדווחת על תזרים מרשים שכל כולו בזכות החשבונאות. אלמלא החסות של החשבונאות, החברה היתה גבולית ביחס לתזרים השוטף (חיובי אבל נמוך מאוד), עם הון חוזר שלילי, ואז לא בטוח לחלוטין שהדירקטוריון היה מחליט כפי שהחליט.

והנה הנתונים – התזרים מפעילות שוטפת בדוח המאוחד הסתכם ברבעון הראשון ב-27.6 מיליון שקל, לעומת 400 אלף שקל ברבעון המקביל ב-2018. תזרים מצוין, רק שאין קשר בינו לבין התזרים מתקופה מקבילה – מדובר על השוואה של תפוזים לתפוחים. התזרים ברבעון הראשון היה ללא תשלומי שכירות, וזה למרות שלמשביר לצרכן יש הרבה הוצאות שכירות. הסתירה הזו נובעת ממתודה חדשה – לא מדובר בשכירות. מדובר בחכירה ולכן יש לראות את ההתחייבות העתידית לתשלומי שכירות כהתחייבות לזמן ארוך ואת הזכויות בשימוש בחנויות כנכס. כלומר מדובר על עסקה שהיא יותר קרובה לרכישה מאשר לשכירות.

ואז, אין הוצאות שכירות, יש פחת. פחת לא משפיע על התזרים (הוצאה שאינה במזומן). וככה בכזו קלות נעלמים הוצאות השכירות מהתזרים. בדוח השנתי מודגש כי מדובר על הוצאות שנתיות של 116 מיליון שקל והסתמך על זה, הרי שמדובר בשכירות (בהנחה ליניארית) של 29 מיליון ברבעון, ואופס – לכאורה המשביר בתזרים שלילי (27.6 מיליון פחות 29 הערכה בהתבסס על דוח שנתי). בפועל, החברה מוסרת בדוח דירקטוריון מידע על התזרים לפי העקרונות החשבונאיים הקודמים – 1.6 מיליון שקל, חיובי, אבל "בקטנה" ורחוק מאוד מה-27.6 מיליון שדווח.