חדשות    

ככה מחליטים על הריבית; פרוטוקל בנק ישראל

 

בתהליך קביעת הריבית החודשית על ידי הוועדה המוניטרית מתקיימים בבנק ישראל שני דיונים –  דיון בפורום רחב ודיון בפורום מצומצם. בדיון בפורום הרחב מוצגים תנאי הרקע הכלכליים הרלוונטיים להחלטה: ההתפתחויות במשק הישראלי – בצד הריאלי ובצד הפיננסי-מוניטרי – וההתפתחויות בכלכלה העולמית. דיון זה נערך בהשתתפות הנגיד, המשנה לנגיד, היועץ הבכיר לנגיד ושלושת חברי הוועדה המוניטרית שמקרב הציבור. נוסף על אלה משתתפים בפורום הרחב ראשי החטיבות הכלכליות בבנק (המחקר, השווקים) וכלכלנים מהחטיבות השונות, המכינים ומציגים את החומר לדיון. הנתונים, האומדנים וההערכות, המובאים במסמך זה, הם אלו שהיו קיימים במועד החלטת הריבית. בדיון בפורום המצומצם, שמשתתפים בו חברי הוועדה המוניטרית ושני מנהלי החטיבות הכלכליות, מציגים מנהלי חטיבות המחקר והשווקים את המלצותיהם לגבי החלטת הריבית. לאחר מכן מתנהל דיון חופשי, ובסופו הצבעה על גובה הריבית. לפי חוק בנק ישראל התש"ע ( 2010 ) (סעיף 18 ג') החלטת הריבית מתקבלת ברוב קולות של חברי הוועדה המשתתפים בהצבעה. במקרה שהקולות שקולים יש ליושב ראש הוועדה (נגיד בנק ישראל) קול נוסף.

א. מצב המשק

1. ההתפתחויות במשק – הצד הריאלי

הערכה כללית

אף כי הנתונים שהתווספו החודש מתאפיינים במגמה מעורבת, ההערכה הכללית היא שברביע הרביעי

ובינואר נמשכה ההאטה בקצב הגידול של הפעילות והביקושים. נתונים אלה מתיישבים עם תחזית  בנק ישראל לצמיחה של כ 2.8% בשנת 2012.

נתוני החשבונאות הלאומית

לפי אומדן ראשוני של החשבונאות הלאומית לרביע הרביעי (במונחים שנתיים): התמ"ג צמח ב- 3.2% לעומת 3.8% ברביע הקודם; התוצר העסקי צמח ב 3.3% , לעומת 5% ברביע הקודם; הצריכה הפרטית פחתה ב 4% , לעומת עלייה של 0.2% ברביע הקודם; ההשקעות בענפי המשק פחתו ב 3.1% לעומת צמיחה של 14.9% ברביע הקודם; היצוא ירד ב 17.4% , לעומת ירידה של 7.7% ברביע הקודם.

(ראוי לציין כי אלה הם אומדנים ראשוניים והניסיון מראה שהם נתונים לעידכונים משמעותיים).

אינדיקטורים חודשיים למצב המשק

סקר החברות של בנק ישראל לרביע הרביעי מצביע על יציבות במאזן הפעילות, זה הרביע השני ברציפות. סקר המגמות החדש וסקר אמון הצרכנים של הלמ"ס המשיכו להיות שליליים גם בינואר, תוך שיפור מסוים. אך, המדד המשולב לחודש ינואר עלה בשיעור של 0.2% בעקבות התייצבות ושיפור קל בנתוני הייצור התעשייתי, הפדיון בענפי המסחר והשירותים, וייבוא התשומות. בגביית המע"מ על הייצור המקומי נרשמה יציבות, לעומת ירידה של 3.5% בחודש הקודם. אולם, מדד מנהלי הרכש של בנק הפועלים ירד בינואר לרמה נמוכה של 36.3 נקודות, המשך לירידותיו בנובמבר ודצמבר.

שוק העבודה

בשוק העבודה שוררות רמת תעסוקה גבוהה ואבטלה נמוכה. שיעור המשרות הפנויות מסך המשרות במגזר העסקי, המבטא את הביקוש לעובדים, נע סביב רמה נמוכה יחסית של 2.5% עד 3% . השכר הנומינלי והשכר הריאלי עלו בחודשים ספטמבר עד נובמבר לעומת שלושת החודשים הקודמים ב-1.4% וב 1.1% , בהתאמה. תקבולי מס הבריאות, המשמשים אינדיקציה לסך תשלומי השכר, היו בחודש ינואר גבוהים נומינלית בכ 5.1% מאשר בינואר אשתקד (בניכוי השפעתם של שינויי חקיקה) ועל אף השיפור לעומת דצמבר עדיין מדובר בהתמתנות מסוימת לעומת קצב הגידול בתחילת 2011 מספר הדרישות החדשות לדמי אבטלה גדל בחודש דצמבר, המשך למגמת הגידול המאפיינת אותו מאז אמצע 2011.

סחר החוץ

יצוא הסחורות ירד ב-6.3% ויבוא הסחורות עלה ב 4.5% בחודש ינואר לעומת חודש דצמבר. נתוני התקציב סך גביית המיסים בינואר היה גבוה ב-2.9 מיליארדי ש"ח מהתוואי העונתי המתאים לתחזית ההכנסות ממסים בתקציב. השיפור בגבייה נבע בעיקר מהכנסות חד-פעמיות בסעיפי המיסים 2.8%  הנמוך מזה שלפיו תוכנן התקציב(4% ), הרי גם הישירים. בשל קצב הצמיחה הצפוי ב- 2012 אם התחייבויותיה האחרונות של הממשלה לא יביאו לחריגה בסך הוצאותיה בהתאם לתקרה הקבועה בחוק, צפויה גביית המסים בקצב הנוכחי (המנוכה מהכנסות חד פעמיות) להביא לגירעון בשנת 2012 בשיעור של 3.3% תוצר, מעל לתקרת הגירעון של 2% , שנקבעה בסוף 2010

2 . ההתפתחויות במשק – הצד הנומינלי

האינפלציה

מדד המחירים לצרכן נותר בינואר ללא שינוי, מעל ממוצע התחזיות המוקדמות, שצפו ירידה של 0.2%. ב 12 החודשים האחרונים נרשמה אינפלציה של 2.1% הציפיות והתחזיות לאינפלציה ולריבית היו בחודש פברואר, (break even inflation) הציפיות לאינפלציה לטווח של שנה, על פי שוק ההון בממוצע, 2.6% , עלייה של 0.3 נקודת אחוז ביחס לחודש הקודם. יחד עם זאת, סדרה זו מושפעת מעונתיות בשל קשיים טכניים. עקב כך יש להניח שאומדן הצפיות מוטה החודש מעט כלפי מעלה. הציפיות לטווחים הבינוניים והארוכים משוק ההון עמדו על 2.5% ו 2.6%- , בהתאמה, עלייה ממוצעת 0.2% לעומת החודש הקודם. ממוצע תחזיות האינפלציה של החזאים ל 12- המדדים – של 0.1% הקרובים הוא 2.4% , עלייה ביחס לרמתן בחודש הקודם. לשלושת המדדים הקרובים צופים החזאים בממוצע עלייה מצטברת של 1% . שיעורה הצפוי של ריבית בנק ישראל בעוד שנה לפי שוק התלבור נותר גם החודש יציב ברמה של 2.4% . שיעור הריבית בעוד שנה לפי תחזיות החזאים, בממוצע, יהיה 2.4% , לעומת שיעור של 2.6% שהם חזו בחודש שעבר. החזאים צופים שריבית בנק ישראל לחודש מארס תישאר ללא שינוי.

שוק המק"ם ושוק איגרות החוב

שוק האג"ח הממשלתיות נסחר במגמה מעורבת. התשואות באפיק השקלי עלו עד 10 נ"ב בטווח הבינוי-ארוך, בעוד התשואות באפיק הצמוד יורדות ב- 25 נ"ב בטווח הקצר ומתאפיינות בשינויים קלים בשאר הטווחים. הורדת ריבית בנק ישראל בחודש הקודם והמשך יציאת הזרים מהמק"ם, שנמשכה גם החודש, פעלו בכיוונים הפוכים על תשואת המק"ם. התשואות באפיק השקעה זה ירדו 10 נ"ב לכל אורך העקום, והתשואה לשנה עמדה על כ 2.44% במהלך התקופה.  

פערי הריביות והתשואות בין הארץ לחו"ל

המרווח בין אג"ח של ממשלת ישראל ל- 10 שנים לאג"ח מקבילה של ממשלת ארה"ב התרחב במקצת ועלה ל 260 נ"ב, לעומת כ 250 נ"ב במהלך התקופה הקודמת. פרמיית הסיכון של ישראל, כפי שהיא ל 5 שנים,  הצטמצמה במעט החודש ל 190 נ"ב, לעומת כ-199 נ"ב ערב החלטת הריבית הקודמת.

שוק האשראי

בחודש דצמבר עלתה יתרת החוב של המגזר העסקי ב 0.2% , לרמה של 779 מיליארדי ש"ח, ויתרת האשראי למשקי הבית עלתה ב 0.5% , ל- 364 מיליארדי ש"ח. מתוך האשראי למשקי הבית עלתה יתרת האשראי לדיור בחודש דצמבר ב 0.3% , לרמה של 258 מיליארדי ש"ח. סך המשכנתאות שניתנו ב 12 החודשים אשר הסתיימו בינואר היה נמוך ב 2.1% מאשר ב 12 החודשים שהסתיימו בדצמבר – המשך של ירידה רצופה מאז השיא שנרשם בחודש מאי. שיעור המשכנתאות הלא-צמודות שניתנו בריבית משתנה עמד בינואר על 26.9% . שיעורי הריבית על המשכנתאות הצמודות למדד ירדו קלות והריבית על המשכנתאות הלא צמודות נותרה ללא שינוי.

שוק הדיור

סעיף הדיור במדד המחירים לצרכן עלה בחודש ינואר ב 0.3% . העלייה בסעיף זה ב 12 החודשים הסתכמה ב 5%.  מחירי הדירות, הנמדדים על פי סקר מחירי הדירות של הלמ"ס, ואינם נכללים במדד המחירים לצרכן, עלו בחודשים נובמבר- דצמבר ב 0.6% , עלייה ראשונה לאחר ירידות בשיעור מצטבר של 1.4% בשלושה החודשים הקודמים. ב 12 החודשים שהסתיימו בדצמבר הסתכמה עליית מחירי הדירות ב-6.1% , לעומת 7.1% בחודש הקודם.

נמשכת הרמה הגבוהה של הפעילות בענף הבנייה. ההתחלות והסיומים של בניית דירות ב-12 החודשים האחרונים עמדו בחודש נובמבר על 43,535 ו 33,629 , בהתאמה, לעומת 43,221 ו 34,434 בחודש הקודם. אולם, על פי נתונים של סקר החברות לרביע האחרון של 2011 שעורך בנק ישראל דיווחו החברות בענף על עלייה חדה של מגבלת הביקוש העומדת בפניהן.

ההתמתנות של מחירי הדירות בחודשים האחרונים באה על רקע המשך הגידול של מספר התחלות הבנייה, ההשפעה-בפיגור של העלאת הריבית, צעדי בנק ישראל בתחום המשכנתאות וצעדי משרד האוצר במיסוי על נדל"ן. צעדים אלה, יחד עם מאמצי שיווק הקרקעות מצד משרד הבינוי והשיכון ומינהל מקרקעי ישראל, צפויים להוסיף ולהשפיע בהמשך.

הערכת חטיבת המחקר

על פי התחזית המקרו- כלכלית שפרסמה חטיבת המחקר בדצמבר תעמוד האינפלציה במהלך שנת 2012 על 2.1%,  שיעור הריבית הממוצע לרביע האחרון של 2012 יהיה 2.2% , והתוצר צפוי לצמוח ב- 2012 בשיעור של 2.8% . הערכת החטיבה בעת הכנת התחזית הייתה שסעיף הדיור במדד המחירים לצרכן יעלה בשנת 2012 ב 4% . בחטיבת המחקר ציינו כי עלייה מתמשכת במחירי הנפט צפויה להביא לכך שהאינפלציה ב 2012 תהיה גבוהה מ 2.1% . על פי אומדני החטיבה עלייה של 10 אחוזים במחירי הנפט תביא לעלייה הדרגתית במדד המחירים לצרכן שתסתכם ב 0.3 אחוזים.

3. ההתפתחויות בשוק המט"ח ושוק המניות

שוק המט"ח

מאז הדיון המוניטארי האחרון, שהתקיים ב 22/1/12 , ועד 24/2/12 התחזק השקל כנגד הדולר בכ- , 0.7%. ייסוף מתון בהרבה מזה של מרבית המטבעות מול הדולר . מול האירו נחלש השקל ב- 2.7%. ובמונחי שער החליפין הנומינלי האפקטיבי נחלש השקל בכ 1.2%.

שוק ההון

מאז הדיון המוניטארי האחרון, שהתקיים ב 22/1/12 , ועד 24/2/12 ירד מדד ת"א 25 ב 4.3% , בניגוד חד למגמה של מדדי המניות במשקים מפותחים ומתעוררים, שהציגו עליות שערים נאות. מדדי התל- בונד 20 ו 40- עלו ב 0.7%- וב- 0.45% בהתאמה. מרווחי התשואות התרחבו החודש, מגמה שבלטה בעיקר בדירוגים הנמוכים. מגמת הפדיונות מהקרנות הכספיות נמשכה גם החודש, אך בקרנות הקונצרניות נרשמה, לראשונה זה שנה, צבירה חיובית, אם כי ברמות נמוכות.

4. ההתפתחויות בכלכלה העולמית

 נתוני המקרו בעולם הציגו החודש תמונה מעורבת. בשווקים הפיננסיים בעולם נרשמה מגמה חיובית.נתוני המקרו בארה"ב כפי שהתפרסמו החודש, ממשיכים להיות מעודדים. בלטו לטובה נתוני התעסוקה, מדדי מכירות, מדדי ייצור ונתוני אשראי. בשווקים המתעוררים המגמה הייתה מעורבת. באירופה וביפן נתוני המקרו המשיכו להצביע על סביבת מיתון, שצפויה להימשך גם במהלך הרביע הנוכחי. צעדי הצנע השונים באירופה וההרעה בתנאי האשראי עלולים להחמיר תוואי זה. החודש אושרה תוכנית הסיוע ליוון. קרן המטבע הביו-לאומית עדכנה לפני כחודש כלפי מטה את תחזית הצמיחה העולמית ל- 2012 ול 2013- ל 3.3% ו- 3.9% , בהתאמה, לעומת 4.0% ו- 4.5% בתחזית הקודמת. כמו כן, עדכנה קרן המטבע את תחזית הגידול בסחר העולמי ל 2012- כלפי מטה ל 3.8% לעומת 5.8% בתחזית הקודמת. כלכלני הקרן מצביעים על סיכונים להמשך ההתאוששות של הכלכלה העולמית, ובראשם משבר החוב באירופה. בנקים מרכזיים הגבירו החודש את פעילותם בשווקים.

האינפלציה העולמית נותרה מרוסנת, אולם המשך העלייה של מחירי הסחורות, בעיקר הנפט, עלול

להקשות על המשך ההתאוששות בפעילות הכלכלית. על רקע כל אלה נקטו הבנקים המרכזיים של אנגליה ויפן צעדי הרחבה נוספים ה-ECB צפוי לנקוט בימים הקרובים בתוכנית נוספת להגברת הנזילות ארוכת הטווח.

ב. הדיון בפורום המצומצם – החלטת הריבית לחודש מרץ 2012

הדיון התמקד בסביבת האינפלציה ובהתפתחויות בפעילות הריאלית. האינפלציה השנתית (בהסתכלות על 12 חודשים אחרונים) נמצאת בחודשים האחרונים במרכז תחום עלה באופן (break even inflation) היעד. עם זאת נתון הציפיות לאינפלציה על פי שוק ההון משמעותי בחודשיים האחרונים ל 2.6 אחוזים. זאת במקביל לעלייה מתונה בהרבה בתחזיות האינפלציה של החזאים. ככל הנראה, העלייה הגבוהה יותר בציפיות מהשוק ביחס לתחזיות החזאים נבעה בחלקה מקשיים טכניים באמידה, אשר יוצרים הטיה עונתית כלפי מעלה בנתון בחודשיים האחרונים. באותו אופן, סבל אומדן הציפיות מאז אוגוסט 2011 מהטיה כלפי מטה. כך, על פי ההערכה, אמנם חלה עלייה בציפיות לאינפלציה, שמקורה בצפיות להתייקרות במגזר הדלקים והאנרגיה, אולם היא בשיעורים נמוכים מאלו שנצפים על ידי הנתון משוק ההון.

ההערכה היא שברביע הרביעי של שנת 2011 ובינואר 2012 נמשכה ההאטה בקצב הגידול של הפעילות הריאלית והביקושים, למרות שהחודש נוספו גם כמה נתונים המצביעים על התאוששות מסוימת בצמיחה. כלל הנתונים מתיישבים עם תחזית בנק ישראל לצמיחה של כ 2.8 אחוזים בשנת 2012 חברי הועדה דנו בסוגיית זמינות האשראי במשק ועודכנו במגמת התפתחותו בחודשים האחרונים. האשראי הבנקאי והחוץ בנקאי ממשיך לגדול במהלך החודשים האחרונים, אם כי בקצב נמוך ביחס לשנים האחרונות ובפרט בקצב נמוך ביחס לצמיחת התוצר. בפרט בולטת האטה באשראי לענף הנדל"ן, שבו הביאה עליית הסיכונים להקשחת התנאים למתן אשראי לקבלנים. הקשחת התנאים, לפחות אצל חלק מהבנקים, אינה קשורה במגבלות האשראי הענפיות לענף הבנייה בפניהן הם ניצבים. במקביל נדונו הקשיים במיחזור חובות בשוק ההון נוכח העלייה בתשואות אגרות החוב הקונצרניות, בעיקר לחברות בדירוגים הבינוניים והנמוכים. קשיים אלו, כפי שמעיד גם סקר המגמות בעסקים נפוצים בעיקר בחברות נדל"ן ובחברות קטנות.

חברי הועדה דנו גם בשאלה באיזו מידה השפיעה העלייה בסיכון הגיאו פוליטי באזורנו בתקופה האחרונה לביצועי חסר של שוק המניות הישראלי ביחס לשווקי המניות בעולם, לפיחות השקל ביחס לדולר וליציאה של הון מישראל. ככל הנראה ניתן לייחס חלק מהשינויים שנצפו גם לגורמים נוספים המאפיינים את ישראל בזמן האחרון כגון השפעת המחאה החברתית, ריבוי הסדרי החוב והעלאת ירידה בכניסות תיירים , המס על ריווחי הון. בהקשר זה צוין שלא ניכרה עליה במרווחי ה-CDS הוועדה הייתה מאוחדת בדעה שרמת הריבית נראית מתאימה לנתוני החודש האחרון, הן בתחום האינפלציה והן בתחום הפעילות. זאת לנוכח ההתפתחויות אשר הצביעו על כך שמחד חלה עלייה בציפית לאינפלציה, אם כי הן נותרו בתוך תחום היעד וזאת במקביל להתבססות האינפלציה בפועל בתחום היעד; ומאידך, נראה כי קצב הצמיחה הואט והוא עקבי עם קצב הצמיחה החזוי לשנה זו. וכן, לא חל שיפור בהערכת הסיכונים. לאחר הדיון הצביעו ששת חברי הוועדה המוניטרית על גובה ריבית בנק ישראל לקראת חודש מרץ 2012 . כל ששת חברי הוועדה הצביעו להותיר את הריבית ללא שינוי.

בהודעה על החלטת הריבית, הדגיש בנק ישראל את התנאים להלן שהכריעו בעד הותרת הריבית

ברמה של 2.5 אחוז בחודש מרץ 2012 –

• הצפיות לאינפלציה של הגורמים השונים לטווחים של שנה ומעלה נמצאות בתוך יעד האינפלציה.

אולם, בחודש האחרון חלה בהן עליה של כ 0.2 נקודות אחוז לסביבת 2.5% . האינפלציה בפועל

בהסתכלות על 12 חודשים האחרונים ממשיכה להתבסס בתוך תחום יעד האינפלציה.

• הנתונים שהתווספו החודש תומכים בהערכה שברביע הרביעי ובינואר נמשכה ההאטה בקצב

הגידול בפעילות. עם זאת, חלק מהנתונים החודשיים (למשל, מדד הייצור התעשייתי, הפדיון בענפי

המסחר והשרותים וייבוא התשומות) מצביעים על שיפור קל בחודשים האחרונים. נתוני הפעילות

. הריאלית מתיישבים עם תחזית בנק ישראל לצמיחה של כ 2.8% בשנת 2012

• נתונים על הפעילות בכלכלה העולמית שנוספו החודש הציגו תמונה מעורבת ובשווקים הפיננסיים

נרשמה עליה מסוימת ברמת האופטימיות. בארה"ב התפרסמו נתונים מעודדים יחסית. בשווקים

המתעוררים הנתונים היו מעורבים ובאירופה וביפן נתוני המקרו המשיכו להצביע על סביבת מיתון

שצפויה להימשך גם במהלך הרביע הנוכחי. לפני כחודש קרן המטבע הבינלאומית עדכנה כלפי

מטה את תחזיות הצמיחה והסחר העולמיים ב 2012 ו 2013 תוך שכלכלניה מדגישים את המיתון

המתפתח באירופה.

• רמות הריבית במשקים המובילים נמוכות והשווקים לא מתמחרים העלאת ריבית בשנה זאת באף

אחד מהבנקים המרכזיים של המדינות המפותחות הגדולות. כזכור, לפי הכרזת ה-FED הריבית

בארה"ב צפויה להישאר ברמתה האפסית לכל הפחות עד לאמצע 2014 ;

בנק ישראל ימשיך לעקוב אחר ההתפתחויות במשקים הישראלי והעולמי ובשווקים הפיננסיים. בנק

ישראל ישתמש בכלים העומדים לרשותו על מנת להשיג את מטרותיו – יציבות מחירים, עידוד

התעסוקה והצמיחה, ותמיכה ביציבות המערכת הפיננסית – ובהיבט הזה, ימשיך לעקוב אחר

ההתפתחויות בשוקי הנכסים.