מחקר שהשווה את הדוחות השנתיים של חברות סיניות בסינית ובאנגלית מצא פערים במידע שמקבלים המשקיעים הזרים. מה ההבדל בין מניות A למניות H, ואיך משקיע ישראלי יכול להיחשף לסין בלי להיכנס למלכודת

הבורסה הסינית נכנסה לשוק דובי. מדד CSI 300, שעוקב אחרי 300 המניות הגדולות בשנגחאי ובשנג'ן, ירד ביותר מ-20% מהשיא שרשם ביוני, אחרי רצף של שבועות ירידה שהובל בידי מניות הבינה המלאכותית והטכנולוגיה. קרנות בבעלות המדינה נכנסו לקנות מניות כדי לבלום את הירידות, אבל בשוק יש מי שמעריכים שזה טיפול בסימפטום ולא בבעיה.

הנפגעים אינם רק המשקיעים המקומיים. משקיעים זרים מחזיקים מניות סיניות דרך הבורסה בהונג קונג, דרך מניות סיניות שנסחרות בארה"ב, ודרך תוכנית Stock Connect, שמאפשרת מאז 2014 לקנות מניות בסין היבשתית דרך ברוקרים בהונג קונג. ובזמן שהמחירים יורדים, מחקר אקדמי חדש מצביע על בעיה עמוקה יותר: לא כל המשקיעים מקבלים את אותה תמונה.

מה גילה המחקר

המחקר פורסם בכתב העת The Accounting Review, כתב עת אקדמי ותיק בתחום החשבונאות והגילוי הפיננסי. החוקרים השוו בין הגרסה הסינית לגרסה האנגלית של הדוחות השנתיים של חברות סיניות בין השנים 2005 ל-2017. בעזרת כלי למידת מכונה הם זיהו 150 נושאים בדוחות שקשורים לביצועים העתידיים של החברה, ובדקו אם הם מופיעים באותה מידה בשתי השפות.

הממצאים מראים שבחלק מהחברות הגרסה האנגלית אינה תרגום מלא של המקור. נושאים שיש להם השפעה על הרווחיות העתידית מקבלים בה פחות מקום. החוקרים קראו לזה "תקשורת מובחנת": החברה מספרת למשקיעים המקומיים סיפור מפורט יותר מזה שהיא מספרת לזרים.

כדי לבדוק אם הפער מקרי, החוקרים ערכו גם ניסוי שטח: הם פנו לחברות, פעם כמשקיעים מקומיים ופעם כמשקיעים זרים, ושאלו שאלות. חברות עם פער גדול בין הגרסאות נטו פחות להשיב לפניות של משקיעים זרים, גם כשענו למשקיעים המקומיים. לפי החוקרים, הממצאים מצביעים על העדפה של המשקיעים המקומיים, ועל תמריץ להשפיע על מחיר המניה, ולא על בעיית תרגום טכנית.

מניות A, מניות H ולמה זה משנה

כדי להבין את ההשלכות צריך להכיר את מבנה השוק הסיני. חברה סינית גדולה יכולה להנפיק כמה סוגי מניות:

• מניות A. נסחרות בשנגחאי ובשנג'ן, ביואן. בעבר הן הוחזקו כמעט רק בידי משקיעים מקומיים, וגם היום רוב המסחר בהן מקומי.
• מניות H. מניות של חברות סיניות שנסחרות בבורסה של הונג קונג, בדולר הונג קונגי. בהן מחזיקים משקיעים מקומיים וזרים יחד.
• מניות בארה"ב (ADR). חברות סיניות שנסחרות בניו יורק, לעתים קרובות דרך מבנה משפטי שנקרא VIE: המשקיע הזר מחזיק בחברה זרה שקשורה בחוזים לחברה הסינית הפועלת, ולא במניות שלה עצמה.

המחקר מצא שבחברות עם פער גדול בין הדוחות, הסחירות של מניות ה-H נמוכה יותר, ואילו במניות ה-A לא נמצאה השפעה ממוצעת כזאת. כלומר, דווקא המניות שבהן הזרים פעילים מושפעות. סטיית תקן אחת בגודל הפער נקשרה לירידה של 3% עד 27% בסחירות. גם אנליסטים זרים שמכסים את אותן חברות מספקים תחזיות פחות מדויקות מעמיתיהם המקומיים.

המשמעות למשקיע: מי שמסתמך על הדוח באנגלית, על מצגות למשקיעים ועל סיכומים של אנליסטים זרים, עלול לקבל תמונה חלקית. זה מתווסף לסיכונים מוכרים כמו רגולציה שמשתנה בבת אחת, מבנה VIE שבו הזכויות המשפטיות מוגבלות, ומתיחות גאופוליטית בין סין לארה"ב.

למה זה מתחבר לירידות עכשיו

בשוק עולה, פערי מידע פחות מורגשים. כשהמדד יורד ומשקיעים מנסים להבין אם חברה במצוקה או רק נסחפת עם השוק, האיכות של המידע הופכת לקריטית. משקיע זר שמקבל פחות מידע מגיב מאוחר יותר, ועלול למכור במחיר נמוך יותר או לקנות לפני שהתמונה המלאה ידועה. בנוסף, המחקר מתייחס לשנים שבהן מעט זרים החזיקו במניות A. מאז, דרך Stock Connect ובזכות הכללת מניות A במדדים עולמיים, החשיפה הזרה גדלה, וכך גם החשיבות של הפער.

איך משקיע ישראלי נחשף לסין

למרות הסיכונים, לסין יש כלכלה בהיקף עצום, ומשקיעים רבים רוצים לפחות חלק קטן מהתיק שם. הדרכים העיקריות:

• קרנות סל על מדדי סין. בבורסות בארה"ב ובאירופה נסחרות קרנות סל על מדדים כמו MSCI China, FTSE China או CSI 300 עצמו. חשוב לבדוק אם הקרן מחזיקה מניות A, מניות H, מניות בארה"ב או שילוב. מדריך קרנות הסל מסביר על מה מסתכלים לפני שבוחרים קרן.
• קרנות מקומיות בישראל. יש קרנות נאמנות וקרנות סל ישראליות שעוקבות אחרי מדדים סיניים או מדדי שווקים מתעוררים. הן נסחרות בשקלים, אבל החשיפה המטבעית נשארת. כדאי להשוות דמי ניהול , כי פער קטן בשנה מצטבר לסכום משמעותי.
• מדדי שווקים מתעוררים. סין היא רכיב גדול במדדים האלה, כך שהחשיפה אליה עקיפה ומפוזרת עם מדינות כמו הודו, טייוואן וברזיל. מי שמתעניין בחלופות יכול לקרוא גם איך להשקיע בהודו .
• מניות בודדות. קנייה ישירה של מניה סינית בהונג קונג או בניו יורק דרך ברוקר. זו האפשרות שבה פער המידע שהמחקר מצא משפיע ישירות, כי ההחלטה נשענת על הדוחות של חברה אחת.

כמה כללים לפני שנכנסים

• פיזור. רוב המשקיעים מגבילים את החשיפה לסין לחלק קטן מהתיק, ומעדיפים קרן רחבה על פני מניה בודדת.
• מטבע. ההשקעה חשופה ליואן ולדולר הונג קונגי, ומעבר לכך לשער הדולר מול השקל.
• מס. רווח הון מהשקעה בניירות ערך זרים חייב בדרך כלל במס בשיעור 25% בישראל, ויש לבדוק גם מס במקור על דיבידנדים. עמלות הקנייה והמשמורת בניירות זרים גבוהות לעתים מאלו של ניירות בתל אביב.
• מקור המידע. מי שבוחר מניה בודדת יכול להיעזר בכלי תרגום כדי להשוות את הדוח באנגלית לגרסה הסינית, ולבדוק אם חסרים בו פרטים.
• תזמון. ירידה של 20% אינה ערובה לרצפה. מי שרוצה להיכנס יכול לפזר את הקנייה לאורך זמן; מחשבון השקעה חודשית קבועה עוזר לראות איך זה נראה.

השורה התחתונה: השוק הסיני זול יותר משהיה בקיץ, אבל מי שמשקיע בו מבחוץ צריך להניח שהוא יודע פחות מהמשקיע המקומי, ולתמחר את זה בגודל הפוזיציה. מי שרוצה להבין גם מה עושים כשהשוק בכלל יורד יכול לקרוא את הבורסה יורדת! מה לעשות? .

שאלות נפוצות

מה ההבדל בין מניית A למניית H של אותה חברה?

זו אותה חברה, אבל המניות נסחרות בבורסות שונות, במטבעות שונים ובקהל משקיעים שונה. בגלל ההבדלים בביקוש ובמגבלות על העברת הון, המחיר של שתי המניות יכול להיות שונה במידה ניכרת.

האם כדאי לקנות עכשיו, אחרי ירידה של יותר מ-20%?

ירידה בעבר אינה מבטיחה עלייה בעתיד. מי שמעוניין בחשיפה לסין יכול להיכנס בהדרגה ובסכום שמתאים לחלק קטן מהתיק, ולהעדיף קרן רחבה על פני מניה בודדת.

האם קרן סל על סין פותרת את בעיית פערי המידע?

היא לא פותרת אותה, אבל מקטינה את ההשפעה שלה. בקרן רחבה, הפתעה שלילית בחברה אחת משפיעה רק על חלק קטן מהתיק.