כתבנו כאן על הדוחות הטובים של מנועי בית שמש, ורגע אחרי הדוחות פימי רוכשת את השליטה בחברה, אך במחיר נצוך בכ-6% ממחיר השוק . בהודעה מהיום (31 במאי) מדווחת הנהלת בית שמש כי – " כפי שנמסר לה מאת כלל תעשיות בע"מ, בעלת השליטה בחברה (כת"ש), ביום 31 במאי 2016 התקשרה כת"ש בהסכם למכירת מלוא החזקותיה בחברה (באמצעות חברת הבת כלל תעשיות כבדות ונדל"ן בע"מ), היינו סך של 2,728,154 מניות רגילות המהוות שיעור של כ- 40.42% מהון המניות המונפק והנפרע של החברה וכ- 42.9% מזכויות ההצבעה בה, לידי FIMI Opportunity V, L.P, פימי ישראל אופורטיוניטי פייב, שותפות מוגבלת, FIMI Opportunity 6, L.P ופימי ישראל אופורטיוניטי 6, שותפות מוגבלת (להלן: "פימי") וזאת בתמורה לסך כולל של 124,969,642 ש"ח (סך של כ- 45.81 למניה) (להלן: "המניות הנמכרות", להלן: "התמורה" ולהלן: "ההסכם", בהתאמה).

"יצוין, כי כפי שנמסר לחברה על ידי כת"ש, התמורה האמורה בגין המניות הנמכרות עשויה לגדול בהתאם לנוסחת התאמה שנקבעה בהסכם במידה ופימי תרכוש מניות נוספות בחברה ו/או תמכור את המניות הנמכרות בסך העולה על הסכום שנקבע בהסכם.  כמו כן, נמסר לחברה כי השלמת העסקה כפופה להתקיימותם של מס' תנאים מתלים ובכלל זה אישור הממונה על ההגבלים העסקיים.

מנועי בית שמש הרוויחה ברבעון הראשון של 2016 כ-2.6 מיליון דולר על הכנסות של 19.5 מיליון דולר, לעומת רווח של 1.9 מיליון דולר על הכנסות של 18.3 מיליון דולר ברבעון המקביל ב-2015. בשנת 2015 כולה הרוויחה החברה המתמחה בייצור חלקי מנועי סילון ובשיפוצם, כ-7.8 מיליון דולר על הכנסות של 77.2 מיליון דולר.מנהלי החברה מעדכנים כי היקף ההזמנות של החברה מסתכם ב-206 מיליון דולר.

לסקירת תוצאות החברה 

אייל דבי מנהל המחקר של לאומי שוקי הון, הוא אדם אמיץ. אין כיום אנליסטים שתשמעו אותם נחרצים, לא לטוב ולא לרע, הרי למה להם לקחת סיכונים? אצל דבי זה לא כך. דבי אופטימי על חברות הביטוח ובניתוח על חברת מנורה, הוא מסביר שיש הרבה רעשי רקע, שיש הרבה גורמים שליליים שיכולים להכביד על המניה; הוא מזהיר שלא ברור איך המניה תתנהג, אבל בשורה התחתונה, המחיר הנוך מביא אותו למסקנה שזו מסוג המניות שצריך לקנות ולשכוח.

"מנורה מבטחים פרסמה את דוחותיה הכספיים לרבעון הראשון של 2016. בדומה לחברות הביטוח שפרסמו לפניה, גם הדוח של מנורה מבטחים נטול משמעות ממשית ביחס לשווייה של המניה. נאמר זאת כך, ההשפעה הצפויה של החוזר שהוציאה במרץ האחרון המפקחת על הביטוח, בדבר קרנות פנסיה שיהיו קופות "ברירת מחדל", מטרידה את המשקיעים הרבה יותר מאשר ההפסד הכולל והמינורי ברבעון הראשון של 2016. אגב, אם כבר נגענו בזה, אזי נגיד שהחברה מציינת שאין ביכולתה לאמוד עדיין את ההשפעה על תוצאות החברה – שכן היא אינה יודעת מה יהיו דמי הניהול של קרנות ברירת המחדל הנבחרות. מה שכן, השפעה חיובית זול לא תהיה.

"ועכשיו, בקצרה ותמציתיות, לעיקרי התוצאות – שכאמור אינן מייצגות: פרמיות שהורווחו בשייר: בדומה לפניקס, גם אצל מנורה מבטחים נמשכה הצמיחה לכל אורך הגזרה – בשיעור של 10.7% בממוצע (בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד). הצמיחה החדה ביותר נרשמה בביטוחי החיים והחיסכון ארוך הטווח (17%), לאחר מכן במגזר ביטוחי הבריאות (10%) ובביטוח הכללי נרשם גידול של 6%.

"רווחים/הפסדים מהשקעות: כתוצאה מביצועי השווקים ברבעון הראשון של השנה, החברה רשמה הפסד מהשקעות בסך של 92 מיליוני ₪ – אל מול הכנסה בסך של 838 מיליוני ₪ ברבעון המקביל בשנה שעברה. מאחר וחלק ניכר מהרווחים מהשקעות נזקף כנגד הפוליסות המשתתפות, אזי ברור כי השפעת הירידה על הרווח הנקי הרבה יותר מתונה. הכנסות מדמי ניהול: כאן לירידה בהכנסות מהשקעה בהחלט יש השפעה, שכן החברה לא גבתה דמי ניהול משתנים בפוליסות תלויות התשואה. הירידה בדמי הניהול ברבעון הראשון, ביחס לתקופה המקבילה, הסתכמה לכדי 95 מיליוני ₪.

"הוצאות הנהלה וכלליות: זו כבר תקופה ארוכה שחברות הביטוח מרסנות את הגידול בהוצאות, וזה גם מה שאפיין את הרבעון שהיה. סך הוצאות ההנהלה וכלליות הסתכם לכדי 175.6 מיליוני ₪, בהשוואה לסך של 178.5 מיליוני ₪ ברבעון המקביל ו- 731.4 מיליוני ₪ בשנת 2015 כולה. ירידה צנועה, אבל בהחלט מגמה. רווח/הפסד כולל: ההפסד הכולל ברבעון הראשון הסתכם לכדי 29 מיליוני ₪, בהשוואה לרווח של 92 מיליוני ₪ ברבעון המקביל אשתקד. קשה להסיק מכך הרבה, משום שביצועי שוק ההון בשני הרבעונים היו שונים בתכלית ובנוסף, הם גם כללו מרכיבים חד-פעמיים למכביר. להלן המרכזיים שבהם, שפי שהיו ברבעון הנוכחי:

"הגדלת ההתחייבויות הביטוחיות בביטוח הכללי: בעקבות המלצות וועדת וינוגרד, וכתוצאה מעדכון תקנות הביטוח הלאומי – בנוגע לתוחלת החיים ושיעור הריבית להיוון – הגדילה מנורה מבטחים את ההתחייבויות הביטוחיות בביטוח הכללי בסכום של 108 מיליוני ₪ – לאחר מס. עדכון העתודות: בדיקת נאותות ההתחייבויות הביטוחיות (LAT), על רקע ירידת הריבית במשק, הובילה להגדלתן בסכום של 61 מיליוני ש"ח אחרי מס.

"שערוך נדל"ן: על רקע אימוץ מדיניות חשבונאית חדשה, בנוגע למדידת נדל"ן לשימוש עצמי, החברה שיערכה את הנדל"ן הרלוונטי שבבעלותה – מה שהגדיל את הרווח הכולל בסך של 95 מיליוני ₪"

ומכאן לשורה התחתונה של דבי – "כשמנסים לנקות את הרעשים המרכזיים מהדוחות הכספיים, והם לא מעטים, אזי הרווח השוטף שמתקבל גבוה בהרבה מההפסד שדווח. זה לא יהיה מסובך להראות כי תשואת ההון השוטפת של מנורה מבטחים, גם ברבעון שאינו "מרשים", נושקת לרמה דו-ספרתית. העניין הוא, שלא זה מה שמעסיק כיום את המשקיעים, שכן אלה חוששים בעיקר משינויים עתידיים – שטרם קיבלו ביטוי בדוחות הכספיים. מה אנחנו אומרים? את מה שאמרנו עד עתה – איננו יודעים מתי ייסגר הדיסקאונט במחיר, אבל הוא כל כך גדול שפשוט היינו קונים את המניה ושוכחים. נכון, זו אמירה "פשוטה" לאנליסט, הרבה פחות למנהל השקעות".

לניתוח של דבי על חברת הביטח הפניקס.

הפניקס פרסמה תוצאותיה לרבעון הראשון של 2016. ללא קשר למספרים שהוצגו ולשורה התחתונה, ברור לחלוטין כי לא הם שמכתיבים את מחיר המניה – טוען אייל דבי, מנהל המחקר בלאומי שוקי הון. דבי מנתח את חברת הביטוח (וחברות נוספות), ומגיע למסקנה ברורה לגבי הפניקס – התמחור זול ונוח, אבל, יש רעשי רקע ממשעותיים ושליליים ולכן מתי ואיך הדיסקאונט ייסגר? ממש לא ברור.

"בימים בהם הסקטור נמצא ברובו על המדף ואי-הוודאות מרקיעה, יש משהו מוזר ומיותר בלנתח את הביצועים הנקודתיים ברבעון בודד שהיה. עם זאת, למי שרואה ברווחיות האפסית שנרשמה סוג של ראיה – לתחזיות האפוקליפטיות לגבי הסביבה והשינויים הצפויים – נאמר כי אין באמת קשר בין הדברים. העובדה שהרווח לתקופה היה שלילי אינה מעידה על הצפוי בתקופה הקרובה, שכן הרבעון הראשון כלל הוצאות והפסדים שאינם שוטפים, כמו גם ירידה לא מפתיעה בדמי הניהול המשתנים – על רקע ביצועי השווקים (מדד ת"א 100, לדוגמא, איבד 5% מערכו בתקופה).

"ועדיין, למרות הקשר הרופף – בלשון המעטה – בין התוצאות הכספיות לביצועי המניה, נאמר מספר מילים על המספרים שהחברה פרסמה: פרמיות שהורווחו בשייר: גדלו בשיעור של 5.6%, מסך של 1.8 מיליארדי שקלים לכדי 1.9 מיליארד שקלים. הצמיחה נרשמה בכל המגזרים – בריאות, כללי וביטוחי חיים.

"הפסד לתקופה: הסתכם לסך של 32 מיליוני ₪, בהשוואה להפסד של 44 מיליוני ש"ח בתקופה המקבילה אשתקד. רווח כולל: עמד על סכום מינורי של 15 מיליוני ₪, בהשוואה ל- 75 מיליוני ₪ ברבעון הראשון של 2015. תשואה על ההון (על בסיס הרווח הכולל): הסתכמה לכדי 1.4% ברבעון הראשון של השנה, בהשוואה לשיעור של 7.8% ברבעון המקביל בשנה שעברה.

"יש שיאמרו כי הנתונים שלעיל הם ההוכחה לחשש הגדול של המשקיעים – קריסת הרווחיות, כתוצאה מרגולציה מתגברת ואימוץ התקנים החדשים. אז זהו, שכפי שאמרנו אין קשר ממשי בין הדברים, שכן הרבעון האחרון מכיל בתוכו הרבה רעשים וסעיפים/הפסדים שאינם שוטפים. ניגע בהם בקצרה: עדכון ההתחייבויות הביטוחיות: בדיקת נאותות העתודות הביטוחיות (LAT), על רקע ירידת הריבית במשק, הובילה להגדלתן בסכום של 126 מיליוני ש"ח אחרי מס. גידול בעתודות הביטוח הכללי: על רקע פרסום המלצות ועדת וינוגרד, החברה הגדילה את עתודת הביטוח הכללי בסך של 76 מיליוני ש"ח – אחרי מס. ירידה בדמי הניהול המשתנים: על רקע הירידות בשוק המניות, הכנסות החברה מדמי ניהול משתנים קטנו בסכום של 175שקלים, מה ששקול לפגיעה של 115 מיליוני ₪ בשורת הרווח הנקי ( לאחר מס). נכון, הירידה המייצגת אמורה להיות יותר מתונה, משום שביצועי שוק המניות המקומי בתקופה המקבילה היו חריגים לטובה (מדד ת"א 100 רשם עלייה של 10% ברבעון הראשון בשנה שעברה), אבל עדיין, לא ניתן להתייחס לירידות בשוקי המניות כאל סיטואציה קבועה.

"תשואה מתוקנת על ההון: אין צורך לחשב את המספרים, שכן ברור כי נטרול הסעיפים החד-פעמיים היה מעלה את תשואת ההון המדווחת לרמה דו-ספרתית. עם זאת, ברור כי איננו טוענים שזו הרמה עליה תתייצב החברה בעתיד – לאחר יישום תקני הסולבנסי והטמעת השינויים בסביבה העסקית. כל שאנו אומרים, זה שהתוצאות ברבעון אינן קשורות לחששות המשקיעים.

"שורה תחתונה: אל תנסו להקיש מהדוח האחרון על ביצועי המניה, שכן אלו מושפעים בכלל מדברים אחרים – חששות כבדים משינויים אלימים בסביבת העסקים. כמו תמיד, החששות הללו אינם נטולי בסיס, אבל לדעתנו הם מאד מוגזמים. עם זאת, על רקע הרתיעה הכל כך גדולה של המשקיעים, ברור כי אין מדובר בעיוות שייסגר בחודשים הקרובים – הוא עלול להימשך שנים".

לאנליזה של אייל דבי על חברת הביטוח מנורה

בנק לאומי מציע ללקוחותיו פיקדון מובנה שקלי לשנתיים וחצי – ההשקעה הנומינלית מובטחת, ויש סיכוי לתשואה נאה המותנה בתשואה של מניות גלובליות.

סל המניות מורכב מ-10 מניות במשקל שווה (10%) – אפל, פייסבוק, אמזון, ג'ילד, סמסונג, HSBC, קוולקום, מיצובישי, בנקו סנטנדר, BP AMOCO.

במהלך תקופת הפיקדון תיבדק כל אחת מהמניות שבסל ותרומתה למענק תחושב כדלהלן: לכל מניה נקבע חסם בשיעור של 37% ( לא כולל) ביחס למחיר הבסיסי של אותה מניה. במידה ומחיר המניה לא חרג ולא נגע בחסם לאורך כל תקופת הפיקדון, תילקח בחישוב תשואת המניה בפועל (מנקודה לנקודה), חיובית או שלילית. במידה וביום מסחר כלשהו מחיר המניה יחרוג או יגע (ולו פעם אחת) בחסם, תשואת המניה תיקבע בשיעור של 1% למשך תקופת הפיקדון ("ריבייט").המענק בגין הפיקדון יחושב לפי סכום התשואות של המניות בסל כפול משקלן היחסי בסל.

בכל מקרה, מדגישים בלאומי – "הלקוח יקבל את קרן ההשקעה במלואה בתום תקופת הפיקדון".

סכום המינימום לעסקה הוא 15 אלף שקל; ובבנק מציינים שהתאריך האחרון להפקדות הוא 31 במאי. הפיקדון , חשוב להדגיש, ניתן לשבירה רק בהסכמת הבנק – "יודגש כי במקרה של שבירה" מציינים בלאומי, "ייתכן והלקוח יקבל סכום נמוך מסכום ההשקעה ההתחלתי".

ההבטחה של הקרן היא הנומינלית וחשוב לבדוק שוב מי מבטיח את הקרן. בלאומי מבטיח באופן ישיר, כך שגם אם היצרן של המוצר פושט את הרגל, וכבר היו דברים מעולם, הבנק ערב על ההשקעה (כך לפחות מצוין שחור על גבי לבן בדף המוצר).

חשוב להבהיר לגבי פיקדונות מובנים בכלל כי המשמעות של לקבל את הקרן הנומינלית, היא הפסד של תשואה אלטרנטיבי, ומבטאת הפסד ריאלי. אם נניח לדוגמה שהאינפלציה היא 1% בשנה (ברף התחתון של מתווה של בנק ישראל) והשקענו בפיקדון מובנה לשנתיים וחצי אזי בתרחיש הרע נקבל את ההשקעה נומינלית, כלומר נפסיד ריאלית 2.5% (בקירוב)

להרחבה על פיקדונות מובנים – מה זה? ומה הסיכונים והסיכויים?

פיקדון מובנה על מניות סייבר ואינטרנט

כמה הרוויחה קופיקס ברבעון? האם המכירה של סופר קופיקס הסבה לה רווח? ואיזה סעיפים נרשמים בדוח על השינויים בהון העצמי?

ההון העצמי של רשת קופיקס בסוף השנה שעברה היה 3 מיליון שקל, ואחרי הרווח המדווח ברבעון הראשון (הרווח המיוחס לבעלים) בסך של כ-1.2 מיליון שקל, ההון העצמי (המיוחס לבעלי המניות) קפץ ל-15.6 מיליון שקל – וזו לא טעות, יש פשוט סיבות נוספות לשינוי בהון העצמי.

במהלך הרבעון הראשון קופיקס הקצתה מניות בחברה הבת – סופר קופיקס, המרכזת את פעילות  המרכולים (בהמשך לרשת הקפה שבה נמכרים מוצרים ב-5 שקל ליחידה, תורגם הרעיון לרשת מרכולים שבה נמכר כל מוצר גם ב-5 שקלים). קבוצת גרין לנטרן הכוללת את ריצ'י הנטר, יוסף עליאש ודניאל בן-רעי, השקיעה בסופר קופיקס 20 מיליון שקל בתמורה ל-50% מהמניות (מניות חדשות), כאשר בהתקיים תנאים מסוימים (שקשורים למימוש תיאורטי של המניות במחיר מסוים) תשלם הקבוצה תמורה נוספת (תמורה מותנית) של 20 מיליון שקל.

בנוסף הקבוצה הזרימה 15 מיליון שקל כהלוואת בעלים ובהתקיים תנאים מסוימים היא תזרים הלוואת בעלים נוספת של 15 מיליון שקל. העסקה הזו לא התבטאה בתזוזת מזומנים לקופיקס, אלא העברת מזומנים לחברה הבת – סופר קופיקס. למעשה, כאשר מכניסים שותף יש שתי דרכים מרכזיות לעשות זאת – למכור 50% מהעסק ואז המוכר מקבל את התמורה לכיסו ויש לו רווח ברור (גם מבחינה מיסויית) או להקצות מניות חדשות, בחברה הבת, ואז הכסף מועבר לחברה הבת עצמה מבלי שהוא בא לידי ביטוי בחשבון הבנק של החברה למעלה.  גם במקרה הזה בהינתן שערך האחזקה בבת אחרי ההנפקה עולה על הערך לפני ההנפקה, הרי שקיים בחברה האם רווח (כתוצאה מההנפקה). למעשה, ההבדל העקרוני בין הגישות הוא בסכום ההשקעה ובשווי ההקצאה, והנה המחשה – נניח שחברה מסוימת רוצה לרכוש 50% מחברה אחרת נקייה מזומנים וחובות ומציעים לה את האפשרויות הבאות – רכישה מבעלת השליטה 50% מהמניות תמורת 10 מיליון שקל או הזרמה של 20 מיליון שקל לחברה למטה תמורת 50%. במצב הראשון רגע אחרי העסקה לרוכשת תהיה אחזקה של 50% בחברה ללא מזומן, ובמקרה השני יהיה לה 50% מהחברה שבקופתה 20 מיליון שקל, כלומר 10 מיליון שקל מעין שייך לה (50%) , כך שבפועל מדובר בעצם על עסקה בשווי זהה (שווי פעילות זהה). בשתי האפשרויות משלמים 10 מיליון שקל על 50% מהפעילות, ובאפשרות השנייה משלמים 10 מיליון שקל נוספים על 50% מהמזומנים בקופה (שמסתכמים ב-20 מיליון שקל).

בקופיקס העסקה היתה ישירות מול סופר קופיקס כנראה מהטעם הפשוט שמי שצריכה את הכסף היא רשת המרכולים עצמה ( שמתכוונת להתרחב ולפתוח סניפים חדשים). וגם אם הכסף נכנס לחברה למטה, יכול כאמור להיווצר רווח, ואכן קופיקס מדווחת בביאורים לדוחות הרבעון הראשון על רווח – "לאחר ההקצאה. עם השלמת המהלך מחזיקה הקבוצה ב-50% מהזכויות בסופר קופיקס, תוך שימור השליטה, ועל כן הקבוצה המשיכה לאחד את התוצאות, הנכסים וההתחייבויות של סופר קופיקס. בדוחותיה הכספיים המאוחדים, לא הוכר רווח או הפסד בגין השלמת העסקה והשפעת הירידה בשיעור ההחזקה, בסך של 11.4 מיליון שקל  נזקפה להון כעסקה עם זכויות שאינן מקנות שליטה…"  במילים אחרות, מדובר ברווח שנובע מרידה בשיעור אחזקה, אבל הרווח הזה, על פי התקינה החשבונאית, אינו מדווח  כרווח שנזקף לדוח רווח והפסד, שכן מבחינה מאוחדת הרי שהחברה האם עדיין שולטת ועדיין אחראית (לכאורה) למצבה של הבת. החשבונאות מתייחסת לעסקה הזו כעסקה במישור ההוני (ובדיוק כפי שהנפקה באם לא תייצר לה רווח כך גם הנפקה בבת לא אמור לייצר רווח בדוח רווח והפסד) ולא כעסקה במישור התוצאתי.

ועדיין הרווח הזה לא יכול להיעלם בדוחות, הוא אמיתי, ולכן (למרות שהוא מדלג על הדוח רווח הפסד) הוא מוצג במסגרת ההון העצמי. ההון העצמי של קופיקס גדל ברבעון האחרון בסכום הזה – 11.4 מיליון שקל, וזה מסביר את הגידול המשמעותי בהון – מהון של כ-3 מיליון שקל ל-15.6 מיליון שקל – הרווח בתקופה הסתכם ב-1.2 מיליון שקל ובתוספת של הגידול בהון כתוצאה מהעסקה – 11.4 מיליון, מקבלים הון בסוף הרבעון הראשון של 15.6 מיליון שקל.

  הסכום הזה מוצג גם בדוח על השינויים בהון העצמי – דוח שמפרט בעצם את כל הסעיפים שמעלים ומורידים את ההון העצמי של פירמה; ומה בעצם יכול לשנות את ההון? בראש וראשונה, כאמור התוצאות העסקיות  – רווח מעלה את ההון העצמי, הפסד מוריד את ההון העצמי; גם פעולות מול המיעוט כפי שהיה כאן, משפיעות על ההון העצמי ונרשמות בדוח על השינויים בהון העצמי. מעבר לכך, דיבידנדים כמובן משפיעים על ההון העצמי (מורידים את ההון בגובה החלוקה), והנפקות (גיוסי הון) מגדילים את ההון העצמי.

וישנן גם סעיפים מסוימים שהחשבונאות לא תופסת כרווח או הפסד שוטף שמוצג בדוח מרווח והפסד, והם משפיעים על ההון העצמי. הסעיפים הבולטים בקטגוריה הזו –  רווחים/ הפסדים מניירות ערך זמינים למכירה, והפרשי תרגום של חברות מוחזקות בחו"ל. הסעיפים האלו נרשמים במסגרת דוח על הרווח הכולל, ואינן מוצגים ומשפיעים על דוח הרווח והפסד, אך הם מוצגים בדוח על השינויים בהון העצמי והם כמובן משפיעים על ההון של החברה – משמע, אפשר לעקוף את דוח הרווח והפסד, אי אפשר לעשות את המעקף הזה על ההון – ההון פשוט מוצק ומוחלט מדי מכדי שיהיה ניתן לתמרן בו.

ולמה בעצם הסעיפים האלו עוקפים את הדוח רווח והפסד?  הטענה היא שהסעיפים האלו לא בשליטת ההנהלה, הם אינן משפיעים על יכולתה התפעולית, הן נושאים אופי חד פעמי, והתייחסות אליהן בדוח רווח והפסד תגרום לעיוות בדוחות. אבל את זה אפשר לומר על סעיפים רבים בדוח רווח והפסד, כך שההחרגה שלהם לא ממש מוצדקת. ההיפך – היא רק מטעה חלק משמעותי מקוראי הדוחות.

מאמרים קשורים:

הרווח האמיתי של קופיקס

קופיקס – האם הזכייינים מרוויחים? לא בטוח

הקוקו (COCO ) כאן ובגדול. אחרי שבנק לאומי ובנק מזרחי טפחות גייסו באג"ח קוקו (כ-930 מיליון שקל בלאומי, כ-660 מיליון במזרחי טפחות), דיווח לאחרונה בנק ירושלים על גיוס צפוי (100 מיליון שקל) ועכשיו גם הבנק הבינלאומי מצטרף לחגיגה. הבנק מתכוון לגייס 150 מיליון שקל.

אג"ח קוקו הוא מוצר היברידי – לא בדיוק חוב וגם לא בדיוק הון. בימים שקטים הוא בעצם אג"ח לכל דבר, אבל כשיש סערות בשווקים, בעולם הבנקאות או בבנק הספציפי, החוב הזה יכול להפוך להון להון ביחס המרה שמגלם הפסד למחזירקים. זה יכול לקרות בתנאים מסוימים – הון עצמי נמוך , הלימות הון נמוכה, וזה יכול לבוא בהוראה מגבוה – של הפיקוח על הבנקים. בעולם האג"ח האלו פופולאריות ביותר, בעיקר בגלל שהן נהנות מכל העולמות – הן חוב, אבל הן גם נחשבו למרכיב הוני לצורך תקנות בנקאות (באזל 3).

אגרות החוב האלו מספקים לךמשקיעים תשואה גבוה יותר מאשר באג"ח רגילות. פשוט – השוק מתמחר את הסיכון, וככל שיש סיכון גבוה יותר כך התשואה / הריבית הנדרשת גבוה יותר. בארץ, בינתיים התקבלו האג"ח האלו בברכה, אם כי, במקומות מסוימים בחשדנות. אך נראה שלאור מחסור האפשרויות של גופי השהקעה, גם החשדנים בסוך יפנו חלק מהכספים להשקעות מסוג זה, בעיקר אם הזרם ימישך ויגדל – בינתיים בנק הפועלים ובנק דיסקונט לא דיווחו על הנפקת אג"ח קוקו, אבל ייתכן שזה רק עניין של זמן.

על כל פנים, דירקטוריון הבינלאומי, בראשות רוני חזקיהו (שהיה בעברו המפקח על הבנקים) מסר כי בכוונתו לפעול להנפקת אג"ח קוקו עם מנגנון ספיגת הפסדים באמצעות מחיקה, כאשר האג"ח צפוי להיות סחיר. מנגנון מחיקה נהוג גם באג"ח קוקו של מזרחי טפחות, אלא שבמקרה שלו האג"ח אינו סחיר. בלאומי הונפק אג"ח קוקו בעל מנגנון של המרת החוב למניות, והוא  סחיר. בגיוס המתוכנן של האג"ח קוקו של בנק ירושלים הסדרה אמורה להיות סחירה והמנגנון יהיה  מחיקה.  המשמעות היא שבאג"ח של הבינלאומי בהתריים מקרים מסויימים יימחק חלק מהחוב.

מה זה אג"ח קוקו?

אג"ח קוקו (CoCo Bonds – "Contingnet Convertible Bond")  הוא מכשיר חוב  של הבנקים שנחשב כחלק מרובד ההון המשני של הבנקים (להבדיל מהרובד הראשון שמורכב בעיקר מהון ). למעשה, מדובר בסוג של אגרת חוב, אבל זו לא אגרת חוב סטנדרטית. זו אגרת חוב שבמצב של משבר, חדלות פירעון של הבנק, היא לא מתנהלת כמו אגרת חוב רגילה, אלא היא קרובה יותר למניה (ואז הסיכון גדול וההפסד יכול להיות מאוד משמעותי), ואילו במצב רגיל, היא אג"ח לכל דבר (אם סיכון מוגבל). באג"ח קוקו יש שילוב של תוכנות של אג"ח לצד תכונות של מניה. ביומיום זה סוג של אג"ח, אבל בהתקיים תנאים מסוימים (יחסים פיננסים, החלטה של בנק ישראל ועוד) חובה למחוק את האג"ח קוקו ו/ או המיר את האג"ח הזה למניות לפי יחס מסויים (שמגלם הפסד למחזיקי הקוקו).

לממעוניינים להרחיב ידע על אג"ח קוקו – מדריך – הכל על קוקו

למצגת על הנפקת האג"ח קוקו של הבינלאומי 

פרופ' יוג'ין קנדל, התראיין בגלובס ופלט את השטויות האלו –  "החוק להגבלת שכר הבכירים ייצור מצב שבו אנשים בינוניים ינהלו את הפנסיות שלנו". קנדל הוא בחור חכם ומשכיל ולכן כשאמירה כזו יוצאת מפיו, ייתכן שזה נובע מאינטרסים סמויים (אבל, הוא כנראה בחור הגון), או קונספציה שגויה (ייתכן), או פשוט טעות. גם פרופסורים טועים (הרבה).

מר קנדל היקר, אין קשר בין שכר הבכירים לאיכות הנשים שינהלו את הפנסיה. הגבלת שכר הבכירים ואתה יודע את זה, לא תשפיע על דרג הביניים. השכבה של מנהלי הביניים רחוקה מאוד מהגבלת השכר (עלות של 2.5 מיליון שקל בשנה).

מעבר לכך – הגבלת שכר של 2.5 מיליון שקל בשנה זה לא באמת עונש גדול, במיוחד לא בשעה שזה שקול לשכר של 20 עובדים במשק.

וחוץ מזה – לא צריך לנהל לנו את הפנסיה. באמת, זה מיותר לגמרי, אפשר לחסוך את כל ההוצאות האלו של מנהלי פנסיה ומנהלי קרנות וקופות ספציפיים. פשוט מאוד – צריך לנהל את הפנסיה בצורה פאסיבית – דרך מכשירים עוקבי מדדים. הגישה הפאסיבית דרך המוצרים – תעודות סל וקרנות מחקות, נשענת על יסודות ברורים ובדוקים אקדמאית (קנדל אמור לדעת זאת) שלא ניתן להכות את השוק. כלומר אי אפשר לייצר תשואה עודפת על המדדים לאורך זמן. בפועל תמיד יש מנהלי השקעות שמצליחים בתקופה או בתקופות מסוימות לייצר תשואה גבוה ממדדי הייחוס, אבל לאורך זמן זה כמעט בלתי אפשרי, אם כי פה ושם יש כאלו שמצליחים גם לאורך זמן, רק שמדובר במעטי מעט.

ואם כך – אז למה בעצם להשקיע דרך מנהלי השקעות? למה לא להפוך את כל החיסכון הפנסיוני לצמוד מדדים, ואז השאלה היחידה (והחשובה) תהיה הקצאת הנכסים, באיזה מדדים יושקע תיק הפנסיה, וזה כבר קשור לגיל החוסך ומצבו הפיננסי.

מעבר לכך, דמי הניהול בחיסכון דרך מכשירים פסיביים נמוך במיוחד, לעומת דמי הניהול של מכשירים אקטיביים.  אז למה זה עדיין לא קורה? ובכן זה קיים במקומות מסוימים, וזה הולך וגדל. בתעשיית ניהול הכספים לזמן קצר ובינוני, המגמה ברורה –  יש ירידה בהיקף הכספים המנוהלים (בניהול אקטיבי) לטובת ניהול כספים דרך תעודות סל וקרנות מחקות (ניהול פאסיבי). בעתיד, לא יהיה מנוס (למרות כל האינטרסנטים) והחיסכון הפנסיוני יהיה גם דרך תעודות סל וקרנות מחקות. בינתיים מדברים על זה – תוכלו לקרוא כאן, אבל זה לא באמת נפוץ, וחבל.

ועל רקע זה,  האמירה של קנדל, פשוט מגוחכת.

הרווח של בזק ירד ל-288 מיליון שקל לעומת 463 מיליון שקל ברבעון המקביל, אבל הירידה ברווח היא בגלל סעיפים לא תפעוליים – המס עלה מ-152 מיליון שקל ל-183 מיליון שקל; המימון עלה מ-37 מיליון ל-102 מיליון שקל.

בשורה התפעולית נרשמה שחיקה ל-574, לעומת 636 מיליון שקל, כשההכנסות ברבעון מסתכמות ב-2.56 מיליארד שקל, בהשוואה ל-2.17 מיליארד שקל ברבעון המקביל אשתקד. אז מה בעצם קרה, איך זה שההכנסות עלו והרווחיות ירדה?

ובכן, העלייה בהכנסות היא מלאכותית ונובעת רק ממיזוג חברת יס (מיזוג שמתבטא בתוצאות הרבעון הראשון של 2016 ולא ברבעון הראשון של 2015). התרומה להכנסות ברבעון הראשון של פעילות יס מסתכמת ב-439 מיליון שקל והיא מותנה בקיטון בהכנסות מגזר התקשורת הסלולארית. ובכלל, האיחוד עם יס (בזק השלימה את רכישת השליטה ולכן איחדה את תוצאות יס, בעוד שלפני כן, היא הציגה את יס בסעיף – "השקעה בחברות מוחזקות")  משפיע על כל אורך הדוח – ההוצאות התפעוליות עלו, ההוצאות מימון עלו, כשבמקביל השחיקה בתחום הסלולאר מתבטאת ופוגעת ברווחים.  בסיכום – החולשה ברבעון נובעת הן מהכללת פעילות יס והן משחיקה מסוימת במגזסר הסלולאר.

מנגד, התחום העיקרי – הפעילות הקווית ממשיך לעשות חיל – ההכנסות בתקשורת פנים ארצית הסתכמו ב-1,112 מיליון שקל, ב-1 מיליון שקל מתחת להכנסות ברבעון המקביל ב-2015 – לא חולשה, פחות קיפאון למרות התחרות, ולמרות הדיבורים על תחרות , ולמרות שמשרד התקשורת בזמנו קיצץ את השומנים לכל המגזר הסלולארי , ואיכשהו דילג על התקשורת הקווית. הרווח התפעולי של תחום התקשורת הקווית – 536 מיליון שקל שזה 48.2% מההכנסות – זה רווחיות של חברת היי-טק, של חברת תוכנה, וחשוב להבין זה לא רווח גולמי זה הרווחיות התפעולית, אחרי ההוצאות התפעוליות  ברבעון הקודם הרווח התפעולי היה 547 מיליון שקל  – רווחיות של 49.1%  – שנה עברה ושום דבר לא השתנה.

ועל רקע הדוח, התפרסם היום כי היועץ המשפטי לממשלה אביחי מנדלבליט, דורש מראש הממשלה בנימין נתניהו, במסגרת תפקידו כשר התקשורת, לחתום על הסדר ניגוד עניינים שאוסר עליו לטפל בנושאים שקשורים לשאול אלוביץ' (עמו הוא מיודד). אלוביץ' הוא הבעלים של חברת בזק.  אלא שנתניהו מתנגד להחלטה.

הרווח של קליל, יצרנית פרופיילי האלומיניום, עלה ברבעון הראשון של השנה ל-15.4 מיליון שקל, בהשוואה ל-13.5 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד. ההכנסות ברבעון הסתכמו ב-97.4 מיליון שקל, קרוב להכנסות ברבעון המקביל – 96 מיליון שקל. הרווח הגולמי עלה משמעותית ל-32.2 מיליון שקל בהשוואה ל-28.7 מיליון שקל ברבעון המקביל, וזה בעצם הסיפור של הרבעון – החברה הצליחה לשפר את הרווח הגולמי ואת שיעור הרווח הגולמי, בעיקר תודות לירידה במחירי חומרי הגלם. השיפור הזה התבטא בשורה התפעולית – רווח של 20.4 מיליון שקל, לעומת 16.6 מיליון שקל ברבעון המקביל.

מנהלי החברה מעדכנים כי – מרבית הפרופילים והאביזרים הנלווים של קליל נמכרים לסיטונאים (ומהם ליצרנים של המוצרים הסופיים) ויתרתם נמכרת במישרין ליצרנים גדולים של המוצרים הסופיים.

קליל פועלת בעיקר בתחום הבניה הפרטית והשיפוצים כאשר השימוש במוצרי החברה הנו בדירות  מגורים, בבתים פרטיים (צמודי קרקע) ובמבני ציבור. מוצרי החברה נחשבים ליוקרתיים ולאיכותיים. החברה מנסה להתרחב בשוק ה"בנייה הרוויה", ומנהלי מסבירים כי פעילות החברה מושפעת משינויים במספר התחלות הבנייה ובעיקר סיומי הבנייה (בעיקר של בנייה צמודת קרקע), בכמות הדירות  הנמצאות בשלבי הבנייה השונים, בהיקף השיפוצים ובהיקף הייבוא של פרופילי אלומיניום.

"כמו כן, האטה כלכלית במשולב עם ירידה ברמת הצריכה במשק ו/או שינויים בפעילות ענף הבנייה הפרטית והשיפוצים, עלולים להשפיע לרעה על היקפי הפעילות של הקבוצה", אומרים מנהלי החברה ומוסיפים – "מוצרי הקבוצה משווקים ללקוחות רבים והקבוצה אינה תלויה בלקוח מסוים. חומרי הגלם המשמשים  את הקבוצה ניתנים לרכישה ממקורות שונים, שכן האלומיניום הגולמי מסופק באופן  חופשי בשוק העולמי, ללא תלות במקור או ספק מסוים.  החברה פועלת להחדרת סטנדרטים של עיצוב, איכות, שירות ואחריות ללקוח הפרטי. כמו כן מרחיבה  החברה את סל מוצריה כולל, דרך הפעולות הבאות – פעילות שיווק ופרסום לקהל המשפצים והבונים; הפעלת אולמות תצוגה ברחבי הארץ (בראשון- לציון, נתניה, חיפה וכרמיאל); הפעלת מוקד שירות טלפוני ללקוחות פרטיים ואנשי מקצוע; קידום אתר האינטרנט של החברה הכולל: מידע, פורומים ותמיכה; הכוונת מתקינים מורשים למוצרי החברה; מתן תעודת אחריות משולבת של החברה והמתקין; מיתוג שיטת שלושת הצעדים".

קליל נסחרת בשווי של 600 מיליון שקל, ורווחיה ב-12 החודשים האחרונים מסתכמים בכ-50 מיליון שקל.

בתי ההשקעות ירדו בהיקפי הפעילות ברבעון הראשון. הגופים הגדולים – מיטב דש ואקסלנס דיווחו בימים האחרונים על ירידה בהיקף הפעילות וברווח מהפעילות המסורתית – ניהול השקעות בקרנות נאמנות, קופות גמל ופנסיה, וגם אנליסט הקטנה יחסית דיווחה על תוצאות חלשות.

אנליסט הפסידה ברבעון 1.9 מיליון שקל, לעומת רווח של 2.9 מיליון שקל ברבעון המקביל ולעומת רווח של 5.5 מיליון שקל בכל שנת 2015. אבל השורה התחתונה היא רק התוצאה של חולשה בליבה של אנליסט – ההכנסות מתחום קרנות הנאמנות צנחו ל-7.5 מיליון שקל, לעומת הכנסות של 10.3 מיליון שקל ברבעון המקביל בשנה הקודמת. ההכנסות בתחום הקרנות בכל שנת 2015 הסתכמו ב-37.6 מיליון שקל.

ההכנסות מניהול קופות גמל נפלו ל-7.6 מיליון שקל, בהשוואה להכנסות של 9.1 מיליון שקל ברבעון המקביל בשנת 2015. בכל שנת 2015 הסתכמו ההכנסות ב-34.5 מיליון שקל.

באנליסט מסבירים זאת בשחיקה של דמי הניהול ובתחרות, וכן במצב שוק ההון המדשדש. אבל, אנליסט צריכה לקחת אחריות – מדובר בבית השקעות קטן שהתמחה בניהול מוקפד ומוטה אנליזה שיצר תשואות גבוהות ולכן בהתאמה גם נגבו דמי ניהול גבוהים, אך בשנים האחרונות, נשארו דמי הניהול הגבוהים ונעלמו התשואות, ובעולם שבו המכשירים הפסיביים הולכים וצוברים תאוצה, במיוחד על רקע הרציונל שלא ניתן להכות את השוק ואם כך אז עדיף להשקיע  במכשירים עוקבי מדדים, החוזקה והיתרון של גוף כמו אנליסט כמעט ונעלמים. השאלה אם יש לאנליסט זכות קיום? התחום עבר בעשור האחרון מיזוגים גדולים והקטנים נבדלים בהיותם ממוקדים יותר , נישתיים יותר, אך בסופו של דבר (וחבל) זה שוק של גודלים. אנליסט יכולה להתקיים בזכות עצמה (אל אם ההחרפה בתוצאות תימשך), אבל בהינתן שיש סיכוי טוב שהשחיקה בדמי הניהול בכל תעשיית הפיננסים, תימשך, לא ברור אם בית ההשקעות הזה יצליח ייצר ערך למשקיעים שלו. הפתרון יכול להיות מיזוג או מכירת הפעילות, אבל גם זה לא יהיה טרייאלי בעיקר מכיוון שגוף שירצה לקנות יעריך את החברה לפי יכולתה לייצר הכנסות בדמי ניהול כנראה נמוכים יותר.

ובעוד ההכנסות נופלות ההוצאות יורדות אבל בקצב איטי – הוצאות התפעול ברבעון הראשון של השנה הסתכמו ב-15.4 מיליון שקל, לעומת  16.2 מיליון שקל ברבעון המקביל. כמו כן, ברבעון זה, הפסידה החברה בתיק הנוסטרו שלה (תיק השקעות עצמאיות) כ-0.3 מיליון שקל, לעומת רווח של 1.2 מיליון שקל ברבעון המקביל בשנה שעברה ורווח של 3.3 מיליון שקל בכל שנת 2015.

אנליסט נסחרת בבורסה בשווי של כ-180 מיליון שקל, והיא מנהלת נכסים בהיקף קרוב ל-10 מיליארד שקל. לחברה מזומנים נטו (מזומנים בניכוי התחייבויות פיננסיות לרבות דיבידנד לחלק בסכום של כ-14 מיליון שקל)  בסך העולה על 100 מיליון שקל, והונה העצמי מסתכם ב-113 מיליון שקל.

דורית סלינגר, המפקחת על שוק ההון והביטוח, מנסה (ומצליחה) לעשות מהפכות, אבל היא לא הצליחה להפריד את הברוקראז' מהבנקים בתחום קופות הגמל. קופות הגמל מקבלות תפעול שוטף הן של ברוקראז' – ביצוע פעולות קנייה ומכירה והן של שירותי החזקות ניירות ערך, מהבנקים – והאמת שהעלויות שהבנקים מציעים נמוכים. סלינגר ניסתה לאחרונה להפריד בין התפעול לברוקראז' בשוק הגמל. אבל, כעת היא נסוגה מכך והיא תאפשר לגופים המוסדיים גם לבצע ברוקראז' בתיקי העמיתים שלו באמצעות עצמו – כלומר, דרך חבר הבורסה העצמי שלו (אם יש לו חבר בורסה) וגם דרך הבנק המתפעל.

עמלות התפעול שגובים הבנקים מהגופים המוסדיים (מנהלי קופות הגמל) היו במקור 0.1%, אך הם ירדו בשיעור ניכר כשבשנה האחרונה ירדו העמלות, במקרים מסוימים, מתחת ל-0.05%.

אז איך זה קרה שסלינגר עשתה סיבוב פרסה. הבנקים איימו שאם הם לא יקבלו את הברוקראז' הם יפסיקו לתפעל את קופות הגמל. הם טענו שאם הם ינטשו את התחום, ייכנסו חברות לא מפוקחות, נתוני החסכונות לגמל ולפנסיה יהיו חשופים, והמחירים לטענתם יעלו. אולי הטיעונים האלו השפיעו על המפקחת, אבל עכשיו השוק הזה נשאר ללא תחרות, ובכלל – למה לכרוך את שירותי הברוקראז' עם שירותי התפעול?

על כל פנים, הגוף המוסדי על פי התקנות, יפתח מחדש כל שלוש שנים את התפעול למכרז – הגוף ינהל  הליך תחרותי שיתקיים לפחות אחת לשלוש שנים שיכלול   שמונה משתתפים לפחות, שאישרה ועדת ההשקעות של המשקיע המוסד. בנוסף, נקבע בתקנות,  המוסדיים ינהלו אחת לשלוש שנים לפחות הליך תיחור לבחירת הגוף שיעניק למוסדי שירותי קסטודיאן. הבחירה בגוף שיעניק שירותי החזקת ני"ע ייעשה למול לפחות חמישה מציעים. כלומר, כן תהיה הפרדה בין שירותי החזקת ניירות הערך לבין שירותי התפעול (פעולות בניירות ערך).

בחודש אפריל נלקחו משכנתאות בהיקף כספי כולל של 4.7 מיליארד שקל – כך עולה מנתוני בנקר ישראל. מדובר על ירידה לעומת חודש מרץ אז נלקחו משכנתאות בהיקף של 5.3 מיליארד שקל, עם זאת, אפריל היה צפוי להיות נמוך יותר על רקע חג הפסח שחל באפריל ומספר ימי העבודה הנמוך יותר באפריל לעומת חודש מרץ. ועדיין – מדובר בקצב גבוה של משכנתאות.

עוד עולה מהנתונים כי תמהיל המשכנתאות הוא – חצי משכנתאות בריבית משתנה, וחצי  בריבית קבועה. מדובר על שינוי וטעמים שהולך ומתחדד בשנה האחרונה. בעבר הלא רחוק העדיפו הלווים לקחת משכנתאות במסלולים של ריבית משתנה, אך במקביל להמשך הורדת הריבית ולריבית המאוד נמוכה, מבינים הלווים שהסיכוי שהריבית תרד מהרמה הנוכחית הוא יחסית נמוך (אם כי קיים), ולכן מעדיפים לקבע את הריבית ולקחת משכנתאות בריבית קבועה. בדרך הזו אמנם הם לוקחים משכנתא יקרה יותר (הריבית הקבועה עולה על הריבית המשתנה), אבל ברגע שהריבית תתחיל לעלות הם מוגנים מפני עליית הריבית – במסלולים הקבועים לא תהיה כמובן עליית ריבית כאשר הריבית תתחיל לעלות, ואילו במסלולים עם הריבית המשתנה תהיה עליית ריבית כאשר הריבית במשק תעלה.

ומכאן, שממש לא בהכרח שהריבית הקבועה יקרה יותר מהריבית המשתנה – היא אופטית בנקודת זמן הנוכחית יקרה יותר, אבל על פני אורך חיי המשכנתא ממש לא ברור שהיא יקרה יותר. למעשה, המסלולים הקבועים מספקים רמת ריבית נמוכה מאוד בקנה מידה היסטורי.

על רקע זה, הלווים לוקחים את הריבית המשתנה ביחס לפריים (שהיא נמוכה מאוד) בידיעה שעליהם לעקוב אחריה. הם בכל זאת לוקחים את המותר להם בריבית הפריים (לרוב פריים מינוס 0.7 עד 0.9% ), מכיוון שהמחק מהריבית הקבועה שווה את הסיכון – כלומר, גם אם הריבית הקבועה תעלה יהיה כדאי להישאר במסלול הריבית פריים – צריך שהריבית במשק תעלה ביזור 2% כדי שהמסלול הזה יהפוך ללא כלכלי, וזה לא נראה באופק.

על כל פנים, ריבית המשכנתא, בחודש מאי חזרה לעלות אחרי תקופה קצרה של הפוגה בעליות. ריבית המשכנתא השקלית  הממוצעת (למשכנתאות שימומשו החל מ-11 במאי) היא 2.75%, לעומת 2.685 בחודש אפריל. ריבית המשכנתא השקלית עלתה בשנה האחרונה בחצי אחוז – כך עולה מנתוני בנק ישראל.

הריבית השקלית למשכנתאות ארוכות עלתה יותר מהמשכנתאות הקצרות, כך במשכנתאות לטווח העולה על 25 שנה, הריבית השקלית היא 4.23% (לעומת 4.1% בחודש אפריל), במשכנתאות לטווח של 20 עד 25 שנה, הריבית השקלית היא 4.07% (לעומת 3.97% בחודש הקודם); במשכנתאות בטווח הפופולארי של 15 עד 20 שנה עמדה הריבית על 3.86% (3.78% בחודש הקודם).

למדריכי משכנתא ודירה:

האם מחירי הדירות גבוהים?

משכנתא לזכאים – כדאי?

כמה משכנתא להחזיר כל חודש?

מה עדיף – ריבית קבועה לא צמודה (קל"צ) או קבועה צמודה ?

למדריך מס רכישה

מחשבון מס רכישה