תן וקח בחסות הבורסה: תן 30 אלף דולר, קבל אנליזה טובה; אז מה עם בסוף, המשקיעים הקטנים מפסידים עשרות אחוזים

פרויקט האנליזה של הבורסה נכשל; הבורסה ביקשה אנליזות לחברות הטכנולוגיה והביומד, אבל האנליזות המגוחכות האלו, מספקות מחירי יעד מנותקים מהמציאות; בפועל, התחזית חיובית והמניות יורדות

ליאור ברגמן צדק

די מזמן כתבתי על בחור מוכשר מאוד בשם ליאור ברגמן (ז"ל). אנליסט בכיר של אופנהיימר שיש לו מניות רבות בהצלחה של חברות ישראליות בוול-סטריט. הוא חשף אותן לגופים האמריקאיים, ובכך תרם להכרות של וול-סטריט עם חברות הטכנולוגיה הישראליות.

ברגמן, בדומה לאנליסטים רבים בשוק האמריקאי, החזיק במניות של חברות שהוא סיקר. זה אפשרי ותקין בוול-סטריט, ובכל זאת הבעתי אז ביקורת – איך זה ייתכן שאנליסט ממליץ לקנות מניה שהוא מחזיק? לא קיבלתי את הטענה שזה מקובל ולגיטימי ולא "קניתי" את ההסבר שדווקא ההחזקה הזו מעידה כי פיו וליבו שווים. עברו הרבה שנים מאז, ונזכרתי במקרה של ברגמן, כאשר החלטתי לקרוא את האנליזות של אדיסון ופרוסט אנד סאליבן, שני הגופים שנבחרו על ידי הבורסה המקומית לסקר את מניות הטכנולוגיה המקומית.

הגעתי למסקנה שאני מעדיף אנליסטים שמשקיעים במניות שהם מאמינים בהן, אמנם לא באופן עיוור (כל מקרה לגופו), אבל ככה יש גושפנקא חזקה יותר לעבודת האנליזה. היא פשוט אמינה יותר. זה לא אומר שהיא לא יכולה להיות שגויה, זה אומר שהאנליסט באמת מאמין בחברה – סליחה ברגמן.

לפני כשנתיים הושק פרויקט האנליזה של הבורסה. הבורסה התקשרה עם שתי חברות מחקר כדי שיספקו אנליזות (מקצועיות) על חברות טכנולוגיה וביומד. הכוונה היתה לחשוף ולהנגיש את המניות האלו לציבור הרחב שרובו לא מבין בטכנולוגיה וביומד ובטח שלא בהערכות שווי של חברות מהתחומים האלו.

פרויקט האנליזות (האופטימיות) של הבורסה

האנליזות ממומנות על ידי החברות –  זה כמובן בעייתי, אבל הבורסה לא מצאה פתרון אחר ודאגה שזה יתאפשר על פי חוק. עדיין – זה לא מוסיף אמינות לאנליזות, אחרי הכל, אם ההמלצה לא טובה, אין אינטרס לחברה להמשיך את הכיסוי. מעבר לכך, מדובר על כסף לא זניח בשביל חברת המחקר – עשרות אלפי דולרים לכיסוי של חברה, זה לא הולך ברגל, ובשביל זה כדאי לשמור על יחסים טובים עם החברה. אז הבורסה דאגה שברגע שמתחיל כיסוי הוא יימשך, אבל, גם בבורסה כנראה מבינים שזה פתרון צולע.

הבעיה שאין דרך אחרת. מישהו צריך לשלם על האנליזות (אגב, זה יכול להיות גם בחצי מהמחיר הנוכחי שמוערך בכ-30 אלף דולר), ובאין כיסוי חיצוני כי מדובר במניות קטנות ולא מכוסות על ידי בתי ההשקעות, נותר רק שהחברה עצמה משלמת, אבל לפחות עם התערבות של הבורסה.

נו מילא, עם זה עוד איכשהו אפשר להשלים, אבל לא עם האנליזות עצמן – אלו מעידות כי הבורסה באה לברך ויצאה מקללת – אמנם הבורסה התכוונה לטוב, אבל במבחן התוצאה, גרמה לנזק, הציבור ש"הקשיב" לאנליזות של האנליסטים של אדיסון ופרוסט אנד סאליבן, פשוט "אכל אותה". מדובר במסמכים שיווקיים, אופטימיים, שמציגים בעיקר את צד החברה. קשה לי להאמין שהאנליזות עברו הצלבה ובדיקה בשטח. לראייה – הכל חיובי. ההמלצות הן למחירי יעד של עשרות אחוזים ואפילו מאות אחוזים מעל מחיר השוק. ברוב המקרים מחירי היעד באנליזות רחוקים מאוד מהמחיר הנוכחי. זה פספוס גדול, אבל הרבה יותר גרוע זה הכיוון – ברוב המקרים הכיוון של המניות בפועל היה למטה, בעוד שכל התחזיות היו חיוביות (ומחירי היעד היו גבוהים). היה רק מקרה אחד (פוינטר) שהמחיר הנוכחי היה מעל מחיר היעד, והיו כמה מחירי יעד (בודדים) שנראו ממש לא מציאותיים – מאות אחוזים מעל המחיר הנוכחי. כן, צריך שפשף טוב טוב את העיניים, כדי לעכל את מה שכתוב בדוח על קולפלנט, חברת רפואה ישראלית, המתמקדת בפיתוח ומסחור מוצרים לשיקום רקמות באמצעות טכנולוגיה מבוססת צמחים. מניית החברה זכתה מאדיסון למחיר יעד של 1.77 שקל כשנסחרה ב-25 אגורות – הערכה של  פי 7 (600%), שלא התממשה, אבל לפחות הכיוון נכון – מאז האנליזה מניית החברה עלתה 50%.

הכישלון של האנליזות    

מאז השקת הפרויקט פורסמו כ-140 אנליזות (על כ-20 חברות; כל אנליזה מתפרסמת באנגלית ועברית). האנליזה הראשונה היתה בספטמבר 2016 על ננו דיימנשן העוסקת בהדפסה בתלת מימד.  מניית החברה נסחרה אז ב-5.46 שקל והאנליסטים של אדיסון סיפקו מחיר יעד של 9.93 שקל. היום המחיר הוא סביב 1 שקל.

טוב, טעות של מתחילים. נעבור לסקירה השנייה. עדיין בספטמבר 2016, עדיין אדיסון. הפעם סקירה על פורסייט, המפתחת מערכות לנהיגה אוטונומית. ביום ההמלצה מניית פורסייט עמדה על 2.07 שקל, והאנליסטים סברו שהמניה תגיע ל-3.15 שקל. הם צדקו, היא אפילו עברה בקלות את הרף הזה, לפני שעשתה בחזרה את כל הדרך למטה למחיר של 2.26 שקל. לפחות מי שקנה בהסתמך על האנליזה, לא הפסיד.

החברה השלישית ששילמה לאדיסון וקיבלה כיסוי היא אלומיי. אלומיי מחזיקה בדוראד ובשורה של שדות סולארים. האנליזה כאן פשוטה יותר וברורה יותר. מדובר בסוג של נכסים מניבים שצריך להוון אותם ולקבל שווי. ובכן באדיסון נתנו מחיר יעד של 43 שקל – פרמיה של 27% על מחיר השוק (33.9 שקל). המניה עכשיו ב-32.5 שקל.

נעבור למקרה הרביעי – שוב אדיסון (היתה פעילה מאוד בתחילת הדרך) הפעם סקירה על אינטק פארמה. המפתחת תרופה לטיפול בפרקינסון. מחיר מניית אינטק פארמה היה אז   21 שקל וזה לא הפריע לחברים באדיסון לצאת מגדרם ולספק מחיר יעד (מינימלי) של 47 שקל. המחיר הנוכחי הוא 19 שקל.

טוב, אין טעם להמשיך – טבלה אחת שווה אלף מילים (מצורפת). בטבלה הזו מוצגות כל האנליזות הראשונות (סיקור ראשוני) על החברות – מחיר היעד לעומת המחיר בשוק, והמחיר הנוכחי (לרבות כמה הוא רחוק ממחיר היעד).

אבל זה לא רק הנתונים הגולמיים של האנליזות. זה לא רק העטיפה – זה לא רק מחיר היעד הגבוה ביחס לשוק. זה לא רק הניתוק בין המחיר יעד למחיר הנוכחי, זה גם הבפנוכו – בתוך הסקירות, יש תחזיות שרחוקות מהמציאות, יש תיאורים שמזכירים הודעות יח"צ, יש פרצי אופטימיות, גם כשבשטח יש אכזבות.

אז אני מעדיף אנליסטים שבמקביל לסיקור שלהם מחזיקים את המניות שהם מאמינים בהן (תחת כללי הרגולציה), מאשר הסקירות האופטימיות בפרויקט המשותף של הבורסה, ורגע לפני שהבורסה מרחיבה את הפעילות גם לחברות נוספות (כפי שפורסם), כדאי לעשות חושבים ולבדוק את התרומה למשקיעים, ולגלות שמדובר בנזק – נזק כספי למשקיעים ונזק תדמיתי לבורסה.

כל האנליזות, כל הפספוסים