הריבית בחודש מאי נותרה ללא שינוי – 2.5%, אבל פרוטוקול הדיונים על החלטת הריבית מספק מבט מבפנים על הלבטים של המחליטים להשאיר את הריבית על כנה, וכן מרמז על ההמשך. דיוני הריבית היו ב-23 ו-24 באפריל כאשר בשלב הראשון מוצגים  תנאי הרקע הכלכליים הרלוונטיים להחלטה לרבות ההתפתחויות במשק הישראלי  בצד הריאלי ובצד הפיננסי מוניטרי  לצד ההתפתחויות של הכלכלות בעולם וההשלכות על המשק הישראלי. הדיון הרחב הזה הוא בהשתתפות, נגיד בנק ישאל, פרופסור סטנלי פישר,  המשנה לנגיד, היועץ הבכיר לנגיד ושלושת חברי הוועדה המוניטרית שמקרב הציבור. נוסף על אלה משתתפים בפורום הרחב ראשי החטיבות הכלכליות בבנק (המחקר והשווקים) וכלכלנים מהחטיבות השונות בבנק ישראל.

בשלב הבא, נעשה דיון בפורום מצומצם יותר, פורום הריבית, אותו פורום שמקבל למעשה את ההחלטה על הריבית. בפורום זה משתתפים  חברי הוועדה המוניטרית ושני מנהלי החטיבות הכלכליות. בפורום זה מציגים מנהלי חטיבות המחקר והשווקים את המלצותיהם לגבי החלטת הריבית. לאחר מכן מתנהל דיון חופשי, ובסופו הצבעה על גובה הריבית. הריבית, וזה חידוש של השנה האחרונה  מתקבלת ברוב קולות של חברי הוועדה המשתתפים בהצבעה. במקרה שהקולות שקולים יש ליושב ראש הוועדה, נגיד בנק ישראל, פרופסור סטנלי פישר, קול נוסף. בעבר, אגב, נגיד בנק ישראל היה הסמכות היחידה לקביעת הריבית, אם כי, כמובן, הוא התחשב בדעת בכירים נוספים בבנק ישראל.  

בדיון בפורום הרחב תואר מצב המשק. מצב המשק ברבעון הראשון של 2012, על פי בנק ישראל, טוב יותר מהנתונים המוקדמים. הנתונים על הפעילות הריאלית עקביים עם תחזית הצמיחה שפורסמה בעבר על ידי בנק ישראל, לפיה הצמיחה ב-2012 תהיה 3.1%. "נתוני החשבונאות הלאומית לרביע הרביעי של 2011  עודכנו כלפי מעלה", מודגש בפרוטוקול הדיון על הריבית, "שיעור צמיחתו של התוצר לאחר העדכון היה 3.4% בדומה לשיעורו ברבעון השלישי. סקר החברות והעסקים של בנק ישראל מצביע על האצה של פעילות המגזר העסקי ברביע הראשון של 2012, והציפיות לגבי הפעילות ברבעון השני הן חיוביות, בעיקר בענפי המסחר והשירותים העסקיים. סקר המגמות בעסקים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה (הלמ"ס) לרבעון הראשון של השנה מצביע על בלימת ההאטה ועל שיפור משמעותי בחודש מארס בציפיות לגבי הפעילות העתידית. מדד החיפושים ב"גוגל", המחושב בחטיבת המחקר של בנק ישראל, אשר משמש אינדיקציה לביקושים במשק בחודשים הקרובים, צופה צמיחה של הביקושים מעבר למגמתם עד כה. מדד מנהלי הרכש עלה בחודש מארס לרמה של 46.3 נקודות, המשך לעלייתו בחודש הקודם, תוך שינוי חיובי במרבית רכיביו, אך הוא עדיין נמוך מ-50  נקודות, הרמה המבדילה בין התכווצות להתרחבות של הפעילות. המדד המשולב לחודש מארס עלה ב-0.2% . באשר לרכיבי המדד: מדד הייצור התעשייתי ירד בפברואר בשיעור  של 2.2%  לאחר עליה של 0.7% בינואר. מדד הפדיון של המסחר והשירותים נותר ללא שינוי בפברואר לאחר ירידה בו של 1.8% בחודש ינואר. נמשכת החולשה בייצוא הסחורות ובחודש מארס ירד הייצוא ב-1.2%, בהמשך לירידה של 0.6% בחודש פברואר".

ביחס לשוק העבודה מדגישים בבנק ישראל – "לפי סקר התעסוקה שיעור האבטלה עמד בפברואר על  6.5%  לעומת 6.6% בינואר ו-6.7% ברבעון האחרון של 2011.שיעור האבטלה המתקבל מהסקר במתכונתו החדשה נמוך אף יחסית לזה השורר ברבות מהמדינות המפותחות. תקבולי מס הבריאות, המשמשים אינדיקציה לסך תשלומי השכר, היו בחודש מארס גבוהים נומינלית –ב-4.5% מאשר במארס אשתקד (בניכוי השפעתם של שינויי חקיקה) לעומת 5.5% בחודש פברואר. השכר הנומינלי והשכר הריאלי עלו בחודשים נובמבר עד ינואר לעומת שלושת החודשים הקודמים ב-0.6% ו-0.1% בהתאמה".

ביחס לנתוני התקציב, מסבירים בבנק ישראל שברבעון הראשון של השנה הסתכם הגירעון המקומי ב-0.4  מיליארד שקל, לעומת עודף של  2.4 מיליארד שקל בתקופה המקבילה אשתקד. "גירעון זה", נכתב בפרוטוקול דיוני הריבית, "גבוה במקצת ביחס לתוואי העונתי המתיישב עם הגירעון השנתי החזוי – 3.3% , ועולה בהרבה על התוואי התואם את יעד הגירעון הקבוע בחוק 2%. עיקר החריגה מהתוואי נובע מתקבולי מסים נמוכים מהצפוי בחודשים פברואר ומארס. כמו כן, התחייבויות הממשלה לשנה הזו (הסכמי שכר, הוצאות ביטחוניות ועוד) גבוהות ב-6 מיליארד שקל מתקרת ההוצאה בתקציב. עם זאת, ראוי לציין שבעבר הממשלה לא סטתה ממסגרת ההוצאות בתקציב ולפיכך, הסיכון לעליה נוספת בגרעון הנובעת מפריצת מסגרת התקציב קטן בהרבה מזה של ירידה אפשרית נוספת בתקבולי הממשלה".

במסגרת דיוני הריבית ניתנה סקירה על התפתחות המדד – מדד המחירים לצרכן עלה בחודש מארס ב-0.4%, הגבול העליון של התחזיות המוקדמות ומעל לתוואי העונתי המתיישב עם יעד האינפלציה. "באינפלציה של 12  החודשים האחרונים נשמרה  בחודשים האחרונים יציבות סביב מרכז היעד, ושיעורה בחודש מארס היה 1.9% ", כותבים בבנק ישראל וממשיכים, "ממוצע תחזיות האינפלציה של החזאים ואלו הנמדדות על פי החוזים העתידיים על מדד המחירים לצרכן שהבנקים מציעים מעבר לדלפק על 12  המדדים הקרובים שמרו על יציבות ברמה של 2.5%. ציפיות האינפלציה לטווח של שנה על פי שוק ההון (break even inflation) ירדו מ-3% בתחילת החודש ל-2.5%  בימים האחרונים, הירידה בצפיות משוק ההון היא בעיקר בעקבות התפוגגות ההטיה העונתית בחודשים האחרונים. לחודשים אפריל ומאי צופים החזאים עליות של 0.9% ו-0.4% בהתאמה. שיעורים גבוהים יחסית, בעיקר בגלל גורמי עונתיות. בציפיות לאינפלציה לטווחים הבינוניים והארוכים נשמרה יציבות ברמות של 2.6%, ו-2.4% בהתאמה".

בפרוטוקול יש גם התייחסות לשיעורי הריבית כפי שהם נגזרים משוק ההון. "שיעורה הצפוי של ריבית בנק ישראל בעוד שנה לפי שוק התלבור ולפי עקום המק"ם מגלם ריבית של 2.7% ו-2.6% בהתאמה. לפי תחזיות החזאים יהיה שיעור הריבית בעוד שנה, בממוצע, 2.6%, לעומת שיעור של 2.5%   שהם חזו, בממוצע, בחודש שעבר. החזאים צופים שריבית בנק ישראל לשלושת החודשים הקרובים תישאר ללא שינוי.

"בשוק האג"ח הממשלתיות ירדו התשואות  – בעיקר באפיק השקלי, תוך ירידה בציפיות האינפלציה למרבית הטווחים. תשואות המק"ם נותרו ללא שינוי לאורך כל העקום סביב רמה ממוצעת של 2.6%; זאת למרות יציאה משמעותית של זרים בתחילת החודש עקב פדיון סדרה וירידה בציפיות השוק לגבי הורדות ריבית נוספות על ידי בנק ישראל. 

"פער הריביות בין ישראל לארה"ב עומד על 2.25%, ובין ישראל לגוש האירו – על 1.5% זאת לאחר שריבית בנק ישראל לחודש מארס ו הריביות המוניטריות בארה"ב ובאירופה נותרו ללא שינוי. המרווח בין אג"ח של ממשלת ישראל ל-10  שנים לאג"ח מקבילה של ממשלת ארה"ב שב להתרחב החודש והגיע ל-270 נקודות בסיס, זאת כתוצאה מירידת תשואות חדה יותר בארה"ב.

"ב-12 החודשים שהסתיימו במארס עלה המצרף המוניטרי M1 (המזומן שבידי הציבור + פיקדונות העו"ש ) ב-%0.9, והמצרף M1) M2 + הפיקדונות הלא-צמודים עד שנה ) עלה ב-9%. בחודש פברואר עלתה יתרת החוב של המגזר העסקי ב-0.6%, לרמה של 771 מיליארד שקל . העלייה בחוב נבעה בעיקרה מגידולה של יתרת האשראי ממערכת הבנקאות. יתרת האשראי למשקי הבית ירדה בחודש פברואר ב-0.3% ל-365 מיליארד שקל, אך מתוכה עלתה יתרת האשראי לדיור ב-0.3% לרמה של 260  מיליארד שקל. למרות עלייה של 14%  בביצועי המשכנתאות במארס (חלקה ככל הנראה מסיבות עונתיות), היה סך המשכנתאות שניתנו ב-12 החודשים אשר הסתיימו במארס נמוך ב-3% מאשר ב-12  החודשים שהסתיימו בפברואר –  המשך של ירידה רצופה מאז השיא שנרשם בחודש מאי 2011. שיעור המשכנתאות הלא צמודות שניתנו בריבית משתנה נותר במארס ברמה של 27%. שיעורי הריבית על המשכנתאות בכל המסלולים ירדו החודש"

פרק רחב בדיון על הריבית מקבל שוק הדיור. עם זאת, למרות שבבנק ישראל יודעים טוב מכולם שהמפתח לירידות מחירים בשוק הדירות הוא ריבית גבוה יותר, הם כאמור החליטו שלא להעלות את הריבית. "סעיף הדיור במדד המחירים לצרכן עלה בחודש מארס ב-0.4%. בשנים עשר החודשים האחרונים עלה סעיף זה ב-4.4%. מחירי הדירות, הנמדדים על פי סקר מחירי הדירות של הלמ"ס, ואינם נכללים במדד המחירים לצרכן, עלו בחודשים ינואר פברואר ב-0.3%, לאחר שירדו ב-0.1% בדצמבר 2011.  נמשכת הירידה בשיעור השינוי של מחירי הדירות בהסתכלות על 12 החודשים האחרונים; זה עמד במארס על 3.2% לעומת 4.1%  בחודש הקודם. היחס בין מחירי הדירות לשכר הדירה עלה ב-0.1% בינואר, אך נותר נמוך ב-3.1% מהשיא שנרשם במארס 2011 .

"נמשכת הרמה הגבוהה של הפעילות בענף הבנייה. ההתחלות והסיומים של בניית דירות ב- 12 החודשים האחרונים עמדו בחודש ינואר על 44,587 – ו-33,712 דירות בהתאמה, לעומת 44,575 –  ו- 33,994 בחודש הקודם. אמנם בפברואר ירד מספר הדירות למכירה ביוזמה פרטית ב-3%, אולם ירידה זו באה לאחר גידול משמעותי מאז הרבעון השני של 2011, תוצאת עלייה חדה בהתחלות הבנייה החל מסוף 2009; לפיכך מספר הדירות למכירה הוא עדיין ברמת השנים 2007–2003. ההתמתנות של מחירי הדירות בחודשים האחרונים באה על רקע המשך הגידול של מספר התחלות הבנייה, ההשפעה-בפיגור של השינויים בריבית, צעדי בנק ישראל בתחום המשכנתאות וצעדי משרד האוצר במיסוי על נדל"ן. צעדים אלה, יחד עם מאמצי שיווק הקרקעות מצד משרד הבינוי והשיכון ומינהל מקרקעי ישראל, צפויים להמשיך ולמתן את עליית מחירי הדיור".

כן, תשימו לב, למתן את העלייה במחירי הדיור. לא להוריד את המחירים, ויש כאן סתירה – מר פישר מדבר על ירידת מחירים, הוא טען לאחרונה שהוא חושש מירידת מחירים דרמטית. איך זה מסתדר עם הערכות של בנק ישראל למיתון העלייה. אולי פשוט פישר מיהר לנכס לעצמו את הניצחון על מחירי הדירות, וחוץ מניצחון תדמיתי ויחצני זה כבר לא משנה מה באמת קורה.אז הוא אמר שהם יורדים, אז מה אם בפועל בנק ישראל עצמו טוען שהם עולים במתינות. אולי פישר באמריה האומללה הזו על חששות מירידת מחירים דרמטית  פשוט הכין את הקרקע להורדות הריבית או להקפאת הריבית בחודשים האחרונים – משהו בסגנון – גם כך המחירים יורדים אז אני לא צריך להעלות את הריבית כדי להילחם במחירי הדירות. אבל, פישר טועה ומטעה. פישר הוא האחראי למחירי הדירות, הוא האחראי לכך שמחירי הדירות לא יורדים – אם פישר היה מעלה את הריבית בחצי שנה האחרונה, ב-1%-2%, הכל היה נראה אחרת.  

 

על כל פנים, חטיבת המחקר של בנק ישראל, מעריכה שהתוצר צפוי לצמוח בשנת 2012 –  ב-3.1% ובשנת 2013 – -ב-3.5%. התחזית צופה לארבעת הרבעונים הבאים אינפלציה של 2.6%. שיעור הריבית הממוצע הצפוי לרבעון הראשון של 2013  הוא  2.5% . הריבית צפויה להתחיל לעלות באמצע 2013, זאת בהנחה שתהיה התאוששות בכלכלה העולמית".

במסגרת דיוני הריבית ניתן דגש לסיכון של המשק הישראלי – "פרמיית הסיכון של ישראל, כפי שהיא נמדדת על ידי מרווח – ה-CDS  ל-5 שנים, ירדה מעט החודש ל-191 נקודות בסיס לעומת 195 נקודות בסיס בחודש הקודם".

וביחס לכלכלה העולמית מדגישים בבנק ישראל – "לאחר  תקופה של רגיעה יחסית בחששות מפני משבר החוב באירופה, שבו ועלו החששות בעיקר כתוצאה מהמצב בספרד ובמידה מסוימת באיטליה. נתוני המקרו בעולם המשיכו גם החודש להצביע על קצב התאוששות איטי של הכלכלה העולמית, תוך האטה מסוימת של הצמיחה בארה"ב. בשווקים המתעוררים נמשכה המגמה המעורבת, ונתון הצמיחה בסין היה נמוך מהצפוי. החודש עדכנה קרן המטבע הבין-לאומית כלפי מעלה את התחזית לגבי הצמיחה והיקפי הסחר העולמיים  – ביטוי לשיפור שחל בשווקים מאז החמרת משבר החוב באירופה בסוף 2011. תחזיות הצמיחה לשנים 2012 – ו 2013 הועלו  לרמות של 3.5% ו-4.1% בהתאמה, ותחזיות הגידול של הסחר העולמי הועלו ל-4%  ו-5.6% שיפור של 0.2%  לעומת התחזית הקודמת. עם זאת, הדגישה הקרן את הסיכונים בתהליך ההתאוששות. האינפלציה בעולם נותרה מרוסנת, ומחירי הסחורות ירדו החודש. מרבית הבנקים המרכזיים הותירו את הריבית החודש ללא שינוי".

לאחר הדיון והסקירה הרחבה במסגרת הפורום הרחב, החל דיון בפורום המצומצם. ששת חברי הוועדה המוניטרית המשתתפים בדיון מחליטים על גובה ריבית בנק ישראל הרצוי למשק. בדיון לקראת החלטת הריבית לחודש מאי 2012 המליצו כל חברי הוועדה להשאיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 2.5%.

המשתתפים בדיון עסקו במספר סוגיות. המרכזיות שבהן: התפתחות האינפלציה והציפיות לאינפלציה; הערכת סביבת הפעילות הריאלית תוך התייחסות לנעשה בשוק הדיור; המדיניות הפיסקאלית והתפתחות הגירעון הממשלתי; ההתפתחויות בסביבה העולמית והסיכונים הנשקפים ממנה למשק הישראלי.בנוגע להתפתחות האינפלציה והציפיות לאינפלציה, חברי הוועדה התייחסו למדד חודש מארס אשר עלה מעל ממוצע התחזיות עבורו בעוד שב 12 החודשים האחרונים השינוי במדד נותר מתחת לאמצע טווח יעד האינפלציה. בדיון ניתן משקל נמוך יחסית למדד מארס הגבוה כשבין היתר הועלתה הסברה שהעונתיות הגבוהה של אפריל הוקדמה בחלקה לחודש מארס בשל חג הפסח המוקדם יחסית השנה. כמו כן  , צוין כי מחירי האנרגיה והדיור שמשכו את מדד מארס  כלפי מעלה ממשיכים להוות את הגורם הדומיננטי בעליית המדד השנתי; בחודשים האחרונים המדד ללא אנרגיה ודיור בהסתכלות על  12 חודשים האחרונים רשם שיעורי שינוי אפסי. כלומר, לבד מסעיפי הדיור והאנרגיה לא ניכרים לחצים אינפלציוניים. במבט קדימה, במידה וירידות מחירי הנפט בעולם ומחירי הסחורות החקלאיות והמתכות שחלו בחודש האחרון יתמידו, הן עשויות למתן הן את האינפלציה בפועל והן את התחזיות לאינפלציה.

"בנושא סביבת הפעילות הריאלית  התייחסו חברי הוועדה לנתונים החדשים שהתפרסמו בחודש האחרון. להערכתם התמונה המצטיירת ממכלול הנתונים מעורבת ולצד אינדיקציות חיוביות בעיקר מסקרים של חברות ביחס לציפיות לפעילות  בעתיד  נרשמו מספר נתונים שליליים. עם זאת, חברי הוועדה עדיין מעריכים כי מכלול הנתונים שהתווספו עקביים עם תחזית הצמיחה האחרונה שפרסם בנק ישראל לפיה הצמיחה בישראל ב- 2012 תעמוד על 3.1%. הפורום עסק גם בנתוני סקר כוח אדם אשר מבוססים כעת על מתודולוגיה חדשה ומצביעים על שיעור אבטלה של כ-6.5% בפברואר ,ירידה קלה  לעומת ינואר והרביע האחרון של 2011, וכן על ירידה בשיעור ההשתתפות ובשיעור התעסוקה. חברי הוועדה הדגישו כי יש צורך ללמוד את הממצאים והמתודולוגיה של הסקר החדש ושאמינותו טרם התבססה.  

"לגבי שוק הדיור חברי הוועדה ציינו כי בהסתכלות  על  12 חודשים האחרונים חלה התמתנות בעליית סעיף הדיור במדד המחירים לצרכן (המבוסס על שכר דירה) ובמחירי הדירות (סקר)  ועלייתם של האחרונים אף נבלמה. עם זאת, בחודשים האחרונים נרשמה  התאוששות מסוימת בהיקף המשכנתאות שניתנו ובמספר העסקאות בשוק הדיור. הוועדה ערה לשינויים ולהתפתחויות בשוק הדיור והיא תמשיך לעקוב אחרי התפתחויות בשוק ותשקול נקיטת צעדים אם יהיה צורך. נושא נוסף שעלה לדיון עסק במדיניות הפיסקאלית ובהתפתחות הגירעון הממשלתי. חברי הוועדה  ציינו את החשיבות של שמירה על המשמעת הפיסקאלית ושל המשך תהליך הפחתת יחס החוב-תוצר  של ישראל; צוין כי בשלב זה לא ניכרת השפעה של ההתפתחויות בתחום המדיניות הפיסקאלית והגרעון, על האינפלציה.

"נושא נוסף שנדון היה הסביבה העולמית והסיכונים הנשקפים ממנה למשק הישראלי. חברי הוועדה התייחסו לחששות ששבו לעלות הן בנוגע למשבר החוב באירופה,  ובפרט בספרד,  והן לאיבוד המומנטום בארה"ב והנתונים המעורבים לגבי השווקים המתעוררים וזאת, לאחר תקופה של רגיעה יחסית וציפייה להתאוששות. חברי הוועדה ציינו כי המשך ההתפתחויות החדשות יקשה על היצוא ולכן על צמיחת המשק הישראלי. חברי הפורום ציינו כי מדובר בנתוני הקצה ועדיין מוקדם לקבוע האם מדובר בשינוי מגמה.לאור מכלול הגורמים החליטה הועדה המוניטרית, על דעת כל חבריה,  להותיר את הריבית לחודש מאי בעינה ברמה של 2.5%. בהודעה על החלטת הריבית ציין בנק ישראל כי הותרת הריבית לחודש מאי ללא שינוי ברמה של 2.5% עקבית עם מדיניות ריבית שנועדה לבסס את האינפלציה בתוך יעד יציבות המחירים של 1%עד 3% ב-12 החודשים הקרובים, ולתמוך בצמיחה תוך שמירה על היציבות הפיננסית. תוואי הריבית בהמשך תלוי בהתפתחויות בסביבת האינפלציה, בצמיחה בישראל, בכלכלה העולמית, במדיניות המוניטרית של הבנקים המרכזיים העיקריים ובהתפתחות שער החליפין .

"בנק ישראל הדגיש בהודעתו את התנאים להלן שהכריעו בעד אי השינוי בגובה הריבית לחודש מאי 2012 – מדד מארס עלה ב-0.4%, בגבול העליון של התחזיות המוקדמות עבורו. האינפלציה בהסתכלות על 12  החודשים האחרונים נמצאת זה החודש השלישי ברציפות, בסביבת מרכז יעד האינפלציה ובחודש מארס עמדה על 1.9%. סעיפי הדיור והאנרגיה המשיכו להוות גורמים משמעותיים באינפלציה. הצפיות לאינפלציה לשנה הקרובה נמצאות סביב 2.5%. רמתן הגבוהה יחסית נובעת בעיקר מהעלייה  המתמשכת במחירי האנרגיה, למרות ירידה מסוימת בשבועות האחרונים, ומצפיות שסעיף שכר הדירה במדד המחירים לצרכן ימשיך לעלות בקצב גבוה יחסית. ככל הנראה לא ניכרים לחצי ביקוש אינפלציוניים מקומיים אחרים. הצפיות לריבית בנק ישראל משקפות יציבות בחודשים הקרובים".

ובכן, פרוטוקול הוועדה על דיוני הריבית לא ממש מספק אינדיקציות חזקות לגבי ההמשך אבל בין השורות ניתן להבין שהריבית צפויה פחות או יותר להישאר ברמות האלו, בטווח הקרוב.

חברי הוועדה הוניטרית: פרופ' סטנלי פישר – נגיד הבנק ויו"ר הועדה המוניטרית; פרופ' ראובן גרונאו – חבר בוועדה המוניטרית ; מר בארי טאף  – יועץ בכיר לנגיד לענייני מדיניות מוניטרית, חבר בוועדה המוניטרית; פרופ' רפי מלניק – חבר בוועדה המוניטרית ;"ד ר קרנית פלוג – המשנה לנגיד הבנק, חברה בוועדה המוניטרית; פרופ' אלכס צוקרמן – חבר בוועדה המוניטרית .

משתתפים נוספים בדיוני הריבית – מר אנדרו אביר  – מנהל חטיבת השווקים; פרופ' נתן זוסמן – מנהל חטיבת המחקר; מר אדי אזולאי – ראש המטה לנגיד ; "ד ר יוסי סעדון – יועץ לנגיד ודובר הבנק;מר ינון גמרסני –  כלכלן בחטיבת המחקר; גב צילה בילט – עוזרת מזכירת הוועדה המוניטרית.