בעקבות פגישת עם הנהלת חברת טבע (TEVA), אנו משמרים את המלצתנו על Perform. במידה רבה, הסתכלות שלנו על טבע שמנוהלת על ידי קאר שולץ, מתמקדת בתהליך ארגון מחדש והורדת הוצאות בחברה, כאשר הפגישה חיזקה את רמת הביטחון בנוגע ליכולת החברה להשיג את יעדיה לשנת 2019.
בנוגע להתייעלות, מהלך הפחתת ההוצאות התפעוליות הושלם ברובו, אך יש עדיין מקום לשפר את עלויות הייצור. החברה סגרה 7 מפעלים בשנת 2018 ותסגור מספר דומה ב-2019.
טבע ציינה כי 90% מהייצור נעשה רק ב-12 מפעלים. מוצר Ajovy (Fremanezumab) לטיפול במיגרנות אמור להוות אחוז משמעותי בצמיחת החברה החל משנת 2021 (אנו צופים הכנסות של 620 מיליון דולר בשנת 2022), והביקוש למוצר הוא מעל לציפיות החברה, עם 30% נתח השוק (Aimovig של אמג'ן ב-52% ו-Emgality של אלי לילי 15%).
Ajovy צפוי להיות מאושר באירופה בסוף הרבעון הראשון 2019, עם השקה בגרמניה בסוף הרבעון השני 2019. טבע גם מציינת כי מנוע צמיחה נוסף לטווח הארוך הוא מוצרי biosimilars. הקמת מתקן הייצור של biosimilars בגרמניה תסתיים עד סוף 2019 ותהליך האישור צפוי לקחת עד כשנתיים. בשורה התחתונה, הנהלת טבע מציגה עד כה התקדמות ביישום תכניותיה, אבל אנו צופים בשנת 2019 חולשה בנתונים הפיננסיים, ומעריכים כי מניות TEVA תתקשה להשיג ביצועי יתר בטווח הבינוני.
מנגד, במיטב דש אופטימיים במיוחד על טבע. הערכת האנליסטים של בית ההשקעות שהחברה תציג בשנה הבאה הכנסות גבוהות מהנחיות הנהלת החברה. ההמלצה של מיטב דש על טבע עלתה לתשואת יתר ומחיר היעד עלה ב-2 דולר ל-23 דולר, לעומת מחיר של 16.5 דולר בשוק.
יונתן קרייזמן ממיטב דש כתב בהערכתו כי המימושים האחרונים במניית טבע יצרו הזדמנות במניה עקב שלוש סיבות מרכזיות: חששות כבדים מדי ביחס לפרשת הגבלים עסקיים בארה"ב; שחיקה נמוכה ביחס לצפי לקופקסון בשנה הקרובה ותחזיות פסימיות מדי לגבי מגזר הגנריקה בארה"ב. "ב-2019 תציג טבע הכנסות של 18.3 מיליארד דולר ו-EBITDA (רווח בנטרול ריבית, מס, פחת והפחתות) של קרוב ל-5.6 מיליארד דולר – גבוה משמעותית מתחזיות קונצנזוס האנליסטים.
"קשה לאמוד את מידת הנזק המגולם בחקירת ההגבלים בארה"ב, אך חשדות מופנים כנראה כלפי דרג הנהלה זוטר – מה שמחליש להערכתו את הטיעון 'למזימה רחבת היקף'. זאת בשל המורכבות הנדרשת לצורך תיאום מחירים של כ-300 תרופות (לפי החשד) על-ידי מנהל בדרג זוטר יחסית.
"להבנתנו, בקביעת קנסות ונזקים, עשויה להיות משמעות לדרגת המנהלים כלפיהם מופנים החשדות. מתוך הנחה שמרבית ההנהלה הקודמת כבר אינה בחברה, אנו מעריכים שאם וכאשר התנאים יבשילו – ההנהלה הנוכחית תהיה בעמדה עניינית לסיים את החקירה בפשרה".
בקשר לקופקסון, אומר קרייזמן – "עד כה "מרבית הקלפים שיחקו לטובת טבע", כשנתח השוק של המתחרה הגנרית מיילן הוא 21% בקופקסון במינון 40 מ"ג. מומנטה וסנדוז, יצרניות הגרסה הגנרית השנייה שנכנסה לשוק, "תקועות על נתח שוק של 2%" שיעלה להערכתו ל-5% ב-2019. עם זאת, הוא מוסיף שטבע נפגעה יותר מהצפוי מהורדת המחיר של מיילן (שחתכה את מחיר הגרסה הגנרית שלה בקיץ האחרון) והוא מעריך שב-2019 המחיר יישחק ב-35% ונתח השוק של טבע יעמוד על 70%.
ובנוגע לגנריקה מעריך קרייזמן – "לאחר שחיקה מסיבית במחירים בשנים האחרונות, מסתמנת מגמת התייצבות. להערכתו המחירים יישחקו ב-8% ב-2019 ופוטנציאל ההשקות של תרופות גנריות חדשות הוא של 300 מיליון דולר באותה שנה.
"2019 נראית טוב. סימני השאלה מתחילים ב-2020. למרות שטבע הפסיקה לספק נתוני רווחיות עבור סגמנטים, ערכנו ניתוח רווחיות שמניח EBITDA של כ-5.56 מיליארד דולר כתוצאה מקיזוז חיובי בין אובדן ה-EBITDA משחיקת תרופות (קופקסון – אובדן של 440 מיליון דולר) והתייעלות של 900 מיליון דולר. לעומת זאת, ב-2020 אנו צופים ירידה ב-EBITDA לכ-5.4 מיליארד דולר, שכן תוכנית ההתייעלות מסתיימת, והגידול הצפוי בתרופות אוסטדו ו-Ajovy עדיין אינו מפצה על המשך שחיקת הקופקסון".
אז באופנהיימר שמרניים, במיטב דש אופטימיים, בינתיים הימים האחרונים היו חלשים מאוד בגזרת מניות התרופות הגנריות.