מה חשוב יותר – הרווח או הרווח למניה? איך זה קשור לרכישות? ולמה ברכישות יש מרכיב גבוה של מזומן?

רכישות הם חלק אינטגרלי מההתפתחות  של חברות גדולות –  כדי לגדול צריך (ברוב התחומים) לרכוש טכנולוגיות משלימות, מוצרים חסרים, חברות מתחרות, נתח שוק ועוד. אחד התחומים העמוסים ביותר ברכישות הוא תחום התרופות –  כל אחת מענקיות התרופות (גם בתחום תרופות המקור וגם בתחום התרופות הגנריות) היא חברה שהשתמשה ברכישות כדי לגדול ומיילן (MYL ), אחת השחקניות הגדולות בתחום הגנרי, לא חריגה.

מיילן השלימה בתחילת אוגוסט את רכישת  meda השבדית בתמורה ל-7.2 מיליארד דולר, בשנה שעברה היא רכשה  פעילות מחברת אבוט בתמורה ל-5 מיליארד דולר ולפני כשמונה שנים השלימה את רכישת מרק הגרמנית ב-6.7 מיליארד דולר. אלו היו המגה רכישות, כשבדרך היו עוד רכישות רבות קטנות יותר, ופה ושם גם ניסיונות רכישה שכשלו, לרבות הניסיון לרכוש את פריגו.

אבל לפני שנתעמק ברכישות, אי אפשר בלי הסערה מהחודשים האחרונים – מיילן נמצאת תחת ביקורת גורפת של הפוליטיקאים, הרגולטורים, התקשורת והציבור האמריקני בגלל שהקפיצה מחירה של תרופה במאות אחוזים. מדובר בתרופת האפיפן, המשמשת לטיפול בהתקפי אלרגיה חמורים (שעלולים לגרום אף לסכנת חיים). התרופה הזו, הגיעה לסל של מיילן, רק לאחר שמיילן רכשה את מרק הגרמנית לפני כתשע שנים ומאז מחיר התרופה עלה קרוב לפי 10, כשגם בשנים האחרונות היו התייקרויות חדות, גם על רקע יציאה של תרופה מתחרה מהשוק. מיילן הודיעה אמנם על הפחתת המחיר, בניסיון להרגיע את "השטח",  אבל הסיפור לא דעך לגמרי, כשברקע נראה שטבע צפויה להשיק גרסה גנרית למוצר בטווח הקרוב.

הסיפור הזה גם עשוי להיות בעל השלכה משמעותית על התוצאות של מיילן, מכיוון שמדובר בתרופה משמעותית ורווחית מאוד, אבל בינתיים מיילן סיפקה תוצאות סבירות לרבעון השני של השנה, מכירות האפיפן דווקא עלו (מיילן נותרה יחידה בשוק), והחברה שמרה על התחזית לשנה כולה.

תוצאות הרבעון הבא יהיו שונות לחלוטין – ככה זה ברכישות, הן הופכות את הדוחות מהקצה אל הקצה, כשבדרך הן די מטשטשות את התוצאות ואת יכולת ההשוואה של התוצאות לתקופות קודמות. מיילן השלימה בתחילת אוגוסט את רכישת Meda השבדית. החברה השבדית תיכלל בתוצאות המאוחדות ברבעון השלישי, והמשמעות היא שההכנסות של מיילן ברבעון השלישי יקבלו דחיפה למעלה (יכללו את ההכנסות של הנרכשת). ואז,  כל התרופות הקיימות בפורטפוליו של מיילן, לרבות האפיפן, מאבדות מעט מחשיבותן – הן פשוט, אחראיות על נתח קטן יותר מההכנסות הכוללות (והרווח מהן קטן יותר מהרווח הכולל) – סוג של דילול.

הרכישה תשפיע כמובן גם על יתר הסעיפים בדוח רווח והפסד – ההוצאות של Meda יתחברו להוצאות של מיילן על פי "חיתוכים" שונים, לדוגמה עלויות המכר של Meda יתחברו לעלויות המכר של מיילן; הוצאות המחקר ופיתוח של Meda יתווספו להוצאות המחקר ופיתוח של מיילן וכך הלאה. ועדיין – הציפייה היא שהרכישה הזו (ורכישות בכלל) תתרום לרווח, אם כי, במקרים רבים זה לא מיידי. במקרה של רכישת Meda ניתן להבין שהרכישה תתרום לרווח בטווח הקרוב.

אבל, תרומה לרווח לא מספיקה, מה שיותר חשוב, והוא המבחן הראשי של רכישות, הוא תרומה לרווח למניה (הרווח חלקי מספר המניות). כאשר הרכישה נעשית רק במזומן אזי אין השפעה על כמות המניות  ולכן אם הרווח של החברה גדל משמע הרווח למניה גדל; והנה המחשה – נניח שחברה מרוויחה 300 מיליון דולר ויש לה 300 מיליון מניות (מחיר המניה – 10 דולר למניה) – הרווח למניה שלה במצב הזה הוא 1 דולר למניה (רווח של 300 מיליון חלקי מספר מניות – 300 מיליון). החברה הזו רוכשת ב-1 מיליארד דולר (בעזרת מימון בנקאי) חברה אחרת שתורמת לה רווח של 100 מיליון דולר. הרווח הזה הוא עדיין לא סוף החישוב מכיוון שיש עלויות מימון ונניח שהם מסתכמות ב-40 מיליון דולר (4% ריבית שנתית). מכאן שהרווח כתוצאה מהרכישה מסתכם ב-60 מיליון דולר, ומאחר ולא הונפקו מניות נוספות, הרי שהרווח הכולל של החברה מסתכם כעת (אחרי הרכישה) ב-360 מיליון דולר. הרווח הזה מתורגם לרווח למניה של 1.2 דולר (רווח כולל של 360 מיליון דולר חלקי   300 מיליון מניות). כלומר, כאשר אין הנפקת מניות/ דילול, אז ברגע שהרווח גדל גם הרווח למניה גדל.

אבל, בפועל, רוב הרכישות נעשות גם דרך הנפקת מניות לבעלי המניות של הנרכשת (בעלי המניות של החברה הנרכשת מקבלים מזומן ומניות של החברה הרוכשת). נניח שבדוגמה שלנו העסקה היתה חצי במזומן וחצי במניות – 500 מיליון דולר במזומן, ו-500 מיליון דולר במניות שזה 50 מיליון מניות (מחיר מניה – 10 דולר). במצב הזה, התרומה של הנרכשת  לרווח האבסולוטי גדולה יותר מכיוון שהוצאות המימון נמוכות יותר – הרווח של הפעילות הוא 100 מיליון דולר, אך הוצאות המימון הן 20 מיליון דולר (4% ריבית שנתית על מימון של 500 מיליון דולר), ומכאן שהרווח מהרכישה מסתכם ב-80 מיליון דולר (לעומת 60 מיליון במקרה הראשון – רכישה דרך מזומנים).

ומה יקרה לרווח למניה? מצד אחד הרוו גדל וזה עשוי להעלות את הרווח למניה, אך מצד שני מספר המניות עלה וזה מקטין את הרווח למניה. בדוגמה הזו – הרווח עלה ל-380 מיליון דולר ומספר המניות עלה ל-350 מיליון מניות – הרווח למניה הוא 1.09 דולר למניה – גידול לעומת המצב המקורי (1 דולר), אבל פחות מהרווח למניה באם הרכישה היתה נעשית במזומן; וזו הסיבה שהרכישות בזמן האחרון נעשות במרכיב מזומן גבוה – הרווח למניה גדול יותר אם עושים את העסקה במזומן (או חלק משמעותי במזומן) וזה בגלל/ בזכות הריבית הנמוכה – "שווה" לחברות לקחת מימון, זה זול יותר מאשר לדלל את בעלי המניות.

מיילן כאמור רכשה את  Meda השבדית בתמורה ל-7.2 מיליארד דולר, 80% במזומן והיתר בהנפקת מניות חדשות.  מדובר על דילול קטן יחסית – מספר המניות יגדל ב-7% והשאלה בכמה יגדל הרווח? אם הוא יגדל ביותר, אז הרווח למניה יגדל – על כך, ועל ההשפעה של הרכישה על מכלול הדוחות של מיילן, בטור הבא.