כן לדוחות רבעוניים

איזה חברות יקבלו הקלה בדוחות רבעוניים? למה זה עלול לפגוע בשוק? ומה צפוי לקרות בפועל?

הרגולציה בשנים האחרונות על חברות שנסחרות בבורסה עלתה מדרגה – הפיקוח, הבקרה, הבדיקות, התיעוד, האישורים והדיווח התרחבו מאוד – גם איכותית וגם כמותית. זה כבר לא דוח כספי  של 20-30 עמודים, אלא זה עשרות רבות של עמודים ובדוחות השנתיים מאות עמודים עם מידע שכמעט אף אחד לא נוגע בו –  דוח בקרה פנימית, דוחות רגישות ועוד.

מעבר לכך תיאור עסקי התאגיד, דוח שמתפרסם פעם בשנה, הפך את הדוחות השנתיים לסוג של "כמעט" תשקיף, עם מידע מפורט שכולל לא רק פרטים מפורטים על מה שקרה בתקופת הדיווח (שזה תפקידו של דוח הדירקטוריון/ סקירת מנהלים), אלא מידע מפורט ובסיסי על החברה, על המתחרות, לקוחות, ספקים, עובדים, כושר ייצור, מוצרים, חטיבות ועוד, ברמה מאוד רחבה. העבודה שמושקעת בדיווחים האלו היא באמת רבה מאוד, ולא בטוח שהעלות מוצדקת, כלומר ממש לא בטוח שיש תועלת בדיווחים כל כך רחבים, שלעיתים דווקא עלולים להיות מבלבלים. נכון, חשוב לקבל מידע, למעשה – את כל המידע שיכול להשפיע על החלטת המשקיעים לפעול בניירות הערך של החברה, אבל חשוב להנגיש את זה לקוראים, ולא כפי שזה מוצג כיום.

עם זאת, הטענות על עודף רגולציה, גם אם הן מוצדקות, עלולות להביא במהירות למצב ההפוך –  פחות רגולציה, דווקא במקומות שצריך. לאחרונה מדברים ונערכים להקלות ברגולציה על החברות הנסחרות, בעיקר החברות הקטנות, וזה נכון – חברה קטנה לא יכולה ולא צריכה להתעסק כל כך הרבה ברגולציה, ולא צריכה להוציא סכומים כל כך גבוהים על היותה חברה נסחרת. אלא שעל הדרך, נראה שעלולים לשפוך את התינוק עם המים –  לאחרונה התפרסם כי ועדת הכספים אישרה  את הצעת רשות ניירות ערך להקל על חברות ציבוריות קטנות ובינוניות בשווי שוק של עד 300 מיליון שקל, ולאפשר להן לפרסם דוחות כספיים פעמיים בשנה, במקום ארבע פעמים. כלומר, החברות הקטנות והבינוניות יוכלו לדווח רק את הדוח החצי שנתי ואת הדוח השנתי, כאשר ברבעון הראשון וברבעון השלישי הן יפרסמו דו"ח דגשים רבעוני (בתוך 30 יום מסוף הרבעון) שבו תהיה סקירה על הפעילות של החברה, על המצב התפעולי, על המגמות השונות בפעילות, וכן מידע על המצב הפיננסי ועל מצב הנזילות של החברה. זה מידע חשוב, אבל האם זה יכול להיות תחליף לדוח כספי? האם זה יכול להיות תחליף לתהליך הכנת הדוחות הכספיים  בפירמה ותהליך הסקירה של רואה החשבון? אולי כן, זה תלוי בדיווחים של החברות בפועל, ברמת הפירוט של המידע והנתונים. אבל, צריך לזכור, שלרוב החברות (במיוחד הקטנות) מעדיפות לדווח על כמה שפחות (בהתאם לאפשר על פי החוק).

ההקלה הזו מתייחסת לכ-200 חברות שמוגדרות קטנות ובינוניות ונסחרות בשווי של עד 300 מיליון שקל- אבל, האם 300 מיליון שקל זה חברות קטנות ובינוניות? ברשימה הזו יש חברות משמעותיות, בתחום ובענף שלהם. על כל פנים, ההקלה לא מתייחסת לחברות שיש להם אג"ח סחיר – הוחלט שהחברות שיש להן חוב ציבורי, יצטרכו לספק  דוחות רבעוניים. התפיסה היא שהשקעה באג"ח דורשת "הגנות" משמעותיות יותר מהשקעה במניות – מניות זה מסוכן בהגדרה, אג"ח זו השקעה סולידית, ולכן צריך לרפד אותה בדיווחים ומידע מפורט, כדי שיהיה מקום לבחון את השינויים לעומק כל שלושה חודשים. אלא שדווקא בגלל שמניות הן מכשיר תנודתי יותר ורגיש יותר למידע השוטף, צריך שהמידע יתפרסם באופן תדיר יותר.

אז נכון, יש חיסכון משמעותי בעלויות, אבל שימו לב לאבסורד – רשות ניירות ערך והבורסה מלינות על כך שהמחזורים בבורסה לא משהו, ובפועל הגופים בשוק ההון נמנעים, במקרים רבים (למרות התקופה המצויינת של היתר בשנה האחרונה) להשקיע במניות קטנות – בשביל מה להם להתעסק בחברה של 40 מיליון שקל, 100 מיליון שקל? זה לא שווה את הפניית המשאבים. אחרי הכל, בקרן או בתיק גדול, מה זה כבר חשוב עם יש מניית יתר שנסחרת ב-40 מיליון שקל, המשקל שלה בתיק כזה הוא זניח, אז מלכתחילה מוותרים על הקטנו, ורק כדי להיות ברור יותר, נניח שמדובר בקרן של 500 מיליון שקל – הקרן הזו (מנהל הקרן) לא יתחיל לבחון חברות בשווי נמוך, כי גם אם הוא מאמין בהן, הוא לא יוכל לקנות הרבה (בעיית סחירות בקטנות), וגם אם הוא יקנה יש חשש יתקע (בעיית סחירות), וגם אם יקנה ואפילו יוכל לממש, מה זה כבר משנה לתיק של 500 מיליון שקל, הרי הוא לא רוצה ויכול לקנות במיליונים רבים, ואין משמעות להיקף הקרן כולה.

והתעשייה השוק הונית הולכת לכיוון של גדול וחזק – קרנות גדולות, תעודות סל גדולות שהן בכלל השקעה פסיבית (בלי ניתוח כלכלי) במניות שמרכיבות את האינדקסים, ובמצב הזה, למניות הקטנות והבינוניות אין כמעט מקום. ולכן, דווקא במניות האלו, היה צורך אדיר לעודד את המשקיעים (המוסדיים והפרטיים) להשקיע, ועכשיו – כאשר אין דוח רבעוני, המידע והשקיפות של החברה כלפי המשקיעים פוחתת, והמוטיבציה של גופים להשקיע במניות האלו, יורדת עוד יותר. במילים אחרות, הסחירות במניות הקטנות צפויה אפילו לרדת. יש כאן "נזק" שבעיני המשקיעים ובעיני השוק בכלל נראה גדול יותר מהעלות של החברות, ואם רוצים לחסוך בעלות של החברות ולהקטין רגולציה נראה שאפשר היה לחסוך מהן דיווחים אחרים.

על כל פנים, לא ברור שהחברות עצמן יבחרו בדוחות חצי שנתיים. חלק מהן מבין את החשיבות שבדיווח רבעוני שוטף, חלק מהן, מתכוון להמשיך  ו"לשרת" את המשקיעים. דווקא הקטנות ביותר, אלו שגם כך, לפחות בחלקן, מחכות לזמן כושר כדי להימחק מהבורסה בנזיד עדשים, יעדיפו לדלג על הדיווח הרבעוני (ברבעון ראשון ושלישי). מעבר לכך, גם בעיני הדירקטורים, זה לא ממש טריוויאלי לוותר על דוחות רבעונים.  הדירקטורים והמנהלים דרך הדוחות הכספיים מעבירים בעצם את כל האינפורמציה לשוק, וברגע שהיקף הדיווח קטן, עולות שאלות משפטיות – מה לדווח? איך לדווח? ועוד, והחשיפה שלהם מתביעות של בעלי מניות על פרטים חסרים, כנראה עולה.

לסיום – ייתכן שחלק גדול מהחברות ימשיך לפרסם דוחות רבעוניים, וטוב שכך.

למה מעברות מפרסמת את דוחות מטרנה? כמה הרוויחה מטרנה בשנת 2016? ומה המשמעות של מכפיל רווח?

השבוע דיווחה מעברות על השלב השני במימוש פעילות מטרנה, המובילה המקומית בתחום המזון לתינוקות. לפני שבע שנים מכרה מעברות את השליטה על מטרנה (51%) לאסם מקבוצת נסטלה העולמית, וכבר אז היא קיבלה אופציה למכור את יתרת המניות (אופציית PUT ) לפי תנאים מוגדרים מראש.

ועכשיו היא מממשת את האופציה הזו ומוכרת את חלקה (49%) לפי שווי יותר מכפול מהעסקה המקורית. תמורת המניות תקבל מעברות  בין 550 ל-600 מיליון שקל, כך שמדובר שווי למטרנה של מעל 1 מיליארד שקל (ואפילו קרוב ל-1.2 מיליארד שקל). בפועל אגב, התמורה הזו היא בגין שתי פעילויות – אחת היא 49% מהשותפות במטרנה בארץ (ש-51% היו בידי אסם), והשנייה היא 49% מפעילות שאליה הועברו הידע והקניין הרוחני של מטרנה (שהשותפה כאן היא נסטלה עצמה). אבל, בסופו של דבר, לא משנה איך הקונה "מפצל" את הנכסים מהעסקה, המוכרת מכרה בשני השלבים את כל הפעילות והקניין של מטרנה.

העסקה הזו, כך דיווחה מעברות, תניב רווח ענק של 400 מיליון עד 450 מיליון שקל (אחרי מס) וזה יותר ממכפיל את ההון העצמי של החברה שמסתכם, נכון לדוחות האחרונים, ב-387 מיליון שקל. בנוסף, לתמורה מהמכירה, מדגישה מעברות, בדיווח על המכירה, כי היא זכאית לתמורה נוספת – על פי ההסכמים, תבוצע חלוקת רווחים בשותפות מטרנה (של כל יתרת העודפים, אם ישנם, בהתאם לשיעורי ההחזקות טרם מימוש האופציה), ובכמה זה עשוי להסתכם?

ובכן, המידע גלוי – מעברות מצרפת לדוחות שלה את הדוחות של מטרנה (שותפות מטרנה), וזו נקודה מעניינת בפני עצמה – כאשר חברה שולטת בחברה אחרת, אז החברה לא צריכה לצרף את דוחותיה. כלומר, כאשר מעברות שלטה במטרנה, היא לא סיפקה בנפרד את הדוחות של מטרנה. אז נכון, רוב הפעילות של מעברות היתה תחת מטרנה, אבל ראשית זה לא היה הכל,   ושנית – באופן כללי – ייתכן מצב שחברות מחזיקות בחברות בנות ובפעילויות שלא ניתן לדעת מה הנתונים של כל פעילות, אל אם מתקבל מידע בנפרד. מנגד, כאשר החברה מחזיקה בהשפעה מהותית על החברה המוחזקת, היא מחויבת לספק את הדוחות של החברה המוחזקת, ואז המידע שמתקבל על המוחזקת הוא בעצם המקסימלי. נשמע קצת אבסורד – אחרי הכל, ניתן היה לצפות שעל חברות שנשלטות  יהיה מידע מפורט יותר מאשר חברות מוחזקות, אלא שבפועל, הגילוי של החברות המוחזקות הוא מקסימלי, בעוד שהחברות המאוחדות/ הנשלטות, לעיתים "נבלעות" בתוך הדוחות.

על כל פנים, הדוחות של מטרנה מתפרסמים מדי רבעון ומהדוחות האלו עולה כי למטרנה יתרת עודפים של 43 מיליון שקל – הסכום הזה בחלקו (49%) אמור להיות מועבר למעבורת – זה לא רווח, שכן בדוחות השוטפים , מעברות הכירה בחלקה במטרנה, זה תקבול בגין הרווחים של מטרנה – כלומר, זה יתבטא בתזרים.

עוד עולה מהדוחות כי מטרנה הרוויחה בתשעת החודשים הראשונים של 2016 כ-43.3 מיליון שקל, בדומה לתקופה המקבילה ב-2015. המכירות בתשעת החודשים הראשונים של 2016 היו 250 מיליון דולר, בדומה לתקופה המקבילה (ירידה של 1%).

הרווח של מטרנה הוא רווח ללא מס, פשוט כי בשותפות אין מס  – המס הוא על השותפים בשותפות ברגע שהם מקבלים את הרווחים, ומכאן שהרווח המעיין אמיתי אמור להיות נמוך יותר (בשיעור המס הרלבנטי שחל על השותפים).

קצב הרווחים של מטרנה בתשעת החודשים, מוביל לכך שהרווח בכל שנת 2016 צפוי להיות באזור הרווח בשנת 2015 – 63 מיליון שקל (לפני מיסים), והנתון הזה חשוב מאוד לצורך חישוב השווי של מטרנה ובהתאמה התשלום שתקבל מעברות על חלקה במטרנה. על פי הדיווח של מעברות – "מנגנון חישוב התמורה שנקבע בהסכמים הינו לפי שווי של מכפיל 16 על רווחי שותפות מטרנה לשנה שקדמה למועד המימוש על פי הדוחות הכספיים המבוקרים של שותפות מטרנה וזאת לאחר ביצוע התאמות לרווח הנ"ל בהתאם להוראות ההסכמים. על בסיס הערכת החברה בנוגע לדוחות הכספיים השנתיים של שותפות מטרנה לשנת 2016 והערכת ועמדת החברה בנוגע להתאמות שיש לבצע לרווחי השותפות על פי הוראות ההסכמים לצורך חישוב הרווח המתואם, מעריכה החברה שהתמורה שתקבל בגין מימוש האופציות ומכירת החזקותיה וזכויותיה הינה בטווח של 550 מיליון עד 600 מיליון שקל…".

מכפיל 16 על רווחי שנה קודמת (2016) עשוי לבטא שווי של 1 מיליארד (ואולי מעט יותר), כשמעבר לכך – יש את הקניין הרוחני שלא ברור אם התשלום בגינו הוא חלק מהחישוב הנ"ל, וכן יש התאמות נוספות על הרווח שלא ברור כיוונם – האם הם יגדילו או יקטינו את הרווח. בכל מקרה, מה שכן נראה ברור הוא שמטרנה כבר לא צומחת (בכל זאת – טבע ופריגו נכנסו לשוק הזה), ושהרווח שלה אחרי מס (מס שמשלמים השותפים) הוא באזור ה-45-50 מיליון שקל, וזאת הערכה מאוד גסה שלוקחת בחשבון תשלום מס מלא (25%), אבל מאוד סביר שמעברות זכאית להטבות מס והמס בפועל נמוך יותר (והרווח גבוה יותר).

אם נניח שהרווח המעי מייצג לצורך העסקה הוא באזור 60 מיליון שקל, אז הרי שלפי המנגנון של מכפיל 16 (ובהנחה שמדובר על מכפיל הרווח הרגיל ולא התפעולי) מטרנה שווה באזור ה-1 מיליארד שקל.

וכאן המקום להזכיר מה זה בעצם מכפיל רווח? מכפיל רווח מבטא שווי של חברה חלקי רווחיה. מדובר בחישוב גס של החזר השקעה – תוך כמה שנים סכום ההשקעה יחזור למשקיע. זה לא חד וחלק , יש כאן כמה הנחות חשובות (כמו חלוקת הרווחים באופן שוטף), אך בגדול מאוד – אם לדוגמה חברה נסחרת בשווי של 100 מיליון שקל ומרוויחה 20 מיליון שקל, אז המכפיל שלה הוא 5, והיא אמורה (בחישוב גס) להחזיר את ההשעה תוך 5 שנים.

ההשקעה בחברה  גישת מכפיל הרווח היא אחת מהגישות הבולטות להערכת חברות. למעשה, מכפיל הרווח  מבטא את הדרך הפופולארית ביורת להערכת חברות כאשר לרוב מעריכים את הרווח של החברה בשנה הבאה, מעריכים את המכפיל המייצג המתאים לה, ואז גוזרים את שווי החברה. בפועל קיים מכפיל רווח היסטורי שמבטא את השווי הנוכחי חלקי הרווח ב-12 החודשים האחרונים, ומכפיל רווח עתידי מייצג שמבטא את המכפיל שהאנליסטים והשוק חושבים שראוי לחברה המסוימת הזו. לרוב מכפילי הרווח הם ענפיים (תלויים בתחום העיסוק של החברה) וכן הם תלויים בצמיחה של החברה, ברמת הסיכון שלה ובפרמטרים ספציפיים של החברה.

איך זה שרושמים הכנסות מס בדוחות? איך זה משפיע על הרווח המייצג של החברה? וכמה באמת הרוויחה אודיוקודס ברבעון הרביעי של 2016?
דוח רווח והפסד כולל את ההכנסות וההוצאות של החברה בתקופה מסוימת, כשבשורה התחתונה מפורט הרווח הנקי. אבל, במקרים רבים, הרווח הנקי הוא לא הרווח המייצג של החברה, כלומר, אי אפשר לגזור ממנו את הרווח האמיתי/ הכלכלי, וזה מכיוון שיש בדוחות "רעשים", כגון – הוצאות חד פעמיות, הכנסות חד פעמיות, הוצאות חריגות (לדוגמה – הוצאות מימון גדולות בגלל מדדים גבוהים או עלייה חדה בשער הדולר, באם ההלוואה צמודה לדולר). ולכן, מנתח הדוחות והמשקיעים צריכים לבדוק את "החריגים" האלו, ולנסות להגיע לרווח המייצג של הפירמה.
הנה דוגמה מהדוחות האחרונים של חברת אודיוקודס. החברה המפתחת פתרונות להעברת קול ונתונים על רשתות תקשורת, דיווחה כי ברבעון האחרון של 2016 הרוויחה 14.8 מיליון דולר על הכנסות בסך 37.8 מיליון דולר, בעוד שברבעון המקביל ב-2015 הסתכם הרווח ב-2.8 מיליון דולר, על הכנסות בסך 35.6 מיליון דולר.
בשנת 2016 כולה, הסתכם הרווח ב-16.2 מיליון דולר, על הכנסות של 145.6 מיליון דולר, בהשוואה לרווח של כ-0.4 מיליון דולר, והכנסות של 139.8 מיליון דולר בשנת 2015. אז מה קרה בעצם ברבעון הרביעי ב-2016 שהזניק את הרווח, ביחס לרבעון המקביל ובכלל – ביחס לרבעונים הקודמים בשנה שעברה?
ובכן – מדובר, במעין מתנת מס. זה לא שמס הכנסה החזיר לחברה כספים, אלא שזה בעצם רישום של הכנסת מס במקביל ליצירת נכס מס במאזן, וזה לאור הערכת החברה כי ההפסדים השוטפים הצבורים שלה יתממשו בעתיד. אודיוקודס שמדווחת בשנים האחרונות על רווחים צנועים, הסבה בעשור הקודם הפסדים גדולים מאוד, ויש לה יתרת הפסדים משמעותית. ההפסדים האלו מקוזזים כאשר יש רווח, כלומר – אם החברה מרוויחה בשוטף, היא לא צריכה לשלם מיסים בפועל לרשויות המס, אלא היא מקזזת את ההפסד הנצבר שלה.
והנה דוגמה תיאורטית – אם חברה שיש לה יתרת הפסדים של 10 מיליון דולר מרוויחה 2 מיליון דולר, אז אין לה חבות מס לרשויות המס, אבל היא תקזז את יתרת ההפסד הנצבר ל-8 מיליון דולר (10 מיליון דולר בניכוי הרווח בסך 2 מיליון דולר). החשבונאות מאפשרת במידה ויש להערכת הנהלת החברה סיכוי סביר להגיע לרווחים עתידיים, להכיר בהטבת המס שנובעת מההפסדים הנצברים כבר עכשיו, ואז תהיה הקבלה נכונה יותר בין ההכנסות להוצאות. נניח שהנהלת החברה סבורה שהיא תרוויח בשנים הקרובות סכום גדול מאוד (שעולה על יתרת ההפסדים), והיא רוצה לרשום את ההטבה שמתבטאת בהפסד הצבור, כנכס. ההטבה הזו מסתכמת בשיעור המס כפול יתרת ההפסד. כלומר, אם מדובר על הפסד של 10 מיליון דולר, ונניח שיעור מס הכנסה של 25% אזי שההטבה העתידית (הפטור ממס) מסתכמת ב-2.5 מיליון דולר. עד רווח של 10 מיליון דולר, החברה לא צריכה לשלם מס, והמשמעות היא שיש לה פטור ממס בגובה של 2.5 מיליון דולר.
הבעיה שעד שהיא תרוויח את ה-10 מיליון דולר, היא בעצם לא רושמת מיסים, אלא אם היא רושמת את ההטבה כנכס, ואז במקביל לרישום הנכס היא רושמת מיד את כל ההכנסה ממיסים – 2.5 מיליון דולר, אך במהלך הזה היא בעצם קיזזה את כל יתרת ההפסד, ומכאן ואילך היא תקטין את נכס המס שיצרה מול הוצאות מיסים. נניח שבשנה הבאה היא מרוויחה 4 מיליון דולר, אזי בהתאמה היא תרשום הוצאת מס של 1 מיליון דולר (25% ), כאשר ההוצאה הזו היא לא תשלום "אמיתי" לרשות המס, אלא היא קיזוז של נכס המס שנוצר (על חשבון ההפסדים הצבורים). נכס המס יירד מ-2.5 מיליון דולר ב-1 מיליון דולר ל-1.5 מיליון דולר. רק אחרי שיהיה ניצול מלא של נכס המס, החברה תתחיל לשלם מס לרשות המס.
ברגע שמייצרים נכס מס (במקביל להכנסת מס חד פעמית), נוצרת התאמה בדוח רווח והפסד בין הרווח לפני מס להוצאת המס. אם לא היה נוצר נכס מס, אזי לא היו הוצאות מס, ואחד הרעיונות המרכזיים של החשבונאות הוא להקביל בין ההוצאות להכנסות, ולכן השיטה שבה מייצרים נכס מס שמופרש באופן שוטף כהוצאת מס, על פניו, נכונה יותר – הרווח בשיטה הזו, מתייחס למס.
בשיטה הזו נוצרת כאמור הכנסה חד פעמית שמעוותת את הדוחות – אודיוקודס רשמה ברבעון האחרון של 2016 רווח לפני מס בסך של 3.5 מיליון דולר, ולמרות שלכאורה היו צריכות להירשם הוצאות מס, היא רשמה הכנסה חד פעמית ממס בסך של 11.3 מיליון דולר וסיימה את הרבעון ברווח של 14.8 מיליון דולר.
הכנסת המס הזו, היא לכל הדעות, הכנסה חד פעמית, וכך גם ההתייחסות אלייה בדוחות הלא חשבונאיים, דוחות ה-Non Gaap. בדוחות האלו החברות (הנסחרות בוול-סטריט) נוהגות לנטרל את הסעיפים החד פעמיים, הלא תזרימיים שאינם משפיעים על שווי החברה. הרעיון של הדוחות האלו הוא שיש לתת למשקיעים וקוראי הדוחות מעין דוחות "נקיים",שלא מושפעים מארועים חד פעמיים ומסעיפים חד פעמיים. הבעיה שהדוחות האלו הם בעצם דוחות שההנהלה של החברה אחראית עליהם ואין תהליך של בקרה ופיקוח צמודים ומשמעותיים (ביקורת של רואה חשבון או / ו יקוח של רשות ניירות ערך). ולכן, במקרים רבים, החברות נוהגות במקרים "האפורים" לבחור את הגישה הנוחה להם. במקרים לא מעטים חברות לא נטרלו הכנסה חד פעמית (כי היא משפרת את הרווח לעומת הרווח החשבונאי), בעוד שאת ההוצאה החד פעמית הם נטרלו. אלא שהטיפול התקין כמובן הוא נטרול של הכנסה חד פעמית, ויש מצבים ברורים כמו בהכנסת מס שאותה באופן ברור נהוג לנטרל.
וכך גם פעלה אודיוקודס. בדוחות הלא חשבונאיים, היא נטרלה את הכנסת המס הגדולה, ולצד השפעות נוספות דיווחה על רווח ברבעון של 2.6 מיליון דולר, לעומת 2.8 מיליון דולר ברבעון המקביל ב-2015 ולעומת 9.4 מיליון דולר בכל השנה – כלומר חזרה לאותם סדרי גודל מהעבר.

איך רושמים בדוחות הוצאה עתידית?  איך נכסים ובניין עשויה להרוויח מתיקון חוק החברות?  ובמה זה תלוי?

הפרשות בדוחות הכספיים הם נתונים גמישים – חברות באופן שוטף מפרישות בגין חובות מסופקים, בגין אחריות מוצרים, בגין תביעות משפטיות (שיש הערכה שיהיה בגינן תשלום), וכן בגין הוצאות שעדיין לא שולמו –  אם חברה אמורה לשלם לספק מסוים כתלות בפרמטר כלכלי/ עסקי מסוים, היא צריכה להעריך באופן שוטף את סכום ההוצאה העתידית ולרשום אותה בספרים, ולדוגמה – אם חברה אמורה לשלם לגוף מסויים (שסיפק את הרעיון למוצר) שיעור מסויים – 1% מכלל מכירות המוצר, אזי בכל תקופה, החברה צריכה להפריש 1% ממכירות המוצר בגין הוצאה לגוף הזה. אותו דבר בכל המקרים שבהם יש קשר/ תלות בין הוצאה לבין פרמטר מהדוחות/ כלכלי וכו'. הנה המקרה של נכסים ובניין

מסתבר, שהפרשה של 155 מיליון שקל בדוחות של נכסים ובניין עשויה לרדת משמעותית וליצור בעצם רווח גדול לחברה. נכסים ובניין מקבוצת אי.די.בי, הפרישה באופן שוטף בדוחותיה עבור דמי תיווך בגין הסכם שחתמה עם חברת Rock Real Estate Partners Limited בשליטת האחים ג'קי ומארק שימל, וכעת היא טוענת שהסכם לא מחייב, ובמילים אחרות שהיא הפרישה יותר מדי.

נכסים ובניין רכשה בשנת 2009 יחד עם כור (חברה נוספת שהיתה אז בקבוצת אי.די.בי)  את בניין HSBC בשדרה החמישית בניו יורק בתמורה לכ-350 מיליון דולר. בהמשך רכשה, נכסים ובניין את חלקה של כור (לפי שווי של 480 מיליון דולר), וכיום שווי הבניין קרוב ל-900 מיליון דולר. הרווח מהעסקה הזו הוא פנומינלי – מעבר לעליית הערך, החברה נהנתה כמובן גם מדמי שכירות.

את   העסקה הזו סידרה לנכסים ובניין Rock Real של האחים שמיל שאז היו חזק בצמרת של אי.די.בי (מקורבים לנוחי דנקנר, ודירקטורים בקבוצה).  Rock Real על פי ההסכם עם נכסים ובניין היתה זכאית לדמי תיווך בגובה של 12% מהרווחים העתידיים על הנכסים – מדובר בהסכם מסגרת שאמור היה להיות תקף לכל עסקאות התיווך ש- Rock Realתציע לנכסים ובניין כשבפועל עסקת HSBC  היתה היחידה – "ביום 2 בנובמבר 2009 אישרו ועדת הביקורת והדירקטוריון של החברה את התקשרות החברה בהסכם עם Rock Real, במסגרתו תיזום Rock Real ותציע לחברה, מעת לעת, לרכוש זכויות בנכסי נדל"ן מחוץ לישראל, תסייע במשא ומתן בקשר עם רכישת נכסי הנדל"ן ובקבלת מימון לרכישתם, תלווה ותתאם את הרכישה עד להשלמתה, תספק שירותי ייעוץ אסטרטגי בנושאי ניהול נכסי הנדל"ן והשבחתם וכן תסייע באיתור עסקאות למכירת נכסי הנדל"ן וביצוען", כך מפרטים מנהלי נכסים ובניין בהודעה על כוונתם "לפתוח" את ההסכם – "… בתמורה לשירותי Rock-Real בקשר עם כל נכס נדל"ן שנרכש על-ידי החברה לאחר שהוצע לה על-ידי Rock-Real, תשלם החברה ל- Rock Real תמורה בשיעור של 12% מהרווחים שייווצרו לחברה בגין נכס הנדל"ן (דהיינו מלוא ההכנסות לאחר ניכוי כל ההשקעות וההוצאות בגין הנכס). כן נקבע בהסכם, כי התשלום ל- Rock Real יבוצע רק במועד מכירת נכס הנדל"ן או במקרה בו, לפני מכירת נכס הנדל"ן, תשיב החברה לעצמה את מלוא השקעותיה והוצאותיה בגין רכישת נכס הנדל"ן וניהולו בערכים ריאליים, לרבות מהכנסות שוטפות וממימון מחדש במסגרת הלוואות ללא זכות חזרה לחברה, הכל בתנאים ועל-פי אופן ההתחשבנות הקבועים בהסכם".

מההסכם עולה כי תשלום דמי התיווך לא נעשה בעת העסקה, אלא מדובר בתשלום עתידי שתלוי ברווח, בהחזר ההשקעה ובמימוש הנכס. במצב כזה, החברה בעצם צריכה להעריך כל תקופה את דמי התיווך העתידיים ולהפריש אותם בספרים, וזה מה שנכעסים ובניין עשתה והגיעה בדוח האחרון להפרשה של 155 מיליון שקל בגין עסקת HSBC.

אלא שעכשיו טוענים בנכסים ובניין שההסכם מול Rock Real לא בתוקף. הנהלת החברה מסבירה שחוות דעת שקיבלה קובעת כי הסכם התיווך שנחתם עם Real­Rock בסוף 2009 אינו מחייב אותה לאורך כל התקופה וזאת בשל  תיקון בחוק החברות – "ביום 21 בדצמבר 2009 אושר ההסכם על-ידי האסיפה הכללית של בעלי המניות של החברה לתקופה של חמש שנים", מעדכנים בנכסים ובניין, " אך עם כניסתו לתוקף של תיקון 16 לחוק החברות, ובהתאם להוראות המעבר שבו, תוקפו של ההסכם פג ביום 21 בדצמבר 2012 (תום שלוש שנים ממועד אישורו לראשונה). נכון ליום 30 בספטמבר 2016 הפרישה החברה בדוחותיה סכום מצטבר בסך של כ- 155 מיליון שקל בגין שירותי Rock Real בקשר עם בניין מטה HSBC… לרבות בגין עליית הערך של הנכס ממועד רכישתו ועד למועד האמור".

בנכסים ובניין סבורים בהינתן חוות הדעת שבידם (לנוכח תיקון 16 לחוק החברות), שהיה חובה לאשרר עסקאות מסוימות (לרבות עסקת התיווך הזו) מידי 3 שנים. כלומר מבחינתם, ההסכם פקע לאחר שלוש שנים ממועד אישורו המקורי, כלומר בדצמבר 2012. "הוראות תיקון 16 לחוק החברות, הינן קוגנטיות, והן גוברות על הקבוע בהסכם", כותבים בנכסים ובניין, ומוסיפים – "ממילא, הוראות ההסכם, לפיהן, ההסכם ימשיך לחול בקשר עם נכסי נדל"ן שנרכשו לפני מועד פקיעת ההסכם, כפופות אף הן לתיקון 16 לחוק החברות. משהוראות ההסכם האמורות לא אושררו בחלוף 3 שנים ממועד אישור ההסכם בהתאם לחוק החברות, הרי שהן בטלות".

וזה לא עניין של מה בכך. החבות בגין דמי התיווך אמורה לקטון משמעותית. החברה לא פירטה בכמה, וייתכן מאוד שזה לא יעבור בלי התדיינות משפטית, אך מדובר, ככל הנראה, על עשרות רבות של מיליונים. בינתיים, החברה מעדכנת כי אין בכוונתה לשנות את המדיניות החשבונאית בנוגע להפרשות שנעשו עד כה.

והשאלה היא למה? אם בחברה בטוחים שההפרשה מנופחת, אז יש מקום להפחית את ההפרשה. אבל, הפרשות בדוחות ולא דווקא הפרשות מסוג זה (הפרשה על דמי תיווך) הם מטבעם נתונים יחסית גמישים, שתלויים מאוד בהנהלת החברה, באומדנים שונים, ובסבירות של תרחישים מסוימים.

איך רשתות האופנה מכירות בהכנסות משוברי קנייה ומחברי מועדון? מה זאת הכנסה מראש? ואיך מציגות קסטרו ופוקס את ההתחייבות כלפי חברי המועדון?

הכנסות בדוחות הכספיים נרשמות רק כשהם עוברות את המבחנים החשבונאיים, ועל רגל אחת – מכירים בהכנסות בעסקאות שבהן המוצר/ שרות עבר ללקוח (והוא אישר שהמוצר עונה על דרישותיו), וכן שיש סבירות שהלקוח יישלם.

התנאים האלו מתבקשים – אם הלקוח לא מרוצה מהמוצר, אז אין בעצם עסקה, ואם הלקוח צפוי לא לשלם, אז בטח ובטח שאין כאן הליך של מכירה אמיתית.

בהתקיים התנאים האלו, החברה מכירה בהכנסה, כאשר יש מצבים ותנאים שונים שתלויים בסוג החברה ובענף בו היא פועלת. ההכנסה הזו נרשמת בדוח רווח והפסד, כשלעסקה יש גם השלכה על המאזן שלך הפירמה – אם התשלום נעשה במזומן אזי יתרת המזומנים של החברה עולה; אם העסקה באשראי (כרטיס אשראי, צ'ק ועוד), נרשם חוב לקוח, ולהמחשה – אם קנינו חולצה במזומן ב-100 שקל, אזי החברה תרשום הכנסה של 100 שקל וכן יתרת המזומנים שלה תעלה ב-100 שקל. אם קנינו באשראי, אז תירשם ההכנסה ויירשם גידול של 100 שקל ביתרת הלקוחות. בהתאמה, יש גם שינוי שנובע ממכירת הסחורה  – המלאי יורד בערך הסחורה ונרשמת עלות מכר. כלומר, עסקת המכירה אמנם הושלמה, אבל, מול ההכנסה הזו לחברה יש גם עלות שמתבטאת במלאי וצריך לרשום זאת, וזה נעשה כך – נניח שעלות החולצה היא 70 שקל (וזה ערכה במלאי), אז בהתאמה המלאי יירד ב-70 שקל ותירשם במאזן עלות מכר של 70 שקל. וכך בנטו – הרווח מהחולצה הוא 30 שקלים ( מכירה/ הכנסה של 100 שקלים בניכוי עלות מכר של 70 שקלים).

אבל יש גם עסקאות שלא מתבטאות בדוח רווח והפסד. אם חברה משווקת כרטיס מועדון שמגלם הטבות, ושמקובל לתת תמריץ לחברי המועדון בעת רכישות עתידיות (בעיקר אפשרות לקבל הנחה/ נקודות בעת רכישה נוספת), אז החברה מקבלת תמורה שעדיין לא מתבטאת בעסקת רכישה, היא בעצם מכרה זכות לקנות מוצרים בעתיד, תחת הנחה (תחת תנאים מסוימים).

בפועל, כל רשת קמעונאית והתנאים הספציפיים שלה, אבל בגדול מאוד מדובר על עסקה שעדיין לא התממשה למכירה סופית. עם זאת, הזכות הזו היא סוג של צבר הזמנות עתידי, סוג של הכנסה מראש, יש כאן מעין התחייבות של החברה כלפי הלקוח (בסכום ששולם עבור הכרטיס), ומנגד יש ללקוח זכות לקנות בתנאים משופרים. הדרך להציג את העסקה הזו היא בסעיף הכנסות מראש שמופיע במאזן.

סעיף הכנסות מראש מבטא את ההתחייבות של החברה כלפי הלקוחות כשמול התחייבות זו יש את התמורה ששולמה, לדוגמה – אם רכשנו את כרטיס המועדון בתמורה ל-70 שקל, אזי סעיף הכנסות מראש  יעלה ב-70 שקל, מנגד יתרת המזומן או סעיף הלקוחות יעלה ב-70 שקל (אם העסקה במזומן אז כמובן שסעיף המזומן יעלה, אם באשראי אז יתרת הלקוחות תעלה).

ולא מדובר רק בתשלומים עבור חברות במועדון, אלא גם בשוברי קנייה. כשאתם מקבלים מהמעסיק שלכם, שוברי קנייה (בחגים וכו') לרכישת מוצרים ברשת מסוימת, הרי שנעשתה עסקה שבמסגרתה נמכרו שוברים למעסיק. השוברים האלו הם זכות לקנות מוצרים בעתיד בסכום מסוים, זאת לא עסקה שהתממשה, ולכן מדובר בהכנסה מראש (שתתממש בעתיד).

לרשתות הקמעונאיות יש הכנסות מראש בסכום לא מבוטל, והשאלה איך מתורגמות ההכנסות מראש להכנסות בדוח רווח והפסד. ובכן, כאשר ממשים את השובר או משתמשים בכרטיס המועדון, מכירים בחברה בחלק יחסי מההכנסות, ולדוגמה – אם קיבלתם שובר קניות של 200 שקל ומימשתם אותו בדצמבר 2016 אזי החברה תכיר בהכנסה בחוד שזה (בדוח 2016). אם לא מימשתם את השובר ותוקפו עבר, החברה תכיר בהכנסה ממנו (עם התפוגה). ההכנסה מראש שמתבטאת בכרטיס מועדון מתורגמת להכנסות באופן קצת מורכב יותר, אבל לפי עיקרון דומה לשיטת השוברים. בפועל, כאשר הופכים להיות חברי מועדון אז ניתן לחברים תמריצים כמו צבירת הטבה כספית /צבירת נקודות (שמבטאות הנחה). התמריצים האלו (נקודות לדוגמה) ניתנים במקביל לרכישת מוצרים, והמשמעות היא שבעצם ברכישת הסחורה, חבר המועדון רכש גם הטבה נדחית/ הטבה עתידית, שהיא בעצם ההכנסה מראש. אם לדוגמה, רשת מאפשרת קבלת הנחה של 100 שקלים על רכישה בסכום של 500 שקל (במצטבר) ורכשתם ב-250 שקל, אז יזקפו לזכותם (בכרטיס החבר) 50 שקל (מחצית מסכום ההטבה). בפועל, החברה לא תכיר בהכנסה של 250 שקל, אלא בהכנסה שוטפת של 200 שקל, ותייחס 50 שקלים להכנסות מראש – כלומר, הלקוח בעצם קנה סכות לקבל הנחה עתידית.

רשתות האופנה שנסחרות בבורסה מדווחות על הכנסות מראש בסכומים משמעותיים, אבל רובן לא נותן דיווח על התממשות הסכום על פני התקופה, והאם מדובר בסכומים שלא מומשו (שוברים או כרטיסי מועדון שפג תוקפם). מעבר לכך, ההכנסות מראש מקבלות ביטוי בביאורים רק בדוחות השנתיים ולא בדוחות רבעוניים.

חברת קסטרו דיווחה ברבעון השלישי של 2016 על הכנסות מראש בסכום של 53 מיליון שקל (מתוכם 5.1 מיליון שקל במסגרת התחייבויות לזמן ארוך, והרוב – התחייבויות שוטפות). בתחילת 2016 ההכנסות מראש הסתכמו 49.9 מיליון (43.9 מיליון שקל כהתחייבות שוטפת, 6 מיליון כהתחייבות לזמן ארוך). אז נתחיל בכך שביחס להכנסות הקבוצה, לא מדובר בסכום מאוד משמעותי – קסטרו מכרה בתשעת החודשים הראשונים של 2016 ב-734 מיליון שקל, ועדיין, מדובר בסכום לא זניח. הסכום הזה מורכב משוברים, חברות מועדון, וזיכויים – החזרי סחורה שבגינה הלקוחות קיבלו זיכוי ועדיין לא מימשו.

ההרכב ניתן כאמור בדוחות השנתיים – מתוך  הכנסות מראש של 49.9 מיליון שקל, 27.6 מיליון שקל הם מועדון חברים; 14.4 מיליון שקל הם זיכויים והיתר – 7.9 מיליון שקל הם הכנסות מראש שונות.

רשת פוקס לא מדווחת על ההכנסות מראש, גם לא בדוחות השנתיים. היא כן מפרטת את סוגי מועדוני הלקוחות שלה, אבל בלי התייחסות כספית להתחייבות שלה כלפי חברי המועדון , המכירות השוטפות להם ועוד.

כמה מרוויחים הקבלנים בפרויקטי מחיר למשתכן?  מה ההוצאות התפעוליות בפרויקטים האלו? המקרה של פרשקובסקי.

תוכנית מחיר למשתכן, תוכנית הדגל של שר האוצר משה כחלון, אמורה לספק פתרונות דיור לזכאים ולהוריד את מחירי הדירות. בינתיים המחירים דווקא עלו, אבל הזוכים אכן מקבלים פתרון סביר – הנחה של עשרות אחוזים על מחיר השוק.  אז נכון, הסיכוי לזכות (בשלב זה) הוא נמוך (מאוד), אבל אם יעמדו ביעדים של בנייה בהיקף גדול, אז בהתאמה הסיכויים לזכות כמובן יגדלו.

ההנחה הגדולה הזו נבעת פשוט משיווק קרקעות במחיר נוח לקבלנים. הקרקעות נמכרות (דרך מכרזים) לקבלנים שמוכרים את הדירות במחיר ידוע מראש (מחיר המבטא הנחה משמעותית על מחיר השוק) כאשר בחלק מהמקומות יש גם מכירה ללא זכאים במחירי שוק.

החשש היה שחברות הבנייה הגדולות לא ייכנסו לתחום הזה שמראש הרווחיות בו נמוכה, אבל מסתבר שהחברות בתחום לרבות הגדולות, דווקא מעוניינות להיכנס לפרויקטים של מחיר למשתכן, וכן מסתבר שהרווחיות לא נמוכה כמו שחשבו בתחילת הדרך.

הרווחיות תלויה במכירות הפרויקט (סך ההכנסה ממכירת כל הדירות) ובעלויות שלו, וכאן יש כמה שאלות חשובות –  האם הקבלנים עשויים להגדיל את הרווחיות דרך הקטנת העלויות של הפרויקט, או שהם מחויבים לסטנדרט בנייה בדומה לפרויקט "רגיל"? במילים אחרות –  האם איכות הבנייה והגימורים יהיו בדומה לפרויקט רגיל? באוצר טוענים שיש מפרט בנייה איכותי בהסכמים, והקבלנים מחויבים לעמוד בו, ואם כך אז נראה שלא יהיה כאן לקבלנים מקום לתמרון בעלויות הבנייה; ובכל זאת, כאמור, הרווחיות שלהם כאמור לא ברצפה, והנה הדגמה – פרשקובסקי, חברת בנייה (שעוסקת גם בנדל"ן מניב) נכנסה לאחרונה לפרויקטים בתחום מחיר למשתכן, ומנתונים שמסרה הרווחיות הגולמית בפרויקטים האלו אמנם נמוכה יותר מהפרויקטים האחרים שלה (בממוצע), אבל הם משאירים לה רווח לא קטן.

לחברה פרויקט מחיר למשתכן בתכנון בראשון לציון (פרויקט רקפות), ומהנתונים שמסרה עולה כי בפרויקט 216  יחידות דיור (בכפוף להגדלת מספר היחידות בהתאם לתקנות שב"ס); היקף ההכנסות המוערך מסתכם ב-280 מיליון שקל, והרווח הגולמי צפוי להגיע ל-37 מיליון שקל. מדובר על שיעור רווח גולמי של 13%.

הפרויקט הזה צפוי להסתיים בשנת 2019, והחברה מסבירה שסך העודפים המוערכים של הפרויקט  הם 61 מיליון שקל שמורכבים מהרווח הגולמי החזוי ומההון העצמי שהושקע בפרויקט – 24 מיליון שקל). העודפים המוערכים בשפה של חברות הבנייה הם רווחים כולל הון שהושקע, והם מבטאים כמו כספים יהיו לחברה בסוף הפרויקט (מעין כספים/ מזומנים חופשיים). בחשבונאות עודפים מבטאים את יתרת הרווחים, ללא קשר להון עצמו.

רווחיות גולמית קרובה – של 12% יש גם בפרויקט מחיר למשתכן של החברה ברמלה (מגרש 203).  שם הפרויקט צפוי לכלול 327 דירות (בכפוף להגדלת מספר היחידות בהתאם לפרוטוקול שהתקבל מעיריית רמלה). ההכנסות הצפויות בפרויקט  – 345 מיליון שקל, הרווח הגולמי צפוי להסתכם ב-40 מיליון שקל (רווחיות כאמור – 12%). גם כאן המסירה צפויה להיות ב-2019. העודפים הצפויים של החברה בפרויקט זה – 71 מיליון שקל (רווח והון שהושקע ויושקע בסך 31 מיליון שקל).

אז המספרים האלו אמנם נמוכים מהרווחיות בפרויקטים אחרים – לדוגמה, לחברה יש פרויקט בנתניה בהיקף של 173 דירות, עם היקף הכנסות צפוי של 227 מיליון שקל ורווח גולמי של 51 מיליון שקל – רווחיות של 22%; ופרויקט בבאר יעקב של 228 דירות בהיקף חזוי של 355 מיליון שקל, רווח גולמי צפוי של  70 מיליון שקל ורווחיות של 20%; ועדיין – מדובר ברווחיות לא רעה. זאת ועוד – הפרויקטים הרגילים דורשים יותר עלויות שוטפות מאשר הפרויקטים של מחיר למשתכן. בפרויקטים של מחיר למשתכן ההוצאות על מכירה ושיווק אמרות להיות נמוכות במיוחד (רק על הדירות שנמכרות במחיר מלא), אחרי הכל הזכאים "רודפים" אחרי הדירות האלו. אין צורך במאמצי שיווק, וביתן מכירות כמו בפרויקטים השוטפים של החברה.

אם תפתחו את הדוחות הכספיים   של פרשקובסקי, אז בדומה (כמעט) לכל חברה אחרת, מוצאים בדוח רווח והפסד הוצאות תפעוליות – הוצאות שיווק ומכירה, הוצאות הנהלה וכלליות. ההוצאות האלו אמורות להשתנות בהתאם לקצב הפעילות, ולא דווקא בהתאם לקצב המכירות, וזה דורש הסבר – מה בעצם ההבדל בין קצב פעילות לקצב הכנסות? ובכן, נניח שחברה קבלנית היתה בשנת 2015, מעורבת בהקמה ומכירה של 1,000 יחידות דיור, אך מכיוון שהיא לא עמדה בתנאים החשבונאיים (לרבות מסירת הדירה לרוכש), לא פורטו המכירות בדוחות (התקינה החשבונאית השתנתה לאחרונה וניתן יהיה להכיר בהכנסות לפי קצב הביצוע, ולא רק בעת המסירה). כלומר, הפעילות היא של הקמה ושיווק של 1,000 דירות ובדוחות יש מכירות אפס.

נניח כי בשנת 2016 היקף הפעילות ירד והחברה הקימה ושיווקה פרויקטים בהיקף של 700 דירות; והמכירות (שהוכרו חשבונאית) היו של 700 דירות  – הפעילות ירדה לעומת שנה קודמת, והמכירות דווקא עלו. אך המכירות לא מלמדות על היקף הפעילות/ היקף העבודה בחברה, ובהתאמה הן לא מבטאות את היקף ההוצאות של החברה.

ולכן, צפוי כי ההוצאות התפעוליות יהיו במתאם מסויים עם היקף הפעילות. עם זאת, לא מדובר ביחס ישיר. הוצאות ההנהלה וכלליות צפויות לגדול כאשר הפעילות גדלה, אבל בקצב משמעותית נמוך יותר, שכן רוב ההוצאות, לרבות השכר לא אמורות לעלות באותו שיעור – אם ההכנסות גדלות פי שתיים, לא צפוי ששכר המנכ"ל יעלה פי שתיים (אלא בשיעור צנוע משמעותית).

ואפשר לראות את זה בדוחות של פרשקובסקי. בתשעת החודשים הראשונים של 2016 ההכנסות ממכירת דירות ירדו ל-71.5 מיליון שקל, לעומת 225.3 מיליון שקל בתקופה המקבילה ב-2015, אבל אין לזה קשר להיקף הפעילות (שגדל), ולהוצאות התפעוליות – הוצאות המכירה והשיווק עלו ל-10.6 מיליון שקל, לעומת 7.7 מיליון שקל בתקופה המקבילה.

ולעניין המרכזי – ההוצאות התפעוליות לא צפויות לעלות משמעותית בעקבות הכניסה לפרויקטים של מחיר למשתכן. אחרי הכל הרוב הגדול של הפרויקט נמכר, אין צורך בשיווק ואנשי מכירות ייעודיים לפרוייקט. המשמעות היא שלמרות שהרווחיות הגולמית נמוכה יותר, יש "בונוס"  בפרויקטים האלו – חיסכון בהוצאות השוטפות, ובהתאמה הרווחיות התפעולית עשויה להיות קרובה יותר לרווחיות התפעולית בפרויקטים האחרים.

איך רושמים רכישה בספרים? מה זה מחיר הזדמנותי? איך רשמה דלק את איתקה וכמה היא הרוויחה/ או הפסידה מאז הרכישה?

תמר ולוייתן הם הנכסים העיקריים שלה, אבל קבוצת דלק של יצחק תשובה, כבר מזמן הצהירה על כוונתה להיות שחקנית גלובלית בתחום הנפט והגז. לאחרונה היא עשתה עוד צעד בהרחבת הפעילות הגלובלית עם רכישת 13.2% ממניות חברת האנרגיה  Faroe Petroleum Plc מחברת DANA Petroleum Limited תמורת 43 מיליון ליש"ט (כ-200 מיליון שקל).

פארו מחזיקה ומפעילה נכסי גז ונפט בנורבגיה ובריטניה. ברשותה, על פי הדיווח של דלק, סך משאבים מוכחים (2P) הנאמד בכ-81 MMBOE (מיליון חביות נפט), כאשר ממוצע ההפקה המוערך של החברה לשנת 2016 הינו כ-17-18 אלף חביות ביום.

פארו נסחרת בבורסת AIM בלונדון לפי שווי של 360 מיליון ליש"ט (בעת הדיווח על העסקה), והרכישה נעשתה בדיסקאונט של כ-10% לפי שווי של כ-320 מיליון ליש"ט (מחיר המניה בשוק היה 99 פני, ודלק רכשה לפי מחיר של 89 פני).

עם השלמת הרכישה, תהיה דלק בעלת המניות העיקרית בפארו. כלומר, אין בעצם בעל שליטה מוגדר, לא בזכות אחזקת רוב מוחלט (מעל 50%), ולא עם אחזקת נתח משמעותי. מצב אולי נדיר בקרב חברות שנסחרות בבורסה המקומית, אבל  מצב שכיח בקרב חברות הנסחרות בחו"ל; ובמצב כזה, תיאורטית, אפשר לשלוט בחברה גם אם מחזיקים בנתח מניות קטן. שליטה היא לא דווקא מבחן כמותי של  שיעור אחזקה, היא תלויה במבחנים איכותיים, ובעיקר על יכולת השליטה בדירקטוריון ובניהול החברה. לא ברור אם דלק תוגדר לבעלת שליטה בפארו, נראה שהיא תוגדר כבעלת השפעה מהותית בחברה (אך לא כבעלת שליטה). כך או אחרת, לקביעה הזו יש השלכה על הדוחות הכספיים   – שליטה משמעה החשבונאי הוא איחוד מלא של הדוחות של החברה הנשלטת, ואילו השפעה מהותית משמעה החשבונאי הצגה על פי שיטת השווי המאזני –  ההשקעה בשורה אחת במאזן (בסעיף ההשקעות) ובשורה אחת בדוח רווח והפסד (בסעיף רווחים/ הפסדים מהשקעות). זה לא רק הבדל של הצגה חשבונאית, גם המספרים יהיו שונים בין השיטות החשבונאיות האלו (היקף ההשקעה בחברה המוחזקת, והרווח/ הפסד שנובע מהאחזקה).

הרכישה של פארו, מצטרפת לרכישה משנת 2015 של 19.99% מחברת איתקה בתמורה כוללת של 68 מיליון דולר  (כ-267 מיליון). איתקה היא חברת תפעול עצמאית בתחום הנפט והגז הפועלת באזור הים הצפוני (בבעלותה נכסי נפט מפיקים ונכסים בפיתוח).

האחזקה באיתקה (שמניותיה נסחרות בבורסה בטורנטו) הוגדרה כאחזקה בעלת השפעה מהותית ודלק יישמה את שיטת השווי המאזני. בשיטה הזו בעצם בודקים (מעריך חיצוני לחברה) מה החברה קנתה, ומייחסים את תמורת הרכישה לנכסים וההתחייבויות, וכך למשל נקבע כי נכסי הגז והנפט מוערכים ב-145 מיליון דולר, והלקוחות 43 מיליון דולר. בסיכום של כל הנכסים וההתחייבויות הגיע המעריך לנכסים מזוהים נטו של 94 מיליון דולר. דלק כאמור שילמה 68 מיליון דולר, ועל פי התוצאה הזו היא קנתה ב-68 מיליון דולר, נכסים ששווים 94 מיליון דולר. ההפרש 26 מיליון דולר מוגדר חשבונאית כמוניטין שלילי שנרשם כרווח, מעין רכישה במחיר הזדמנותי, מחיר שמבטא כבר במועד  הרכישה, רווח. אבל, האם זה ייתכן? הרי מהצד השני יש מוכר, האם הוא מוכר בזול. ומעבר לכך – יש גם מחיר שוק (המחיר בבורסה), והאם ייתכן שרכישה באזור מחיר השוק, היא רכישה במחיר הזדמנותי? הרי אם כך, אז לכאורה רכישה דרך הבורסה, כאשר ההון העצמי של הנרכשת גבוה מהשווי שוק, היא בהגדרה רכישה בהזדמנות. בפועל, יש בלי סוף דוגמאות לחברות שנסחרות מתחת להון העצמי שלהן, והשווי שלהן ממשיך לרדת – כלומר, הזדמנות אין בהן.

את הייחוס של התמורה לנכסים של איתקה השלימה דלק רק ברבעון השלישי של 2016 כאשר במקביל לרישום הרווח בסך 26 מיליון דולר, מעדכנת החברה כי בחנה (על ידי מעריך חיצוני) את שווי האחזקה באיתקה לעומת השווי על פי הקצאת הנכסים (נכסים מזוהים) ונמצא כי השווי הוא בדומה לתמורת הרכישה ולכן יש להפריש לירידת ערך ההשקעה כ-26 מיליון דולר.

מצד אחד יש רווח ומצד שני יש הפרשה, כך שבמועד הרכישה בעצם לא היתה השלכה נטו על דוח רווח והפסד. ומה קרה לאחר מכן?  כאמור תמורת הרכישה וההקצאה לנכסים הושלמה רק ברבעון השלישי, אך יש להם השפעה על דוחות עבר. החברה עדכנה  את חלקה ברווח של איתקה המיוחס לרבעון הרביעי של שנת 2015 בסכום נוסף של 4.6 מיליון דולר. ההשפעה של העדכון על תוצאות רבעון ראשון ושני של 2016 היא מעטה, ואילו במהלך הרבעון השלישי נרשם הפסד  של כ-29 מיליון דולר בגין האחזקה באיתקה. ההפסד נובע בעיקר מהשפעת ירידת שיעור המס מ-50% ל-40%. לאיתקה יש מיסים נדחים (נכס מס נדחה שמבטא מעין זיכוי במס עתידי), והפחתת שיעור המס, משמעה שהנכס הזה שווה בעצם פחות (החיסכון העתידי במס מופחת).

בסוף הרבעון השלישי, יתרת חשבון ההשקעה של דלק באיתקה מסתכמת ב-43 מיליון דולר. אבל,  לצד חשבון ההשקעה "ניהלה" דלק חשבון של הפרשה לירידת ערך שהסתכמה כאמור ב-26 מיליון דולר.  מדובר במעין שני חשבונות השקעה שחיבורם יספק את שווי ההשקעה הכולל באיתקה.

ולצד ההפסדים הכבדים ברבעון האחרון, נוצר מצב מעט אבסורדי – ההשקעה באיתקה ירדה וכבר לא צריך לרשום הפרשה לירידת ערך –"לאור אינדיקציות נוספות הקיימות באשר לעליית ערך השקעת הקבוצה באיתקה ביחס לערכה האמור בספרים…",מודגש בביאור לדוחות, " ביטלה הקבוצה את מלוא ההפרשה לירידת ערך השקעתה במניות איתקה בסך של כ-26 מיליון דולר". הביטול נעשה ברבעון השלישי ובעקבותיו מסתכמת יתרת ההשקעה באיתקה ב-69 מיליון דולר (בסוף ספטמבר שווי השוק הסתכם ב-72 מיליון דולר, ועם פרסום התוצאות ב-82 מיליון דולר). כלומר, למרות ההפסדים השוטפים, דלק לא הפסידה (השקיעה 68 מיליון דולר) וזה בזכות המחיר הנמוך מההון, וזה עוד דוגמה בעצם לכך שאין באמת מחיר הזדמנותי.

מהן התניות פיננסיות? מה ההתניות שהיו בגיוס האג"ח של אורביט? ובאיזה התנייה החברה לא עומדת?

השקעה באג"ח היא בעצם מתן הלוואה לפירמה, וההלוואה הזו כמו כל הלוואה אחרת יכולה להיות מותנית בהתניות/ אמות מידה פיננסיות. ההתניות האלו נפוצות מאוד במימון הבנקאי – כאשר חברה מקבלת מימון מהבנק היא במקרים רבים צריכה לעמוד בהתניות פיננסיות כמו – הון עצמי מינימלי, יחס חוב להון מקסימלי ועוד.

ההתניות האלו הגיעו בשנים האחרונות גם לשוק האג"ח (עדיין לא מספיק), והפירמות אמורות לעמוד בהתניות מסוימות. ומה קורה אם לא עומדים בהתניות האלו?

ובכן, אם ההלוואה היא מול הבנק, אזי הבנק רשאי להעמיד את החוב לפירעון מיידי (בהתאם להסכם ההלוואה המקורי), ולפעמים גם הריבית עולה (החברה הפכה למסוכנת יותר ולכן התנאים שלה פחות טובים –  מעלים את הריבית). סנקציות דומות יש גם בשוק האג"ח. אם החברה לא עומדת באמות המידה הפיננסיות (לרוב לאורך תקופה של מספר רבעונים), אזי מחזיקי החוב עשויים לדרוש את פירעון החוב במיידי, או/ ו לקבל ריבית טובה יותר (תוספת ריבית על הריבית הנקובה)

תוספת הריבית היא לכאורה מהלך קצת אבסורדי – המלווים אמנם אמורים לקבל תוספת בגין ההרעה בביצועי החברה, אבל תוספת ריבית דווקא מזיקה עוד יותר לחברה (הוצאות המימון שלה גדלות), ובכל זאת – נראה שזה אחד מהפתרונות האידיאליים, ובטח שהוא עדיף לחברה מאשר לאפשר למלווים לפרוע מידית את החוב.

עד כאן התיאוריה, והנה דוגמה מוחשית – חברת אורביט דיווחה במקביל לפרסום הדוחות הרבעוניים שלה על אי עמידה בהתניה פיננסית. הנהלת החברה ציינה כי אי ההתניה תימשך עד לסוף השנה הבאה. מה זה אומר? ועוד לפני – מה הן בעצם ההתניות?

זה התחיל עם גיוס אגרות החוב של החברה במהלך  2014.  החברה גייסה 43 מיליון ערך נקוב כשסך החוב בדוחות מסתכם ב-9.5 מיליון דולר (החברה מדווחת בדולרים). הריבית על אגרות החוב היא 6.25% והאג"ח צמוד לדולר.

עם הגיוס התחייבה אורביט למספר התניות. התניה אחת התייחסה ליחס חוב נטו ל- EBITDA.  יחס החוב נטו הוגדר כחוב פיננסי בניכוי מזומן ושווי מזומן ובניכוי השקעות לזמן. ה- EBITDA (EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization הוא הרווח לפני מימון, מיסים פחת והפחתות (וכן לפני הוצאות אחרות). ואפשר להסתכל עליו גם קצת אחרת – מדובר ברווח התפעולי בלי פחת והפחתות. לכאורה הנתון הזה אמור לבטא את "מעין" הרווח התזרימי של החברה, סוג של עודף תזרימי מייצג, אבל בפועל, היחס הזה לוקה בכמה כשלים, לרבות – חוסר התייחסות לשינויים בהון החוזר התפעולי, המורכב מלקוחות, מלאי וספקים. השינויים ביתרות האלו מתקופה לתקופה הם הבסיס לצרכים התזרימיים, כך שאם הם לא באים לידי ביטוי ב- EBITDA אז היחס לא באמת מספר על מה שקורה בתזרים. ועדיין (ולמרות כשלים אחרים) – מדובר ביחס מאוד פופולארי לניתוח חברות, בניתוח חוב ובהתניות פיננסיות.

אורביט התחייבה בעת הגיוס כי יחס החוב נטו חלקי ה- EBITDA בארבעת הרבעונים שקדמו למועד הבדיקה והמסתיימים במועד הדוח הכספי הרבעוני או השנתי האחרון לפני מועד החישוב לא יעלה על 8 במשך שלושה רבעונים רצופים. ההיגיון של ההתניה הזו הוא שלחברה תהיה אפשרות טובה לכסות את החוב. ה- EBITDAנתפס כנתון המעיד על יכולת החברה לייצר מזומנים, כך שהחוב חלקי היחס הזה הוא מדד מבטא יכולת החזר חוב, ככל שהנתון המתקבל גדול יותר כך הסיכון גדול יותר וההיפך מספרים קטנים מעידים פשוט על חוב נמוך ביחס ל- EBITDA.

על פי ההתניות המקוריות במידה ויחס החוב נטו ל- EBITDA יעלה על 8 במשך שני רבעונים רצופים יעלה שיעור הריבית השנתית שתישא יתרת הקרן הבלתי מסולקת של אגרות החוב בשיעור של 0.4% (מעל שיעור הריבית בגין אגרות החוב) בגין התקופה שתתחיל מהמועד בו התחילה חריגת היחס.

בנוסף להתנייה הזו, נקבעו גם התניות נוספות – יחס ההון המיוחס לבעלי המניות של החברה למאזן החברה (בניכוי סעיף מזומנים) לא יפחת מ-25% במשך שני רבעונים רצופים; וכן .היחס השוטף של החברה (נכסים שוטפים חלקי התחייבויות שוטפות) לא יפחת מ- 1.

בפועל, עם פרסום התוצאות החברה מסרה שהיא אינה עומדת ביחס החוב ל- EBITDA. היחס הזה היה 3 ו-5 ברבעונים האחרונים אבל עלה על 8 ברבעון האחרון (בהתניות האחרות החברה עמדה). "החברה צופה כי לא תעמוד ביחס זה גם בסוף הרבעון הראשון של שנת 2017 ,מועד בו יידרש הנאמן לאגרות החוב (סדרה ו') לזמן אסיפת מחזיקי אגרות החוב שעל סדר יומה החלטה בדבר העמדה לפירעון מיידי של יתרת אגרות החוב", מסרה הנהלת החברה והוסיפה – "החברה צופה כי תשוב לעמוד ביחס זה לקראת סוף שנת 2017. יחד עם זאת החברה צופה כי תשוב ל-EBITDA חיובי ולרווחיות החל מהרבעון השלישי של שנת 2017".

ולמה זה בעצם קרה? הדוחות מצביעים על ירידה דרמטית בהכנסות – ברבעון השלישי השנה הסתכמו ההכנסות ב-6.6 מיליון דולר בהשוואה ל-11.4 מיליון דולר ברבעון המקביל אשתקד. בתשעת החודשים הראשונים הסתכמו ההכנסות ב-23.6 מיליון דולר לעומת 35.8 מיליון דולר בתקופה המקבילה בשנה שעברה.

בחברה מסבירים כי הירידה בפעילות נובעת משינוי באסטרטגיה העסקית ומעבר לפרויקטים ארוכי טווח. עם זאת, מסבירים בחברה כי צבר הזמנות  עומד על כ-38 מיליון דולר, מול צבר של כ-27 מיליון דולר ביחס לתקופה המקבילה אשתקד – "צבר ההזמנות כולל גם הזמנה אסטרטגית מאחת  מיצרני המטוסים הגדולים בעולם", מעדכנים מנהלי החברה ומסכמים בהקשר לאי העמידה בהתנייה  – "להערכת החברה, החברה תעמוד בפירעון התחייבויותיה בעתיד הנראה לעין".

מה המשמעות של הרווח התפעולי והרווחיות התפעולית?  מה הרווח והרווחיות של שופרסל?  ואיך אפשר לדעת מה הרווחיות התפעולית שלה בתחום הקמעונאות?        

המאמר פורסם גם בגלובס

הדוחות של רשתות המזון ברבעון השלישי ובכלל מתחילת השנה היו טובים יותר ביחס לתקופות המקבילות אשתקד. הסיבות לכך מגוונות – זה גם נובע מסיבות פנימיות (בחברות עצמן) כמו התייעלות, החדרת מותג פרטי, צמיחה דרך רכישת סניפים, וגם מסיבה חיצונית – החלל המסוים שהותירה הנפילה של מגה (עד שיינות ביתן השתלטה על הרשת, לצד רשתות  אחרות שרכשו סניפים של הרשת).

השיפור בפעילות הרשתות מתבטא בשורה העליונה – גידול בהכנסות, לצד גידול ברווחים ושיפור ברווחיות, והנה התוצאות של שופרסל, הגדולה מבין רשתות  השיווק – ההכנסות ברבעון השלישי הסתכמו ב-3.04 מיליארד שקל, לעומת 2.99 מיליארד שקל ברבעון המקביל אשתקד – גידול צנוע של כמעט 2%, וגם בהתייחס לחנויות הזהות (חנויות שהיו ברבעון המקביל וברבעון הנוכחי – השלישי של 2016) נרשם גידול בפעילות של 3.3% שמיוחס להערכת הנהלת החברה לשינויים בהרכבי הסל ולשינוי בתמהיל המוצרים.

המכירות למ"ר  בחנויות החברה ברבעון השלישי השנה היו 6,174 שקל, בהשוואה ל-5,836 שקל ברבעון המקביל אשתקד, גידול נאה של 5.8%, שנבע מגידול במכירות במקביל לצמצום שטחי מסחר. השיפור בפעילות לא מיוחס רק לרבעון אחד, בתשעת החודשים הראשונים עלו הכנסות החברה ל-8.97 מיליארד שקל לעומת 8.58 מיליארד שקל –  עלייה נאה של כמעט .5%.  במקביל לגידול בהכנסות שופרו ברבעון השלישי ובכל תשעת החודשים, הפרמטרים התפעוליים הנוספים, לרבות הרווחיות התפעולית, ורגע לפני המספרים – מה בעצם המשמעות של הרווח התפעולי האבסולוטי והרווחיות התפעולית?

ובכן, הרווח התפעולי מבטא כמה החברה הרוויחה מהפעילות שלה עצמה. אם אנחנו מסתכלים על הדוח של שופרסל אז בהנחה שכל הפעילות היא קמעונאות (בהמשך נראה שיש פעילות נדל"ן), אז הרווח התפעולי מבטא  את כל ההכנסות מהפעילות הקמעונאית פחות כל ההוצאות התפעוליות שקשורות לפעילות הקמעונאית. הרווח התפעולי מלמד על מצב הפעילות של החברה. החברות לרוב מספקות את הרווח התפעולי  ללא רעשי רקע, ללא אירועים חד פעמיים (אך יש מצבים שצריך לנטרל את ההוצאות / הכנסות אחרות כדי להגיע לרווח התפעולי ה"אמיתי").

הרווחיות התפעולית היא יחס רווחיות – הרווח התפעולי חלקי ההכנסות של החברה בתקופה. היחס הזה מלמד על –  כמה אגורות נשאר לחברה על כל מכירה של 1 שקל. הרווחיות מבוטאת כמובן באחוזים, והיא פרמטר שחשוב לעקוב אחריו על פני זמן (בדיקת רבעון נוכחי לעומת רבעונים קודמים) וכן להשוות אותו לחברות אחרות. הוא מעיד על יעילות הפירמה ביחס לחברות אחרות, וכן הוא מעיד על חריגים לטוב ולרע, ואגב – רווחיות תפעולית גבוה על פני זמן של חברה אחת ביחס לחברות האחרות בענף, דווקא עלולה להעיד על בעיה בדוחות שלה עצמה. לרוב אין קסמים, ולא ניתן לאורך זמן להציג רווחיות תפעולית גבוה משמעותית מהחברות האחרות. זה כמובן תלוי בענף, תלוי בחברה, תלוי ביתרונות וחסרונות של החברות בענף, אבל אם אתם נתקלים בהבדלים משמעותיים ברווחיות התפעולית, חשוב להבין את הסיבות לפער.

ובחזרה לשופרסל. מדוחות רווח והפסד של שופרסל עולה התמונה הבאה –  הרווחיות התפעולית ברבעון השלישי הגיעה ל-3.4% (רווח תפעולי של 104  מיליון שקל על הכנסות של 3,042 מיליון שקל); בתקופה המקבילה אשתקד הסתכמה הרווחיות ב-2.7% (רווח תפעולי של 82 מיליון שקל  על הכנסות של 2.99 מיליארד שקל). אבל מסתבר שזו לא הרווחיות התפעולית של תחום הקמעונאות.

שופרסל פועלת למעשה בשני מגזרים עיקריים – מגזר הקמעונאות ומגזר הנדל"ן, כאשר מגזר הנדל"ן בעצם מספק למגזר הקמעונאות  חלק מהשטחים של הסניפים ובכלל. ומכאן, שבדוח הכספי המאוחד יש בעצם איחוד של שני המגזרים וביטול של העסקאות הפנימיות בין המגזרים. לדוגמה – אם נניח תחום הקמעונאות משלם על השכרת סניף מסוים 10 מיליון שקל בשנה, אז הרי שבמגזר הקמעונאות זה יירשם כהוצאה ובמגזר הנדל"ן זה יירשם כהכנסה. אלא שבדוח המאוחד זה יתבטל – ההכנסה של ה-10 מיליון תקוזז מול ההוצאה של ה-10 מיליון, ואז לא תהיה השלכה של העסקאות הפנימיות על הרווח התפעולי הרווחיות התפעולית.

המשמעות היא שבעצם לא לוקחים בחשבון בדוח רווח והפסד את הוצאות השכירות על השטחים של הקבוצה עצמה. אז נכון שיש שטחים (רבים) שהחברה שוכרת מחיצוניים (והם מתבטאים בדוח רווח והפסד), ונכון שיש הוצאות פחת שוטפות (מסתכמות לרוב בפחות מ-2% מערך הנכס), אבל כדי לדעת את הרווחיות התפעולית האמיתית של מגזר הקמעונאות, תחת הנחה שכל השטחים שכורים (גם השטחים ממגזר הנדל"ן של שופרסל שמשמשים את הרשת) צריך להתבונן בביאור על המגזרים, ושם המידע ניתן בפשטות. אבל רגע לפני הביאור – חשוב להבהיר, הרווחיות האמיתית של שופרסל כולה (בזכות הבעלות על שטחים) היא 3.4% (כפי שמופיע בדוח רווח והפסד), בביאור פשוט "מחלקים" את הרווח והרווחיות בין המגזרים.

ועל פי מגזר הביאורים ההכנסות של מגזר הקמעונאות מסתכמות ברבעון השלישי ב-3,029 מיליון שקל, כאשר הרווח התפעולי של המגזר (כולל רווח תפעולי מניהול מועדון לקוחות כרטיסי אשראי) מסתכם ב-74 מיליון שקל. מדובר בשיעור רווחיות תפעולית של 2.4% – נמוך משיעור הרווחיות של החברה כולה (כפי שמתבטא בדוח רווח והפסד), והסיבה ברורה – כאן נלקחו בחשבון הוצאות שכירות לטובת מגזר הנדל"ן.  מגזר הנדל"ן רשם ברבעון השלישי הכנסה של 44 מיליון שקל ( 31 מיליון שקל הכנסות שכירות בין המגזרים), והרווח התפעולי הסתכם ב-36 מיליון שקל.

אז הרווחיות התפעולית של הקמעונאות היא 2.4%,  אבל גם זה מעיד על שיפור מתמשך לעומת תקופות קודמות. מהביאור עולה כי בתקופה המקבילה אשתקד הרווחיות התפעולית היתה 1.7%, והשיפור הוא גם בראייה של תשעה חודשים.

איפה רושמים הכנסה חד פעמית? מה המשמעות של הפסד גולמי? ומה הגירעון בהון של מנקיינד?

לא תמיד השורה התחתונה היא באמת השורה התחתונה. הדוחות הכספיים אמורים לדווח לנו את מה שקרה בתקופה מסוימת, אבל במקרים רבים רעשי הרקע בדוחות, גורמים לתמונה מטושטשת. חברות רבות מדווחות על רווחי הון, הכנסות אחרות, רווחים מרכישה במחיר הזדמנותי (רכישה כביכול במחיר מציאה) ויוצרים רווחים שלא מעידים על העסק עצמו. הרווחים האלו במקרים רבים אמנם מודגשים וקורא הדוחות יכול להבין שמדובר ברווח חד פעמי (וחריג), ועדיין לא תמיד זה טריוויאלי, ולא תמיד זה מהותי ונופל ברשת של הקוראים.

ככלל, את הסעיפים החד פעמיים האלו צריך לנטרל בכדי לקבל את הרווח המייצג האמיתי של הפירמה. הם הרי לא באמת קשורים לפעילות. זה לא אומר כמובן שהרווח החשבונאי אחר, הוא אותו הרווח שמופיע בדוחות, אבל  כדי לדעת את הרווח המייצג של החברה (המייצג גם להמשך) יש לנטרל את החד פעמי.

ויש גם את הצד השני – יש גם הוצאות אחרות – הפסדים משפטיים, הפסדי הון ועוד, שאין בהן כדי להעיד על העסק. הם הפסדים שלא קשורים לפעילות הליבה של החברה. גם כאן, כדי להבין ולהגיע לרווח המייצג, צריך בעצם לזהות את הסעיפים האלו ולנטרל אותם, וגם כאן לרוב (תלוי בהיקף הסעיף) ניתן לעשות זאת, אך לא תמיד.

הסעיפים החד פעמיים האלו עשויים להיות משמעותיים, אבל לרוב הם לא "משתלטים" על הדוחות. אך במקרה של חברת הביומד מנקיינד  שנסחרת בבורסה בת"א ובנאסד"ק , המספרים החד פעמיים דווקא השתלטו על  הדוחות.

מי שמעיין בדוחות הכספיים של מנקיינד ברבעון השלישי של השנה עלול לטעות – הדוחות הטובים של החברה המפתחת משאפי אינסולין, לא נובעים מהפעילות עצמה, אלא מאירועים חד פעמיים ובעיקר הכנסה חד פעמית של 162 מיליון דולר כתוצאה מסיום הסכם שיתוף פעולה עם סאנופי. אחרת, הדוחות פשוט חלשים –  בפועל, המכירות של המשאפים הסתכמו בכ-573 אלף דולר בלבד.

מול ההכנסה של המשאפים יש את עלות ההכנסה, שמבטאים כמה בעצם עלו המוצרים הנמכרים, ולפי מה שמדווח הרי שעלות המכירות הסתכמה ברבעון השלישי  ב-4.3 מיליון דולר. לא נשמע כל כך הגיוני שמוכרים סחורה שעלותה 4.3 מיליון בפחות מ-600 אלף דולר, וייתכן שהחברה העבירה / חילקה משאפים למפיצים/ חברות/ לקוחות שונים, כך שהעלות שייכת גם להעברות האלו. אלא שגם אם כן, ברור שבקצב המכירות הזה, ההפסדים גדולים מאוד, וזה לא ההפסד בשורה התחתונה זה ההפסד הגולמי.

מה זה הפסד גולמי?

הפסד גולמי מבטא מחיר מכירה נמוך מעלות המוצר. נניח לדוגמה שחברה מייצרת מוצר ב-10 דולר, ומוכרת אותו ב-8 דולר, אז יש לה הפסד גולמי של 2 דולר. זה מצב כמובן בעייתי. החברות שואפות לרווח בשורה התחתונה (אחרי הוצאות תפעוליות), ומכאן שהן מצפות לרווח גולמי (ואפילו רווח משמעותי). חברות שמלכתחילה מפסידות גולמי, יציגו הפסד תפעולי והפסד בשורה התחתונה גבוהים יותר.

מעבר לכך, הפסד גולמי עשוי להעיד על חוסר כדאיות לייצר את המוצר – מי היצרן שייצר ב-10 דולר וימכור ב- 8 דולר, כבר עדיף לא לייצר כלל. אלא שלפעמים עלות המכר כוללת פרטים נוספים – הוצאות הדרכה (באם מדובר בקו ייצור חדש / במוצרים חדשים) הוצאות חד פעמיות שקשורות לאפיון של קווי הייצור; מחיקות מלאים ועוד. כלומר, ייתכן שבתקופת ההשקה ואחריה, העלויות (ליחידת מוצר) יהיו גבוהות מהמצב הרגיל.

חוץ מזה, שי כמובן עקומת למידה, ככל שמייצרים יותר כך העלות ליחידה יורדת , כך שגם אם במפעל מסיים העלות בתחילת הדרך היא 10, והמחיר הוא 8 דולר, הרי שאם ההערכה היא שהעלות תרד למתחת למחיר המכירה, אזי זה כמובן הופך את התחשיב לכלכלי.

ועניין חשוב נוסף שמשפיע על העלות ליחידה – היקף הייצור. ככל שמייצרים יותר, העלות ליחידה יורדת. זה מעין חוק חשבונאי. העלויות בייצור מורכבות מעלויות קבועות ועלויות משתנות. העלויות המשתנות תלויות בהיקף הייצור והן גודל קבוע ליחידה. העלויות הקבועות הן בהגדרה עלויות שלא ישתנו  אם נפח הייצור יעלה או יירד.

אז מה קורה לעלות הייצור גדל? ככל שהייצור גדל, העלויות הקבועות (שאינן משתנות פר יחידה) מתפזרות על פני יותר יחידות, כלומר העלות הקבועה ליחידה יורדת. מנגד, העלות המשתנה ליחידה נשמרות כמו שהיו ומכאן שהעלות ליחידה יורדת. אז אולי מנקיינד נמצאת בשלב מוקדם של הייצור (וכלל שתייצר יותר העלות תרד), אבל היא צריכה לייצר הרבה יורת כדי להרוויח.

אז מנקיינד כאמור מפסידה גולמית, וזה עוד מבלי לקחת בחשבון את ההוצאות התפעוליות השוטפות  של החברה –  הוצאות מחקר ופיתוח, הוצאות שיווק ומכירה, שמסתכמים (יחדיו) בכ-17 מיליון דולר ברבעון. כלומר, המכירות צריכות להיות כמה עשרות מיליוני דולרים כדי שהחברה תגיע לאיזון תפעולי רבעוני, וזה נראה רחוק.

אז איך בכל זאת הצליחה מנקיינד לסיים את הרבעון ברווח? ובכן, במהלך הרבעון רשמה החברה הכנסה של 162 מיליון דולר מהשותפה לשעבר סאנופי. ההכנסה הזו חלחלה לאורך כל הדוח, כשבשורה התחתונה הרוויחה החברה 127 מיליון דולר. אלא שמדובר  בסכום חד פעמי שנובע מוויתור של סאנופי על החזר הלוואה וכן התחייבות של סאנופי לרכוש מוצרים ממנקיינד בהמשך. זה מבטא את רוב ההכנסה החד פעמית ברבעון שנרשמה כהכנסה, למרות שלא באמת מדובר בסוג של הכנסה.

החברה אמנם בדוחות מסווגת את הסכום הזה כהכנסות משיתוף פעולה, ועדיין זה בשורת ההכנסות. בפועל, המקום הטבעי יותר לסכום הזה הוא סוג של רווח חד פעמי/ הכנסה אחרת, במרכז דוח הרוח והפסד.

ולמרות הרווח החד פעמי הגדול ברבעון השלישי, המאזן של החברה נראה רע. למנקיינד יש התחייבויות בסך 335 מיליון דולר וגירעון בהון העצמי של 239 מיליון דולר. אז נכון, יש 35 מיליון דולר במזומן (ובהמשך תשלום נוסף מסאנופי בסך 40 מיליון דולר), אבל המאזן הזה, לצד הסבירות שהגבוה שההפסדים השוטפים יימשכו, יחייבו אותה לחפש פתרונות מימוניים.

מה זה ביאור מגזרים? למה הוא כלכ כך חשוב? וכמה הוצאות לא מיוחסות יש ליוניטרוניקס?

המדור מתפרסם בגלובס – טור רווח והסבר"

רוב החברות הנסחרות בבורסה, הן לא חברות של מוצר אחד (או שירות אחד), הן מוכרות מוצרים שונים, הן מספקות שירותים שונים, ולכן, כשבוחנים את שורת ההכנסות בדוחות שלהן, זה לא מספיק להסתכל על המספר האבסולוטי – נו, אז מה עם החברה מוכרת ב-50 מיליון שקל ברבעון, מה זה כולל (מוצרים/ תחומים), ממה זה מורכב, ומה המגמה בכל אחד מהמוצרים/ מגזרים?

ויש תשובה – כל החברות הנסחרות מחויבות לספק לקוראי הדוחות ביאור על מגזרים (אם יש להם מגזרים), ומדובר באחד הביאורים (מידע שמצורף בהמשך לדוחות הכספיים) החשובים ביותר בדוחות, עד כדי שכך שיש חובה לפרסמו גם בדוחות הרבעוניים, שמראש מספקים מידע פחות מלא ומקיף מאשר הדוחות השנתיים. פשוט כולם מבינים שאי אפשר לנתח את הדוחות הכספיים בלי להבין מה עומד מאחורי ההכנסות (מאיזה מגזרים ההכנסות) ואי אפשר להבין את הפעילות, בלי מידע על הרווח התפעולי לפי מגזרים.

המגזרים נקבעים על ידי הנהלת החברה ובהתאם לאופי הפעילות, ולהיקף הפעילות. בעבר הבדיקה אם פעילות מסוימת נחשבת מגזר היתה בדיקה מתמטית (בפועל – מס' מבחנים מתמטיים), אך בשנים האחרונות, במקביל ליישום התקינה הבינלאומית, הדגש הוא על מבחנים איכותיים ולא כמותיים.

המבחן המוביל להגדרה וקביעת מגזר, הוא בהסתמך על המידע שמקבלת הנהלת הפירמה. על פי החשבונאות (התקינה הבינלאומית) בוחנים את המידע המלא שמקבלים המנהלים שצריכים לקבל את ההחלטות האופרטיביות בפירמה, והחלוקה לתחומים/ מגזרים שהם מקבלים, מהווה את המגזרים שיש לפרסם בדוחות הכספיים. כלומר, כדי לדעת מה המגזרים/ התחומים בפירמה, צריך לבחון איך המנהלים מקבלים את הנתונים, ובאיזו רזולוציה; ולפי זה יש להציג את המידע בדוחות הכספיים – בפועל, המשקיעים נהנים ממידע על המגזרים בדומה למנהלים בארגון, מהסיבה הפשוטה – אם המנהלים צריכים את זה (לצורך ניתוח/ לצורך קבלת החלטות), אזי סביר שגם למשקיעים זה חשוב. הבעיה בהגדרה האיכותית הזו היא שהחברה בעצם קובעת ומגדירה דרך התפעול השוטף שלה איך יראה ביאור מגזרים. היא בעצם שולטת בדוח המגזרים.

בביאור המגזרים החברות מציגות את מקבלי ההחלטות התפעוליים הראשיים של החברה, אלו שלפיהם יקבע איזה מידע ואיזה מגזרים יימסרו בדוחות הכספיים. ובהמשך נקבעים המגזרים ומוצגים הנתונים הכספיים – הכנסות ותוצאות פעילות המגזר, והנה הדגמה מהדוחות של יוניטרוניקס.

יוניטרוניקס הגדירה את יו"ר דירקרטוריון החברה ומנכ"ל החברה, אשר מקבלים החלטות אסטרטגיות, כמקבלי ההחלטות התפעוליות הראשיים של הקבוצה – " יו"ר הדירקטוריון והמנכ"ל סורקים את הדיווחים הפנימיים של הקבוצה לשם הערכת ביצועים והקצאת משאבים וקובעים את מגזרי הפעילות בהתבסס על דיווחים אלו. יו"ר הדירקטוריון והמנכ"ל בוחנים את ביצועי מגזרי הפעילות על בסיס מדידת הרווח התפעולי…"

ובהתאם למידע הזה ולחלוקה  למגזרים כפי שמקבלים מנהלי הפירמה, כך גם מוצגים הנתונים בדוחות – יוניטרוניקס עוסקת בשלושה מגזרי פעילות – מגזר המוצרים,  פיתוח, ייצור ושיווק בקרים לוגיים מתוכנתים; מגזר פתרונות לוגיסטיים –  תכנון, הקמה ואחזקה של מערכות לוגיסטיות ממוחשבות ומגזר פתרונות חנייה – תכנון, פיתוח, ייצור, שיווק, הקמה ואחזקה של מערכות ממוכנות לפתרונות חניה רובוטיים.

בדוחות למחצית הראשונה של 2016 דיווחה החברה על הכנסות של 77.3 מיליון שקל, לעומת הכנסות של 83.6 מיליון שקל במחצית המקבילה בשנת 2015. , אבל כשמנתחים את החטיבות השונות מגלים שבעוד מגזר הפתרונות הלוגיסטיים ירד מ-17.2 ל-12.2 מיליון שקל ומגזר פתרונות החנייה ירד מ-11 מיליון ל-7.7 מיליון שקל, הרי שהמגזר העיקרי – פיתוח ושיווק מוצרים (בקרים) עלה במכירות מ-55.2 מיליון ל-57.2 מיליון שקל.

ניתוח חשוב עוד יותר הרווח של כל פרויקט, תחת הכותרת – "תוצאות המגזר והתאמה לרווח בתקופה" מפרטת החברה את תוצאות כל אחד מהמגזרים. ומה זה בעצם תוצאות המגזר? ובכן, מדובר בהכנסות מהמגזר פחות ההוצאות המזוהות של המגזר, נניח לדוגמה שיש מגזר שההכנסות בו הם 100 מיליון שקל וההוצאות המזוהות, כלומר אלו שיודעים לזהות שהם קשורות באופן מוחלט למגזר, מסתכמות ב-60 מיליון שקל. אזי תוצאות המגזר יסתכמו ב-40 מיליון שקל אבל זה עדיין לא הרווח התפעולי של המגזר. מעבר להוצאות המזוהות, יש הוצאות שאינן מזוהות. החברה מפעילה מטה, יש הנהלה כללית, יש הוצאות שלא משויכות  למגזר מסוים, אלא הם כלליות, רק שלא ניתן להתעלם מהם שבודקים את הרווח של כל מגזר (תוצאות המגזר). נניח לדוגמה שבחברה בדוגמה יש הוצאות כלליות שלא ניתנות לייחוס של 20 מיליון שקל, חלק מהסכום הזה אמור להיות מיוחס גם למגזר האמור, ובהתאמה הרווח התפעולי יירד. לרוב, אגב, האנליסטים נוהגים לחלק את ההוצאות הלא משויכות לפי היחס בהיקפי הפעילות של המגזרים, כלומר מגזר שמהווה לדוגמה שליש מהפעילות כולה, "יזכה" לקבל שליש מההוצאות הלא מזוהות.

ובחזרה ליוניטרוניקס. תוצאות המגזר של חטיבת המוצרים היתה במחצית הראשונה רווח של 13.8 מיליון שקל, לעומת 12.5 מיליון בתקופה המקבילה אשתקד. מגזר הפתרונות הלוגיסטיים הרוויח 1.7 מיליון לעומת 7.2 מיליון שקל; מגזר פתרונות חניה הפסיד 13.6 לעומת הפסד של 4.7 מיליון שקל במחצית המקבילה אשתקד.

בסיכום תוצאות המגזר מקבלים קרוב ל-2 מיליון שקל (סיכום של שלוש המגזרים), אלא שבדוח רווח והפסד יש הפסד מפעילות שוטפת של 3.3 מיליון שקל – ההסבר הוא הוצאות כלליות ומשותפות שלא יוחסו למגזרים בסך של 5.2 מיליון שקל (9.1 מיליון שקל בנת 2015). היקף כזה של הוצאה לא ניתנת לשיוך, מקשה על הבנת המגזרים. מה הרווח האמיתי של חטיבת המוצרים (בקרים), אחרי הכל יש לייחס לה הוצאות מסוימות מתוך ההוצאות הכלליות. אבל כמה? ובהתאמה מה ההפסד האמיתי של החטיבות האחרות? גם להן עליהן יש להעמיס הוצאות כלליות?

איך רושמים הוצאות מחקר ופיתוח בדוחות? מה זה היוון עלויות פיתוח? ואיך זה משפיע על הדוחות של יוניטרוניקס?

בדוחות הכספיים קיימת אבחנה ברורה בין השקעה (נכס במאזן) לבין  הוצאה – כאשר חברה רוכשת לדוגמה מכונה, אז מדובר בהשקעה (במסגרת הנכסים). החברה אמורה לייצר מהמכונה הזו הכנסות במשך תקופה ממשוכת, ובהתאמה מפחיתים על פני התקופה את ערך המכונה (כך יוצרים הקבלה בין ההכנסות מהמכונה להוצאות של המכונה). מנגד, כאשר מדובר בעלות שמיועדת לייצר הכנסה בתקופה הנוכחית ( רבעון, שנה), אז העלות הזו היא הוצאה. לדוגמה – הוצאות שכר, הן הוצאות על עובדים שמפיקים הכנסה בתקופה מסוימת, ולכן ההוצאות האלו נרשמות בתקופה.

אלא שזה לא מדע מדויק – יש עובדים שמייצרים לחברה תשתיות/ נכסים –מה עושים אז? זו הוצאה או שזה נכס/ תשתית? ככלל, יש לבחון את מהות העלות, ואז לסווג, אבל יש מקרים שבהם עלויות של עובדים (באופן חלקי) נרשמו כנכסים (לדוגמה – בבזק).

ואיך מסווגים עלויות של עובדי מחקר ופיתוח (מו"פ). התשובה  המידית היא סיווג כהוצאה בדוח רווח והפסד, אלא שזה לא תמיד כך, ונתעמק באחת הרכישות האחרונות של קרן פימי – יוניטרוניקס.

נתחיל במי זאת יוניטרוניקס? ובכן, מדובר בחברה שמפתחת בקרים מתוכנתים המיועדים בעיקר לניהול מערכות אוטומטיות. בנוסף מספקת החברה שירותי תכנון והקמה של מערכות לוגיסטיות; וכן היא מפתחת מערכות חניה אוטומטיות. החברה הרוויחה קרוב ל-10 מיליון שקל בשנה שעברה, על מחזור של כ-159 מיליון שקל. במחצית הראשונה של השנה הפסידה החברה כ-6 מיליון שקל על מחזור של כ-77 מיליון שקל (בעיקר בגלל הרבעון הראשון).

לפני כחצי שנה, השקיעה פימי,  כ-110 מיליון שקל וקיבלה קרוב ל-50% מהחברה. ההשקעה התבצעה בשני מישורים – העברה של 60 מיליון שקל לחברה בתמורה למניות חדשות (כ-27.2%), ורכישת מניות מבעל השליטה, חיים שני, בהיקף של 50 מיליון שקל (כ-22.7% מהמניות).

יוניטרוניקס מדווחת בשנים האחרונות על רווח, וכמובן שפימי לא קנו אותה בשביל להפסיד. אז, נכון, המחצית הראשונה באדום, אבל יש בחברה מנועי צמיחה טכנולוגיים שעשויים לספק מחזורים עתידיים, וזה מחזיר אותנו לעלויות מו"פ.

החברה מדווחת בדוחותיה כי עלויות המו"פ שלה, מעין מתפצלות לשניים – עלויות מחקר ועלויות פיתוח. מחקר מטבעו לא מבטיח מוצר, מדובר בשלב ראשון של הרעיון הטכנולוגי ויישומו, ולכן כל ההוצאה סביבו נזקפת לדוח רווח והפסד. כלומר, אם לדוגמה החברה מחליטה לפתח בקר חדש לחלוטין (אין ידע מוקדם, אין כזה סוג של בקר), אז מדובר בסיכון שהחברה לוקחת וכל העלויות בגין בקר זה יירשמו כהוצאה בדוח רווח והפסד. זה מעין ברירת המחדל של עלויות  המו"פ – לרשום אותם כהוצאה, ולא מדובר רק על השכר של העובדים, על כל ההוצאות מסביב – מיחשוב, קבלני שמנה, שכירות ועוד. אלא שאם מדובר בעלויות פיתוח, ההתייחסות עשויה להיות אחרת – עלויות פיתוח נזקפים בהתקיים תנאים מסוימים לנכסים הלא מוחשיים (כלומר לצד הנכסים ולא כהוצאה), ואז בעצם החברה יוצרת לה נכס מאזני, ומדלגת על דוח רווח והפסד. ומתי בעצם זה קורה?

"עלויות מחקר נזקפות לרווח או הפסד עם התהוותן", מדגישה הנהלת החברה בביאורים לדוחות, "נכס בלתי מוחשי הנובע מפרוייקט פיתוח או מפיתוח עצמי מוכר כנכס אם ניתן להוכיח את ההיתכנות הטכנולוגית של השלמת הנכס הבלתי מוחשי כך שהוא יהיה זמין לשימוש או למכירה", תנאים נוספים להכרה כנכס – קיימת כוונה להשלים את הנכס הבלתי מוחשי ולהשתמש בו או למוכרו; יש לחברה את היכולת להשתמש בנכס הבלתי מוחשי או למוכרו, וכן צריך שיהיה ברור איך הנכס ייצור הכנסות עתידיות.  ובקצרה – אם הפיתוח הוא כזה שכמעט ומבטיח מוצר סופי וידעים שיהיה שוק, אז ניתן לייחס את העלויות לנכסים לא מוחשיים, שכן בדיוק כפי שקונים/ או מקימים  מכונה במפעל שהיא נכס, כך אפשר לקנות או לייצר (פיתוח עצמי ) נכסים טכנולוגיים (נכסים לא מוחשיים).

הנכסים האלו מופחתים באופן שוטף (בדומה להפחתת מכונות וציוד). החשבונאות מבקשת לקבוע את אורך החיים של המוצרים הטכנולוגיים, ואז הערך של הנכסים האלו, מופחת על פני אורך החיים.

המשמעות היא שברגע שההנהלה קובעת שמדובר בפיתוח להבדיל ממחקר, היא בעצם לא רושמת הוצאה בדוחות. לכאורה זה פתח למניפולציות (באופן כללי),אבל התנאים  הכרה מכבידים כמובן על יכולת התמרון של ההנהלה (אם כי היא קיימת). כך או אחרת, ביוניטרוניקס שבמקרים רבים המוצרים שלה מתבססים על מוצרים קודמים, ועל בקשות/ דרישות השוק; וכן יש לה מוצרים בפיתוח שעונים על פתרונות בפרויקטים מסוימים, הגיוני שיזקפו עלויות לנכסים הלא מוחשיים – אחרי הכל זה פיתוח של משהו קיים (סוג של שדרוג ושינוי), ולא המצאה חדשה.

כמה עלויות מהוונת יוניטרוניקס

עלויות הפיתוח שהוונו (נזקפו לנכסים לא מוחשיים)  הסתכמו בשנת 2014 ב-17.8 מיליון שקל ובשנת 2015 ב-24 מיליון שקל. מנגד, הוצאות המחקר (וכן הוצאות פיתוח שלא עמדו בתנאים) הסתכמו ב-6.3 מיליון שקל בשנת 2015 ובכ-6.1 מיליון שקל בשנת 2014. במילים פשוטות, החברה מהוונת פי כמה וכמה מאשר מוציאה. במחצית הראשונה של  2016 ירדו הוצאות המחקר (והפיתוח שלא עומד בתנאים של זקיפה לנכס) לכ-2.5 מיליון שקל, ונראה (מהשינוי ביתרת הנכסים הלא מוחשיים) שגם הוצאות הפיתוח קטנו, אך עדיין הן עולות על הוצאות המחקר.

כתוצאה מההיוון, יש לחברה נכסים לא מוחשיים בסך של כ-69 מיליון שקל. זה הנכס העיקרי של החברה, הגדול ביותר, כשהשני לו, נמצא הרחק מאחור (פיקדונות – כ-25 מיליון שקל). הנכסים הלא מוחשיים מחולקים לפטנטים, תוכנות ורישיונות ועלויות פיתוח. הנכס העיקרי הוא כצפוי – עלויות פיתוח (אותם עלויות שהחברה לא רושמת כהוצאה וזוקפת לנכסים). הנכסים האלו מופחתים כאמור על פני אורך החיים שלהם – כלומר, זה נכון שאין רישום של הוצאה בתחילת הדרך (אז זה נרשם כנכס), אבל על פני זמן יש הוצאה, ומהדוחות ניתן להעריך שהוצאות ההפחתה בגין נכסים לא מוחשיים עומדת על יותר מ-10 מיליון שקל בשנה.