fbpx
הרהורי בורסה

המשבר בטבע: מאבדת את המוניטין; מאבדת את ההון   

 

המשבר בטבע: מאבדת את המוניטין; מאבדת את ההון   

ההון העצמי של טבע בדוחות הוא 17.3 מיליארד דולר, אל תאמינו לדוחות – ההון האמיתי כנראה שלילי (מאוד); וכמה עובדים באמת מפטרת טבע?

 

הדוחות הכספיים של טבע ברבעון האחרון של 2017 כללו מחיקת ענק של  מוניטין בסך של 17.1 מיליארד דולר. המחיקה הזו גרמה להפסד כבד ברבעון שהשליך כמובן על ההפסד בשנה כולה שהסתכם ב-16.5 מיליארד דולר.

המחיקה הזו במבט ראשון אולי נראית בומבסטית ומפתיעה, אבל היא לא. אולי ההיפך – היא אפילו צנועה. לטבע יש עדיין (אחרי המחיקה) מוניטין בדוחות בסך של 28.4 מיליארד דולר – ספק אם זה ערך שמייצג שווי אמיתי, ספק אם המחיקה הענקית היא המחיקה האחרונה, ספק אם ההון העצמי החשבונאי של טבע מבטא מספר קרוב למציאות.

אתחיל מהמקורות – איך בכלל נוצר מוניטין בדוחות של טבע? אז למרות שלטבע עצמה יש מוניטין,  לא זה המוניטין בדוחות הכספיים. חברה לא יכולה לרשום לעצמה מוניטין, אחרת היינו חיים בג'ונגל חשבונאי. הנהלת טבע לא יכלה לקום בבוקר ולהחליט שהמוניטין של החברה הוא 40 מיליארד דולר ולרשום אותו כנכס בדוחות הכספיים. הרי כל אחד חושב שיש לו מוניטין והרבה, וזו היתה יכולה להיות שיטה נהדרת לנפח את המאזנים החשבונאיים.

אז למרות שלחברות יש מוניטין כלכלי הן לא יכולות לרשום אותו בדוחות, והמחשה נוספת - לכולם ברור שקוקה-קולה נהנית ממוניטין על שמרכז בעצם את השם, ניסיון, ייחוד, וברמה הכלכלית – את פוטנציאל הרווחים העתידי. אבל, הנהלת קוקה קולה לא יכולה לרשום לעצמה את המוניטין שלה בספרים שלה. ומתי כן רושמים את המוניטין  ברכישות. כאשר חברה רוכשת חבר אחרת יש תג מחיר לכל הפעילות, כשבמקרים רבים התמורה מבטאת תשלום בגין מוניטין, אותו ערך ערטילאי שמבטא את יכולת החברה להרוויח בעתיד (מעין הרווחים העתידיים שהם מעבר לנורמה). ככה נוצר מוניטין בדוחות הכספיים.

טבע היתה רוכשת סדרתית, מדי שנתיים (בממוצע), היא נהגה להשלים רכישה גדולה, כדי לשמור על מעמדה בשוק, כדי לשמור על צמיחה בפעילות העסקית. טבע טעמה מהכל – היא אמנם העדיפה רכישות בתחום העיקרי שלה – התחום הגנרי, אבל היא סטתה גם לרכישות של חברות שמפתחות תרופות מקור. טבע שילמה על הרכישות האלו עשרות רבות של מיליארדים, בעיקר ברכישה האחרונה – רכישת אקטביס, הפעילות הגנרית של אלרגן. ברכישה הזו שהסתכמה קרוב ל-40 מיליארד דולר, כמעט כל הסכום יוחס למוניטין ונכסים לא מוחשיים (נכסים כמו רשימת לקוחות, מותג, הסכמי שיווק ועוד), כשרובו הגדול יוחס למוניטין.

וככה התנפח בדוחות של טבע נכס מוניטין לממדי ענק של 45 מיליארד דולר. הנכס הזה, חשוב להבין, לא קיים בחברות שבמקום לרכוש חברות מפתחות את המוצרים בבית. כלומר תיאורטית יכולה להיות טבע ב'  דומה לטבע המקורית, רק שהיא היתה מפתחת את כל ארסנל התרופות בבית, ולה לה היה נכס של 45 מיליארד דולר למרות שהיא היתה זהה בפעילות העסקית.  זה עיוות חשבונאי שמציגים חברות זהות/ דומות במספרים אחרים, אבל זאת עוד בעיה חשבונאית קטנה.

המוניטין הענק הזה לא מופחת באופן שוטף (אין הפחתה שוטפת בשיעור מסוים), הוא פשוט נמצא שם לעד, אלא אם – יש סימנים לירידת ערך (ירידה בשווי השוק של החברה, ירידת מחירים, ירידה ברווחים ועוד). אז הסימנים לירידת ערך במקרה של עסקת אלרגן היו כבר בזמן אמת, אפילו עוד לפני שהנהלת טבע חתמה על הצ'ק, ובכל זאת – לא מחקו את המוניטין, אלא רק עכשיו. הסיבה טכנית. את המוניטין בודקים פעם בשנה במסגרת הדוחות השנתיים. בשנת 2016 השלימו את רכישת אלרגן אז עוד מנהלי טבע (לרבות ההנהלה הזמנית ) שיחקו אותה עסקים כמעט כרגיל, ובטח שלא הודאה בכישלון, ומחיקת מוניטין. אך בדוחות 2017 ההנהלה החדשה דווקא מעוניינת להשליך את המוניטין הזה מהדוחות ...עד גבול מסוים.

מצד אחד, ההנהלה החדשה רוצה ניקוי אורוות משמעותי, במטרה שלא יצוצו שלדים נוספים בעתיד, אך מצד שני היא לא רוצה כבר עכשיו לחסל את הביזנס. המחיקה בדוחות של 2017 – 17.1 מיליארד דולר, היא סוג של פשרה – המחיקה הזו הקטינה את ההון העצמי לאזור ה-17.3 מיליארד דולר, מחיקה חדה מדי, היתה פוגעת בהון העצמי עוד יותר וכנראה מגבירה על הקושי לעמוד באמות המידה הפיננסיות מול המלווים ומול מלווים פוטנציאלים. טבע היא חברה ממוקדת החזר חוב. יותר מאשר היא ממוקדת בגנריקה, קופקסון, צמיחה, היא ממוקדת בהישרדות וזה אומר להקטין את החובות, לגלגל את החובות, לשרת את החובות שמסתכמים בכ-35 מיליארד דולר. אז למחוק את ההון זה סוג של גול עצמי.

ושימו לב לנתון אולי הכי חשוב בדוחות של טבע -  ההון העצמי המוחשי שלה שלילי. הון מוחשי זה ההון בלי המוניטין ונכסים לא מוחשיים (שגם הן נוצרו ברכישות ומבטאים כאמור מותג, זכויות ייצור, רשימת לקוחות ועוד). ההון בלי הנכסים האלו שהם (חייבים להודות) נכסים באוויר הוא מינוס של כמעט 30 מיליארד דולר (הון עצמי מוחשי של 17.3 מיליארד פחות מוניטין של 28.4 מיליארד ופחות נכסים לא מוחשים של 17.6)

האמת שבמשך תקופה ארוכה אין לטבע הון מוחשי משמעותי (אם בכלל) אבל לפחות בעבר הרווחים והתזרימיים של החברה "החזיקו" והצדיקו  את הנכסים ואת המוניטין, היום זה אחרת. התזרים של טבע מפעילות שוטפת (ותזרים זה הבסיס להערכת שווי וגם להערכת מוניטין) ירד לאזור ה-3.5 מיליארד דולר בשנת 2017 לעומת מעל 5 מיליארד דולר בשנת 2016. מעבר לכך, רוב התזרים מגיע מהקופקסון שהוא פיתוח עצמי (אין מולו מוניטין ונכסים לא מוחשיים). האם מוניטין ונכסים לא מוחשיים בסכום של 46 מיליארד דולר (28.4 מיליארד מוניטין ועוד 17.6 מיליארד נכסים לא מוחשיים) מצדיקים פעילות גנרית ואתית שנמצאת במגמת ירידה ומייצרת תזרים של אולי 1.5 מיליארד דולר? לא. עם זאת, לחשבונאות שיטות שונות להחזיק את הנכסים הלא מוחשיים בשמיים, אבל אמיתית/ כלכלית, כבר עכשיו טבע היתה אמורה למחוק עוד סכום נכבד מאוד.

ועוד בעניין טבע – מהדוחות המלאים של החברה עולה כי מצבת העובדים של טבע ירדה במהלך 2017 בישראל ב-622 עובדים, וזה עוד לפני התוכנית הענקית לפיטורי עובדים (שדווחה בדצמבר, אבל תחל להשפיע ב-2018)

622 עובדים (קרוב ל-10% מכח האדם) פוטרו או התפטרו, או שגרמו להם לעזוב, או שפרשו. תהיה הסיבה אשר תהיה, כאשר אומרים לכם שמתכוונים לפטר או להקטין את מצבת כח האדם במספר מסוים (וזה נכון לכל מקום) אז  לרוב הוא רחוק מהמספר האמיתי – בפועל לרוב זה יותר (בפועל, היו עזיבות ופיטורים לפני ויהיו במהלך המהלך יותר); וזה מזכיר לי כתבת לשעבר בגלובס – הדס גייפמן, שבתקופה של פיצוץ בועת ההיטק, היתה לוקחת את ההודעות של ענקיות הטכנולוגיה – קומברס ואמדוקס על פיטורי עובדים ועושה מהן צחוק. הם דיווחו על פיטורים של 500 והיא הוכיחה שפוטרו פי שתיים.

ועניין אחרון – הטור בשבוע שעבר על בועת האג"ח. קיבלתי פניות על הטור בסגנון  -  "אתה אומר שקרנות הנאמנות האג"חיות מחזיקות אג"ח ממשלתי בלי תשואה ומצד שני אג"ח אמריקאי שאמור להניב תשואה והוא מסוכן. אוקיי, מסכימים איתך, אבל למה אתה מתייחס רק לקרנות הנאמנות".

הם צודקים – קרנות הנאמנות זה המוצר הפופולארי לטווח קצר ובינוני, מוצר שהכי קל לבחון את הרכבו, אבל הכוונה היתה כמובן לאפיקי השקעה נוספים. כל תעשיית ניהול הכספים פועלת כך – קופות גמל , קרנות פנסיה, קרנות השתלמות, פוליסות חיסכון. מחזיקות באותם נכסים - בועתיים  ומסוכנים.

https://www.hon.co.il/%D7%98%D7%91%D7%A2-%D7%94%D7%A0%D7%A4%D7%99%D7%9C%D7%94/

מלאו פרטים וקבלו הצעה  אטרקטיביות לניהול חשבון ניירות ערך.

 

קראתי את תקנון האתר ואני מקבל את תנאי השימוש


על המחבר

אבישי עובדיה

אבישי עובדיה

כותב ומפרשן על פיננסיים (20 שנה), מרצה על פיננסיים באקדמיה (12 שנה) מתעסק בפיננסיים/ שוק ההון (מעל 30 שנה); יוזם האתר - כדי לחבר בין האהבה לפיננסים ולמדיה, ולספק ערך מוסף לגולשים

השאר תגובה

שינוי גודל גופנים
ניגודיות